ОФЗ: отскок есть, уверенности нет

Кратко
Минфин снова отменил аукционы ОФЗ на фоне волатильности. RGBI пытается отскочить, но данные пока не за смягчение: М2 растёт, кредитование растёт, недельная инфляция растёт. В стратегии остаёмся в коротких и средних выпусках, длину до заседания ЦБ не наращиваем.

Подробно:
Сегодня снова без аукционов ОФЗ. Минфин объяснил отмену «сохраняющейся волатильностью на финансовых рынках» и желанием помочь стабилизации ситуации. Конспирологию тут строить не надо. После такого падения RGBI пауза выглядит логично: зачем дополнительно давить на рынок, если покупатели и так требуют всё большую премию?

При этом RGBI, кажется, попробовал нащупать дно: два дня роста подряд. Последний раз такая серия была ещё в конце апреля (рис 1). Сейчас рынок закладывает долгую паузу, цены на рынке долга вполне это отражают. Тревожные говорят о возможном повышении ставки, но пока для этого нет причин. Но действительно ли это локальное «дно» на долговом рынке или нам ещё предстоит сходить ниже зависит от выходящих данных.

А данные пока не самые приятные.

• Денежная масса
Продолжает ускоряться: по предварительным данным, М2 в июне выросла до 135 трлн руб., годовой темп — 13,4% против 13,0% месяцем ранее (рис. 2). Это существенно выше среднесрочного прогноза ЦБ.

Правда месячный прирост М2 замедлился до 1,0% после 1,2% в мае, а М2Х без валютной переоценки остался на уровне 13,1% г/г. То есть отдельные намёки на нормализацию темпов есть. Но ключевое слово всё равно — рост. Денег в системе становится больше, а не меньше.

• Кредитование
По данным Frank RG, в июне выдачи кредитов физлицам выросли на 17,2% к маю и достигли 1,17 трлн руб. Год к году рост вообще 54,8%.

Особенно сильно выросла ипотека: +47,3% м/м, до 475 млрд руб. Тут, похоже, сработал спрос на семейную ипотеку перед возможными изменениями условий программы. Для девелоперов это в целом плюс: $PIKK, $SMLT, $LSRG, $ETLN. Но эффект не надо переоценивать.

Для банков рост кредитования тоже плюс: больше выдач, больше процентных доходов, больше клиентской активности. В первую очередь смотрим на $SBER и $T, а на $VTBR не смотрим )

Но для решения ЦБ это не плюс. Чем быстрее растут деньги и кредиты, тем сложнее обосновать дальнейшее снижение ставки.

• Инфляция
С 30 июня по 6 июля цены выросли на 0,31% после 0,22% и 0,25% двумя неделями ранее. Одна неделя — это, конечно, шум. Но июнь в целом уже был заметно выше прошлогодних темпов, а начало июля снова получилось неприятным для рынка долга.

Из важного — топливо: бензин за неделю +2,1%, дизель +3,4%. Это не значит, что ЦБ теперь обязан всех пугать повышением ставки. Так как цены на бензин можно отнести к временным факторам, но для смягчения ДКП такая статистика точно не помогает

• Что делаем
В стратегии &ОФЗ/Корпораты/Деньги пока комфортнее держаться в коротких и средних выпусках. Длинные ОФЗ уже выглядят интереснее после распродажи, но спешить наращивать длину на таких данных не хочется.

Дальше ждём бюджет, финальный ИПЦ за июнь от Росстата и ещё пачку отчётов ЦБ. Конечно же ждём данные по бюджету от Минфина, но в целом динамика М2 и кредитование подсказывают, что Минфин «взял себя в руки» с расходами.

До заседания ЦБ принципиально пересматривать позицию вряд ли будем. Там будет не только решение по ставке, но и обновлённый среднесрочный прогноз — он и расставит все точки над «ё».

#Минфин #ОФЗ #облигации #игравставку

Ричард Хэппи в Telegram | MAX
—
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

#Бюджет2026: первый плюс за несколько месяцев

Минфин опубликовал предварительную оценку исполнения федерального бюджета за январь–июнь (рис 1). Картина всё ещё непростая, но в июне появилась первая хорошая деталь: месяц закрыт с профицитом +0,28 трлн руб.

За счёт этого накопленный дефицит с начала года сократился с 6,01 до 5,73 трлн руб. Это всё ещё выше годового плана, но после нескольких месяцев расширения сам факт сокращения дефицита уже приятен.

НеНефтегазовые доходы идут неплохо: за полугодие +16,3% г/г. Особенно помогает НДС: +22,6% г/г. Частично это эффект повышения налоговой нагрузки.

Нефтегазовые доходы всё ещё ниже прошлого года на 22,7% г/г, но отставание начинает сокращаться. В начале года провал был намного сильнее из-за низких цен на нефть и крепкого рубля. Сейчас нефтегаз уже постепенно помогает закрывать часть просадки. За счёт более дорогой нефти, но всё ещё крепкого курса рубля.

Расходы остаются главным источником давления: 24,35 трлн руб. за полугодие, или +16,1% г/г. Минфин объясняет это авансированием контрактов и более быстрым исполнением расходов в начале года. Иными словами, часть бюджетной нагрузки могла быть просто сдвинута на первые месяцы. Если посмотреть на помесячную динамику (рис. 2), то видно, что расходная часть постепенно нормализуется.

Дальше бюджету должно стать немного легче. В июле–августе ожидаются крупные поступления: дивиденды $SBER и $VTBR, а также квартальные платежи по НДД, где должна помочь более высокая база нефтяных цен за предыдущий период. Это не решит проблему дефицита полностью, но поддержит доходную часть и может сделать летнюю картину заметно спокойнее.

Но в контексте роста денежной массы главный вопрос всё равно остаётся в расходах. Если после временной нормализации там снова начнётся бурный рост, бюджет продолжит быть основным проинфляционным фактором, а значит — дополнительным аргументом против смягчения ДКП.

Отдельно надо будет смотреть и на дополнительные займы через ОФЗ. Пока потенциальная добавка выглядит в районе 1–2 трлн руб. по году — неприятно, но ничего сверхъестественного для текущего рынка.

#Минфин #игравставку

Ричард Хэппи в Telegram | MAX
—
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Минфин и рынок долга: кто уступит первым?

Сегодня снова без размещения, но формулировка уже другая. В предыдущие разы Минфин заранее отменял аукционы из-за волатильности — «в целях содействия стабилизации рыночной ситуации». Теперь аукцион ОФЗ 29028 провели, но признали несостоявшимся: заявок по приемлемым для Минфина ценам не оказалось.

Проще говоря, рынок готов давать государству деньги, но хочет за это бОльшую премию. Минфин пока соглашаться не готов.

Главная интрига — кто уступит первым. Начнёт ли Минфин занимать дороже, тем самым дополнительно продавливая рынок долга? Или участники немного успокоятся и снизят требования к доходности? Тут только наблюдать.

Зато ЦБ представил сразу шесть свежих отчётов. Разберём два самых интересных для рынка долга.

• #ОтчётЦБ «О чем говорят тренды», то как видит ситуацию ЦБ, жёстко, но ничего критичного.

В июне инфляция ускорилась до 10,6% SAAR, годовая — с 5,3 до 6%, денежная масса — с 13 до 13,4% г/г. При этом базовая инфляция осталась на уровне 4,3% SAAR, а вот топливо подорожало на 6,5%.

При этом ЦБ пишет: «пространство для дальнейшего смягчения ДКП представляется ограниченным», а возврат к 4% требует «обеспечения жёсткости ДКУ».

Это скорее сигнал за сохранение ставки. Небольшое снижение возможно, но выглядит маловероятным: при множестве разовых факторов логичнее взять паузу до 11 сентября и посмотреть на новые данные. Повышение, которого ждут особенно тревожные головы, думаю, даже всерьёз рассматривать не будут: всплеск вызван прежде всего временным топливным шоком, а устойчивое инфляционное давление уже ниже уровня 2025 года.

• #ОтчётЦБ «Мониторинг предприятий» траекторию ставки не задаёт, но его данные учитываются при решениях по ДКП.

В свежем бюллетене сигнал сформулирован прямо: «пространство для дальнейшего смягчения ДКП представляется ограниченным».

Индикатор бизнес-климата рухнул с 0,9 до −3,6 п. — это минимум с середины 2022 года. Текущие оценки снизились до −9,9 п., ожидания — до 2,8 п. Спрос и выпуск также опустились к минимумам последних четырёх лет (рис 1)

Повышение ставки на таком фоне выглядит лишним: деловая активность и спрос продолжают охлаждаться. Но и снижать ставку ЦБ мешают инфляционные ожидания. Баланс ценовых ожиданий компаний вырос до 20,2 п., а ожидаемый прирост цен на ближайшие три месяца — с 4,3 до 5,8% в годовом выражении. При этом текущий рост отпускных цен в целом не ускорился. Ускорились пока только ожидания.

• Что в итоге?
Оба отчёта скорее за паузу. Инфляция и ценовые ожидания не позволяют спешить со снижением ставки, но охлаждение спроса и деловой активности не даёт оснований и для повышения. Базовый сценарий — сохранить ставку и дождаться новых данных.

Для длинных ОФЗ сигнал скорее нейтрально-негативный. Хотя рынок долга уже многое эмоционально распродал.

В стратегии &ОФЗ/Корпораты/Деньги пока, как и раньше, комфортнее держаться коротких и средних корпоративных выпусках где есть премия по доходности. Поступающие купоны паркуем в фонд денежного рынка, а к длинным ОФЗ вернёмся после заседания ЦБ и публикации обновлённого среднесрочного прогноза.

При этом купонная доходность отдельных выпусков — ОФЗ 26254, 26253, 26247 и 26248 — уже находится в диапазоне 15,2–15,5%. Это даёт неплохой запас прочности даже на случай более жёсткой траектории ставки.

#Минфин #ОФЗ #облигации #игравставку

Ричард Хэппи в Telegram | MAX
—
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией