Инфляция ускорилась, экономика тормозит. Что сделает ЦБ?

В пятницу ЦБ проведёт опорное заседание. Базовый сценарий пауза на 14,25% и нейтральный сигнал.

Инфляция формально выглядит неприятно: месячный прирост цен с сезонной корректировкой в пересчёте на год ускорился с 2,0 до 10,6%. Но сам ЦБ подчёркивает: скачок вызван прежде всего разовыми факторами — перебоями с топливом, плодоовощами и тарифами связи. Базовый ИПЦ при этом остался на уровне 4,3% с.к.г. Так что не надо драматизировать.

Инфляционные ожидания, ожидаемо, на это отреагировали. У населения они выросли с 12,4 до 14,7%, у бизнеса ожидаемый прирост цен на ближайшие три месяца — с 4,3 до 5,8%. Во многом снова отличился бензин. Но одновременно индикатор бизнес-климата рухнул с 0,9 до –3,6 пункта — минимального значения с середины 2022 года. Экономика явно теряет скорость, что в целом скорее за снижение.

М2 выросла до 134,8 трлн рублей и прибавляет 13,2% год к году (рис 1). Кредитование тоже не остывает: корпоративный портфель растёт на 13,7% г/г, ипотечный — на 10,9%. Здесь лучше других проходит цикл $SBER, а всплеск льготной ипотеки поддерживает $DOMRF. Бюджетный импульс при этом немного ослаб — в целом плюс, но учитывая как сильно Минфин разогнался в начале года, плюс совсем небольшой.

Но рынок долга сам ужесточил условия: распродажа началась на предыдущем заседании с вытряхивания плечевиков, а затем усилилась из-за геополитики, бюджета и будущих заимствований Минфина. Доходности выросли так, словно ставку уже подняли.

Поэтому базовый сценарий — пауза на 14,25% и нейтральный сигнал. Пространство для снижения ставки сохраняется, но тратить его сейчас ради символических 25 б.п. особого смысла нет. Этот запас разумнее оставить на осень. При этом и дополнительно ужесточать риторику незачем: финансовые условия и без того стали заметно жёстче.

В стратегии ОФЗ/Корпораты/Деньги дождёмся самого заседания. В первую очередь посмотрим на обновлённый среднесрочный прогноз и послушаем пресс-конференцию ЦБ. Уже после этого решим, как действовать на рынке долга.

Пока в фонде денежного рынка накопилось около 7,5% портфеля — небольшой резерв ликвидности для покупок, вдруг после заседания появятся интересные возможности ) Шучу. Ждём среднесрочный прогноз и всё.

Несмотря на все страсти последних недель, доходность стратегии отступила всего на пару процентов от максимума рис 2 (думаю скоро и его обновим). Сказывается аккуратная работа с длинными бумагами, сбалансированный подбор активов и отсутствие жадности в начале года, когда многие радостно бежали в длинный конец кривой и покупали ОФЗ 26238 и 26230 «на всё».

Ричард Хэппи в Telegram | MAX
—
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Минус 25 б.п., плюс жёсткость

В среду писал:

"базовый сценарий — пауза на 14,25% и нейтральный сигнал. Пространство для снижения ставки сохраняется, но тратить его сейчас ради символических 25 б.п. особого смысла нет"

ЦБ всё же сделал этот символический шаг (возможно, заодно немного облегчив жизнь Минфину), но сопроводил его более жёстким сигналом.

Снижением регулятор показывает нам уверенность в дальнейшем движении вниз, правда предупреждает — оно будет медленным.

Среднесрочный прогноз стал заметно жёстче: инфляция-2026 повышена с 4,5–5,5% до 6–7%, средняя ставка на 2027 — с 8–10% до 10,5–12,5%, рост ВВП-2026 снижен с 0,5–1,5% до 0–1%.

Подробно разберём решение, среднесрочный прогноз и конкретные выпуски облигаций в воскресенье. Пока же вывод простой: рисков дефолтов меньше не становится, а отдельные длинные ОФЗ по текущим ценам выглядят интересно.

Ричард Хэппи в Telegram | MAX
—
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

#разборОперационки Норникель: производство просело, но важнее другое

$GMKN отчитался об операционных результатах за первое полугодие. На первый взгляд цифры не самые хорошие: производство никеля снизилось на 2% г/г, меди — на 5%, палладия — на 14%, платины — на 16%.

Но здесь важен контекст. Снижение во многом связано с плановыми ремонтами, высокой базой прошлого года, а по палладию и платине — ещё и с изменением структуры перерабатываемого сырья. Во втором квартале динамика уже лучше: никель +4% кв/кв, медь +6%, платина +7%. Главное — прогноз производства на весь 2026 год Норникель сохранил.

Поэтому сама операционка скорее нейтральная. Тем более для финансового результата важны не столько тонны, сколько цены на металлы перемноженные на курс рубля.

Медь держится на очень высоких уровнях: с середины мая LME торгуется в районе $13–14 тыс. за тонну. Никель выглядит заметно слабее, зато платина сейчас около $1625 за унцию, палладий — около $1285. (рис 1,2,3)

А вот рубль в первом полугодии скорее мешал. Правда, ситуация начала меняться: в начале июня доллар опускался примерно до 72 руб., а сейчас вернулся к 78 руб. Для экспортёра это уже заметно комфортнее с точки зрения рублёвой выручки, но эффект от ослабления рубля относится в основном уже ко второму полугодию. Причём если смотреть год к году, то пока никакой особой валютной переоценки: средний курс доллара в июле 2025 года составлял около 78,77 руб. (рис 4) То есть рубль хотя бы перестал дополнительно укрепляться. Уже хорошо )

В целом по операционке: производство слабее прошлогоднего, но прогноз сохранён, рубль хотя бы перестал дополнительно мешать, а часть металлов заметно подорожала. Поэтому $GMKN сейчас выглядит интереснее. Ждём МСФО. Там посмотрим, превращаются ли более высокие цены на металлы и более комфортный курс в рост EBITDA и денежного потока, и уже после этого сделаем выводы.

Ричард Хэппи в Telegram | MAX
—
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией