Citi) 중국 인터넷; 딥시크 V4.1 Flash 1017의 시사점: 워크플로 효율성으로의 전환

씨티의 견해
당사는 10월 17일 공개된 딥시크 V4.1 Flash 1017이 중국 내 AI 경쟁의 장이 순수한 파라미터 확장에서 추론 비용 효율성과 에이전틱 워크플로 통합으로 이동하고 있을 수 있음을 시사한다고 판단합니다. 당사는 실행 지연 시간 단축, IDE 프레임워크 튜닝, 검색/페치(fetch) API에 대한 강조가 표준 클라우드 API 전반의 가격 압박을 심화시킬 가능성이 높다고 봅니다. 한편, 9월과 10월 중국 LLM들의 출시 소강 상태는 주요 연구소들이 프런티어 아키텍처를 준비하고 에이전틱 워크플로를 강화하고 있음을 나타낼 수 있습니다. 당사는 알리바바가 향후 두 달 내에 Qwen 4.0을 출시할 가능성이 높다고 판단합니다. 아울러 가시적인 수익화가 나타나는 가운데, 콰이쇼우의 Kling 4.0과 딥시크의 강화된 게임 개발 및 3D 모델링 역량은 향후 몇 달간 멀티모달 및 비디오 생성 모델 경쟁이 심화될 수 있음을 시사한다고 당사는 판단합니다. 당사는 BABA에 대해 매수(Buy), 콰이쇼우에 대해 중립(Neutral) 투자의견을 유지합니다.

새로운 내용은? - 10월 17일, 딥시크는 최신 모델 V4.1 Flash-1017을 공개했습니다. 딥시크는 이번 최신 모델 버전이 벤치마크 성능 개선을 보여줄 뿐만 아니라 실행 시간과 출력 길이를 단축하여, 사용자가 더 빠른 속도와 더 낮은 비용으로 작업을 완료하도록 돕는다고 강조했습니다. 구체적으로 이번 업데이트는 DeepSeek Harness, CodeBuddy, WorkBuddy와 같은 플랫폼 프레임워크에 맞춘 최적화에 초점을 맞추고 있습니다. V4.1 Flash-1017은 또한 게임 개발 및 3D 모델링 역량을 강화하여 더 많은 프로그래밍 작업과 프로젝트 개발 요청을 지원합니다. 이번 신규 버전은 검색(Search) 및 페치(Fetch) 엔드포인트에 대한 API 지원도 추가했으며, 딥시크는 여기에 보다 엄격한 식별 메커니즘을 적용하여 SEO 스팸과 GEO 조작을 걸러냅니다. 블룸버그(2026년 10월 17일)는 딥시크가 허깅페이스에 게재한 기술 보고서에서 최신 버전이 추론, 코딩, 에이전틱 작업 및 시각 벤치마크 전반에 걸쳐 상당한 개선을 보여준다고 밝혔다고 보도했습니다.

최근 몇 달간 LLM 출시 주기 둔화, 콰이쇼우는 Kling 4.0 공개 - 6월부터 8월까지 신규 모델 발표가 빠른 주기로 이어진 이후, 중국 LLM 출시 활동은 9월과 10월 내내 다소 둔화되었습니다. 당사는 이러한 일시적 소강 상태가 알리바바의 Qwen 4.0과 같은 차세대 모델 개발 등 주요 연구소들이 프런티어급 아키텍처를 준비하고 있는 데서 비롯되었을 가능성이 높다고 판단합니다. 파운데이션 모델 출시가 전반적으로 정체된 가운데에도, 콰이쇼우는 10월 15일 Kling 4.0을 공식 출시했습니다. 이번 업데이트는 네이티브 MCP/CLI 통합을 갖춘 업그레이드된 제작 도구 모음(creation suite)을 도입했습니다. 전문가급 비디오 생성을 중심으로 하는 Kling 4.0은 최대 4K/1080p 10비트 HDR 출력과 함께 고속 액션 시퀀스, 피사체 추적, 복잡한 카메라 움직임 전반에서 대폭 향상된 모션 안정성을 제공합니다.

Qwen V4 곧 출시? - 지난달 압사라 컨퍼런스에서 알리바바는 차세대 Qwen 4 시리즈가 가까운 시일 내 출시될 예정이라고 밝혔으나, 정확한 일정은 공개하지 않았습니다. 당사는 향후 두 달 내 출시를 예상하며, 플래그십 풀스케일 모델은 약 3조(3T) 개의 파라미터에 이를 것으로 예상합니다. BABA가 강조한 바와 같이, 동사의 모델 로드맵은 이원화(dual-track) 전략을 추구합니다. 즉 SOTA 벤치마크 확립을 위해 설계된 포괄적인 전 시나리오(full-scenario) 포트폴리오를 유지하는 한편, 기업 프로덕션 환경에서의 높은 처리량, 낮은 지연 시간, 비용 효율적인 배포를 위해 설계된 최적화된 Flash 및 Plus 변형 모델을 함께 운영하는 것입니다. AI 엣지 생태계를 확장하며, 알리바바는 10월 13일 차세대 N1 시리즈 스마트 안경도 공개했습니다. 기본 모델은 2,999위안(약 450달러)부터 시작하며, Pro 에디션은 3,499위안으로 책정되었습니다. 이 안경은 Qwen AI 어시스턴트와 긴밀하게 통합되어 전자상거래 쇼핑, 디지털 결제, 건강 모니터링 등 일상 기능을 지원합니다. 아울러 알리바바는 압사라에서 처음 선보였던 Qwen Clip AI 이어버드의 소매 출시를 발표했으며, 가격은 1,299위안입니다.

JP모건) HDD 프리뷰: 업황 추세가 유지되는 가운데 최근 주가 조정이 F1Q27을 앞두고 긍정적인 셋업을 형성; WDC 대비 STX 선호

요약
F1Q27(9월 말 종료) 실적 시즌을 앞두고 엑사바이트(EB) 출하, 가격, 마진 추세는 전반적으로 상방을 지지하고 있으나, 투자자들의 관심은 공급 규율의 지속 가능성과 실행력으로 점차 옮겨가고 있습니다. 특히 토시바의 생산능력 증설 및 TDK HDD 헤드 사업 인수 가능성 보도와 AI 투자에 대한 경계감이 겹치면서, 여름 말 이후 HDD 주가는 평균 -25%를 기록해 하드웨어 & 네트워킹 커버리지(-6%)와 S&P 500(0%)을 하회했습니다. 그럼에도 가격 인상에 따른 EB당 매출 증가와 EB당 매출원가 하락이 양사의 매출총이익률 개선을 지속적으로 뒷받침할 것으로 보이며, HAMR 전환을 주도하는 시게이트가 F1Q27 실적과 F2Q27 가이던스에서 긍정적 서프라이즈를 낼 여지가 더 크다고 판단합니다. 다만 AI 관련 불확실성에 대한 투자자 경계를 반영해 업종 목표 멀티플을 기존 high-teens에서 mid-teens로 하향 조정했으며, 이는 여전히 과거 멀티플을 크게 상회하는 수준입니다.

시게이트(STX)는 데이터센터 EB 출하가 전년 대비 +38% 증가하는 데 힘입어 F1Q27 매출 42억 달러(컨센서스 41억 달러, 가이던스 40억~42억 달러, 전년 대비 +62%), 매출총이익률 57.4%, 영업이익률 50.3%, EPS 7.58달러(컨센서스 7.37달러, 가이던스 7.10~7.50달러)로 가이던스 상단 수준의 실적을 기록할 것으로 예상합니다. F2Q27 가이던스 역시 지속적인 클라우드 구축에 따른 니어라인 수요 호조로 매출 46억 달러(컨센서스 45억 달러, 전년 대비 +64%), 매출총이익률 59.5%, 영업이익률 52.9%, EPS 8.68달러(컨센서스 8.46달러)로 컨센서스를 상회할 것으로 전망합니다. 공급이 수요를 계속 밑돌면서 고객들이 장기공급계약(LTA)으로 물량을 확보하고 있어 경영진은 CY28 이후까지의 가시성을 강조할 것으로 보이며, Mozaic 3+에서 Mozaic 4+로의 전환을 반영해 FY27 추정치를 조정했습니다(HAMR은 CY26 말까지 니어라인 EB 출하의 약 50% 차지 예상). 멀티플 하향에 따라 2027년 12월 목표주가는 기존 1,240달러에서 1,050달러로 낮췄습니다.

웨스턴디지털(WDC) 주가는 다수의 제품 전환이 F4Q26 EB 출하 성장에 부담을 주고 F1Q27 가이던스도 장기 목표치(25%+)와 경쟁사를 하회하는 성장을 시사하면서 직전 실적 발표 이후 -24% 하락했습니다(S&P 500은 +3%). 다만 AI가 학습에서 다른 응용 분야로 확장되며 데이터 수요가 늘어나고 있어 기저 수요는 견조하며, F1Q27 매출 42억 달러(전년 대비 +48%), 매출총이익률 56.5%, 영업이익률 47%, EPS 4.17달러(컨센서스 4.09달러, 가이던스 3.85~4.15달러)로 컨센서스를 상회할 것으로 예상합니다. F2Q27은 매출 45억 달러(컨센서스 46억 달러, 전년 대비 +49%), 매출총이익률 58.5%, 영업이익률 49.7%, EPS 4.80달러(컨센서스 4.77달러)로 대체로 컨센서스에 부합할 것으로 보이며, 투자자들은 CY27을 앞두고 제품 전환 부담 완화와 HAMR 제품 램프업에 따른 EB 성장 재가속 경로에 주목할 것으로 판단합니다. 장기 25%+ EB 성장 전망과 이후 연도 이익 추정치는 대체로 유지했으나, 시게이트와 동일하게 멀티플을 하향해 2027년 12월 목표주가를 기존 715달러에서 600달러로 낮췄습니다.

블룸버그) 모건스탠리 윌슨 “주식시장 조정이 마무리되고 있다… 매수 준비해야”

- 모건스탠리의 마이크 윌슨은 일부 주식시장에서 수개월간 이어진 조정이 마무리 단계에 접어들고 있다며, 투자자들이 포트폴리오의 위험자산 비중을 확대할 준비를 해야 한다고 밝혔다.

- 윌슨은 투자자들에게 시장 조정이 빠르게 마무리되거나 11월까지 완만한 하락세가 이어지는 상황 모두에 대비할 것을 권고했다. 또한 자신이 선호하는 우량주 중심의 투자 전략을 유지하라고 조언했다.

- 블룸버그 인텔리전스가 집계한 추정치에 따르면, S&P 500 지수 편입 기업들의 3분기 이익은 전년 동기 대비 24.6% 증가할 것으로 예상된다.


모건스탠리의 마이크 윌슨은 일부 주식시장에서 수개월간 이어져 온 조정이 끝나가고 있다며, 투자자들이 포트폴리오의 위험자산 비중을 확대할 준비를 해야 한다고 밝혔다.

S&P 500 지수는 사상 최고치에서 불과 2% 정도 하락한 수준에 머물러 있지만, 지난 몇 달 동안 밸류에이션은 다소 낮아졌으며, 동시에 주요 지수의 시장 폭(Market Breadth·상승에 참여하는 종목의 범위)도 축소됐다.

윌슨은 고객들에게 보낸 보고서에서 다음과 같이 밝혔다.

“우리는 투자자들이 시장 조정이 빠르게 마무리되거나 11월까지 완만하게 이어지는 상황에 대비할 것을 권고한다. 우리의 판단으로는 그 시점이 위험을 회피할 때가 아니라 오히려 위험자산 비중을 확대해야 할 시기이기 때문이다.”

윌슨의 이러한 견해는 투자자들에게 안도감을 줄 수 있다.

~ 막스는 "충분히 많은 사람이 특정 시장에 거품이 있는지 조심스럽게 의문을 제기한다면, 실제 거품이 있더라도 그 규모는 억제돼 있을 가능성이 높다"고 설명했다

>> 미국 시장은 3분기에 이미 꽤 추웠음

https://n.news.naver.com/article/421/0009235123?sid=101

** 2027년, 빅테크 현금흐름 '최악의 해' 온다(MS)

모건스탠리에 따르면 하이퍼스케일러(대형 클라우드 기업)와 네오클라우드(코어위브 같은 AI 전문 클라우드)의 FCF은 2027년에 가장 큰 마이너스를 기록할 전망. 리스 지급액까지 포함하면 현금 소진 규모가 6,000억 달러에 육박

설비투자 부담이 가장 큰 해에 자금 부족도 가장 커진다는 뜻. 이 공백을 메우려면 회사채, 대출, 사모신용 등 외부 차입에 더 의존할 수밖에 없음

최근 오라클, 코어위브 CDS 급등에서 보듯, AI 기업의 신용 위험에 대한 시장의 경계는 2027년으로 갈수록 커질 수 있음. 대규모 회사채 발행이 이어지면서 우량 회사채 시장의 수급 부담이 커지고, 크레딧 스프레드 확대 압력으로 작용할 전망

자금 조달이 막히거나 비용이 급등해 AI 투자가 둔화되면 성장 우려가 현실화될 수 있음

261020_SK Hynix 3Q26 Preview: Expect Solid 3Q Earnings despite FX Headwinds - CITI

[Key Takeaways]

(1) 부정적인 FX 및 HBM4 관련 우려에도 불구하고, 3Q26 영업이익은 81.3조를 전망하며 시장 기대치를 +8% 상회할 것 vs. 75.5조

(2) 3Q26 이후에는 추론 수요 증가와 지속 학습도입 확대가 HBM과 eSSD 수요를 추가로 견인하면서, 메모리 공급 부족은 '28년까지 이어질 것

(3) 현재 밸류에이션인 12MF P/E 2.7x, P/B 1.4x은 메모리 상승 사이클 장기화 가능성을 반영하지 못하고 있다고 판단

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[Contents]

(1) 3Q26(F) 매출액은 101.2조, 영업이익은 81.3조 전망

(2) 불리한 환율과 HBM4 관련 우려에도 영업이익은 시장 기대치인 75.5조를 약 +8% 상회할 것으로 전망

(3) AI 추론 수요가 강하게 증가하면서 KV 캐시 작업에 필요한 메모리 용량이 확대되고 있음

(4) 이에 따라 3Q26 DRAM ASP는 QoQ +28%, NAND ASP는 QoQ +24%으로 추정

(5) 한편 지속 학습 도입이 확대되면서 AI 추론 수요가 계속 증가하고, 이에 따라 '27년 eSSD 수요는 YoY +52.9% 증가할 것으로 예상

(6) 또한 AI 시스템이 데이터를 효율적으로 보관하고 검색하기 위해 가속기 가까이에 더 큰 저장공간을 필요로 하면서 QLC 기반의 GPU 인접 스토리지 솔루션 도입도 확대될 것으로 전망

(7) SK하이닉스는 고용량 QLC NAND 기술에 강점을 가지고 있으며 AI 특화 솔루션을 통해 TLC NAND 성능도 강화하고 있음

(8) 최근 AI 투자자금 조달에 대한 우려가 커지는 가운데 SK하이닉스는 12MF P/E 2.7x, P/B 1.4x에 거래되고 있음

(9) 그러나 '27년부터 지속 학습 도입이 본격화되면서 HBM/eSSD 수요 증가세가 가속화되고 있고, 메모리 공급 쇼티지는 '28년까지 이어질 가능성을 현재 주가는 반영하고 있지 못하고 있다고 판단

(10) 이에 따라 매수 의견과 목표주가 300만원 유지

미즈호) 샌디스크 실적 프리뷰; 하이퍼스케일러 중심의 대규모 엔터프라이즈 SSD 램프업이 다가옵니다. TP $2050(유지).

핵심 포인트는 다음과 같습니다. 1) NAND 생산능력이 (중국 제외) 대체로 정체된 상태를 유지함에 따라 NAND 가격은 2027년(E)까지 견조하게 유지될 것입니다. 2) 키옥시아 XL-Flash가 NAND에 저지연·고성능을 구현하려 함에 따라 제품 믹스가 SLC NAND 쪽으로 이동할 수 있으며, 이러한 전환은 2027년(E)으로 이어지면서 2027년(E)에 상당한 NAND 수급 타이트를 유발할 것입니다. 3) META, GOOGL, OCI와 함께하는 대규모 eSSD 램프업이 진행되며, KV 캐시 및 AI SSD가 2027/28년(E)으로 갈수록 가속화될 것입니다. 4) NBM이 약 940억 달러의 최소 매출 하한선을 갖춘 8곳의 데이터센터/엣지 AI 고객을 기반으로 장기 가시성을 견인하고 있으며, F27년(E)까지 비트의 1/2, F28년(E)에는 2/3가 NBM 기반이 될 것입니다. KV 캐시와 에이전틱 AI에 힘입어 NAND 수요가 가속화되는 반면 공급은 억제된 상태가 유지되고 있으므로, 당사는 주가 조정 시 매수에 나설 것이며 SNDK에 대해 Outperform 의견과 목표주가 2,050달러를 재확인합니다.

골드만삭스) 코어위브 매수로 상향, TP $106.

골드만삭스는 코어위브(CRWV)의 투자의견을 중립에서 매수로 상향했습니다. 목표주가는 139달러에서 106달러로 낮췄지만, 현재 주가 61.39달러 대비 약 73%의 상승 여력이 있다고 봅니다. 코어위브 주가는 8월 11일 2분기 실적 발표 이후 43%, 최근 5거래일 동안 24% 하락했습니다. 골드만삭스는 하락 원인을 두 가지로 봅니다. 첫째, 신용시장 변동성으로 향후 성장 자금을 어떤 금리에 조달할 수 있는지에 대한 의문이 커졌습니다. 둘째, 프런티어 모델과 비프런티어 모델 간 수요 구성 변화가 고객사의 토큰 수익화에 영향을 줄 수 있다는 논쟁이 있습니다. 골드만삭스는 코어위브의 기업가치가 무레버리지 IRR(uIRR)과 가중평균자본비용(WACC) 간 스프레드의 크기와 지속성에 달려 있다고 설명합니다. 그리고 시장이 uIRR의 상향 폭은 과소평가하고 WACC의 상향 폭은 과대평가하고 있다고 판단합니다.

자금조달 측면에서 골드만삭스는 현재 코어위브의 가중평균 부채비용을 800~900bp로 추산합니다. 2분기 이자비용 6.4억 달러를 연환산한 25.6억 달러를 상반기 평균 총부채 약 300억 달러로 나눈 값입니다. 신용 전문가들과의 대화를 바탕으로, 혼합 부채비용은 100~200bp 오를 수 있지만 그 이상은 어려울 것으로 봅니다. 무담보 회사채가 13.5~15.0% YTW에 거래되고 있지만, 이는 코어위브의 실제 신규 조달비용을 대표하지 않는다고 지적합니다. 무담보 채권시장은 이미 수개월째 코어위브의 신규 발행에 닫혀 있고, 핵심 조달 수단은 자산담보부 프로젝트 파이낸싱인 DDTL(지연인출 기간대출)이기 때문입니다. DDTL은 특정 고객 계약, GPU 인프라, 해당 현금흐름을 담보로 하며, 계약 기간에 맞춰 원금이 상환되는 구조입니다. DDTL 5.0과 5.5는 최초 발행 할인율 이상에서 거래되고 있습니다. 골드만삭스는 조달 가정을 투자등급 고객 연계분(예: 메타 계약)은 SOFR+300bp, 투기등급 고객 연계분은 SOFR+600bp로 높였습니다. 이에 따른 혼합 부채비용은 750~1,050bp이며, 보수적으로 1,000bp를 적용했습니다.

수익성 측면에서 코어위브의 현재 혼합 수익화 수준은 MW당 약 1,000만 달러입니다. 반면 3~6개월 단기 계약은 MW당 4,000만 달러에 체결되고 있고, 코어위브는 7월에 25%, 10월에 추가로 10% 가격을 인상했습니다. 평균 계약 기간이 4~5년으로 길어 가격 인상 효과는 점진적으로 반영되겠지만, MW당 수익화는 세 가지 요인으로 계속 상승할 것으로 봅니다. 신세대 GPU의 높은 가격, 지속되는 수급 타이트, 그리고 매니지드 추론과 옴니(Omni) 같은 고마진 소프트웨어 매출 확대입니다. 이를 근거로 신규 장기 계약에 MW당 1,300만 달러를 가정하면 잔존가치 없이도 uIRR은 약 15%입니다. 6년차 잔존가치를 반영하면 20~25%까지 올라갑니다. 실제로 2020년 출시된 A100의 3년 계약이 2029년까지 1년 계약 수준 가격으로 갱신됐고, H100의 3년 계약은 기존보다 높은 가격에 갱신됐습니다. 업계에서는 7년 약정 사례도 나오고 있습니다. DDTL은 계약 종료 시점에 대부분 상환되기 때문에, 재계약은 높은 마진의 내부 자금원이 될 수 있다고 강조합니다.

경쟁력과 수요 측면에서 골드만삭스는 네오클라우드 업계가 결국 범용화·통합되더라도 사업자 간 품질 격차가 크다고 봅니다. 코어위브는 세미애널리시스의 ClusterMAX 평가에서 300개 이상 AI 컴퓨팅 사업자 중 상위 2위에 올랐습니다. 업계 대화에 따르면 경쟁사 대비 비용 단위당 성능이 약 20% 높습니다. 미션 컨트롤, SUNK, CKS 같은 인프라 소프트웨어가 차별화 요인이며, 학습·추론·평가·에이전트 개발을 통합한 포지(Forge) 플랫폼과 옴니를 통해 단순 인프라 사업자를 넘어 플랫폼으로 올라가고 있다고 평가합니다. 수요는 향후 24개월 동안 수급 불균형이 완화되기보다 오히려 심화될 것으로 전망합니다. 프런티어 랩의 비중은 코어위브 수주잔고의 약 20~30%에 그치고, IBM과 캐터필러 같은 기업 고객 수주가 늘고 있습니다. 따라서 수요는 프런티어 모델의 진전보다 기업 내 AI 확산에 좌우된다고 봅니다. 여기에 로보틱스와 월드 모델 수요가 추가될 수 있습니다. 또한 조달비용이 업계 전반에서 오르면 공급 증가가 둔화되므로, 단기적으로는 공급자의 가치가 오히려 높아진다고 설명합니다.

밸류에이션 측면에서 새 목표주가는 SNTM(5~8분기) EBIT의 18배를 적용해 산출했습니다(기존 22배). 이는 9~12분기 EBIT 기준 10배로, 하이퍼스케일러(EV/EBIT 20배 초반) 대비 약 50%, 오라클(14배) 대비 약 30% 할인된 수준입니다. 높은 부채 수준을 반영한 할인이라고 설명합니다. 2028년 매출 추정치는 441.9억 달러에서 475.4억 달러로, 2028년 EPS 추정치는 -1.15달러에서 3.36달러로 상향했습니다. 2028년 매출과 EBIT 추정치는 시장 컨센서스를 각각 11%, 24% 웃돕니다. 기본 시나리오에서 설비투자는 2028년에 안정화되고, 잉여현금흐름은 2030년에 흑자로 전환됩니다. 주요 리스크는 세 가지입니다. 첫째, 스팟 가격(MW당 4,000만~5,000만 달러)이 설비투자 비용과 비슷해 투자회수기간이 1년에 불과할 만큼 ROIC가 과도하게 높다는 점입니다. 둘째, 수급이 정상화되면 4~6년차 재계약 가격이 WACC를 밑돌 수 있는데, 코어위브는 7~16년 데이터센터 임대에 묶여 있다는 점입니다. 셋째, 마이크로소프트(골드만 추정 비중 약 12%) 같은 대형 고객이 자체 인프라로 전환해 계약을 갱신하지 않을 가능성입니다.

OCP 2026에서 공개된 NVIDIA BlueField-4 기반 STX CMX 서버, 기존 RDIMM 대신 SoCAMM 메모리 모듈 채택 확인

JP모건 APAC코멘트(TSMC/SK하닉)
TSMC: 투자자들은 NVHBM 4e 로직 베이스 다이의 TSMC 외주화가 TSMC의 가치를 높이는 요인이라고 보고 있습니다. 고쿨은 엔비디아가 자사 솔루션으로 대역폭이 30% 향상된다고 주장하는 만큼, 메모리 병목이 순수 GB 용량에서 대역폭과 인터커넥트로 이동했다고 판단합니다. 또한 당사는 NVHBM이 FY28로 램프업됨에 따라 N3 캐파가 가용해지면서 추가적인 수요 동인을 제공할 것으로 보고 있으며, TSMC의 FY27/28 캐펙스를 각각 900억 달러/1,090억 달러로 모델링하고 있습니다.

SK하이닉스: 당사는 삼성전자 대비 SK하이닉스의 추가적인 약세가 주주환원에 대한 명확성 때문이라고 판단합니다. 기존 자사주 매입은 이미 완료되었으며, 투자자들은 대체로 제이가 제시한 FCF 대비 61%의 주주환원율을 예상하고 있습니다. 최근에는 국내 투자자들의 매수도 나타나면서 포지션 언와인딩으로 이어졌습니다. 당사는 삼성전자의 주주환원율(제이는 50%로 가정)과, 경영진이 이 비율을 SK하이닉스 수준에 더 가깝게 높일 수 있을지에 대한 질문을 받고 있습니다. 개인투자자 심리 역시 한국 데이터센터 기업 엘리스(계획 용량 약 134MW)의 IPO가 시초가 -32%로 출발한 영향을 받고 있습니다.

HSBC) 코어위브; Reduce: 부채시장 불안과 LLM 매출 둔화가 구조적 우려를 심화. TP $39.

부채시장 불안과 함께 LLM 매출 둔화가 네오클라우드에 대한 구조적 우려를 심화시키고 있습니다
컨센서스를 크게 하회하는 당사의 non-GAAP EPS 추정치는 변경하지 않습니다
Reduce 투자의견과 목표주가 39달러를 재확인합니다

네오클라우드 사업의 구조적 문제: 당사는 코어위브가 2027년(추정) 연간 MW당 1,200만 달러의 매출을 올릴 것으로 예상하며, 이는 하이퍼스케일러의 MW당 1,700만~1,800만 달러 대비 낮은 수준입니다. 당사는 하이퍼스케일러가 MW당 훨씬 높은 매출을 올릴 수 있다고 판단하는데, 그 이유는 하이퍼스케일러가 보다 수익성 높은 단기 계약으로 캐파를 임대하고, (네오클라우드의 범용화된 GPU 중심 사업과 달리) 차별화된 대규모 범용 클라우드 사업을 보유하고 있으며, 하이퍼스케일러로부터 풀 테크놀로지 스택을 사용하는 다수의 소규모 고객을 확보하고 있기 때문입니다. 반면 네오클라우드는 범용화된 베어메탈 인스턴스만 사용하는 대형 고객으로부터 매출의 대부분을 올리고 있습니다.

LLM 둔화와 부채시장 불안이 네오클라우드의 피벗을 좌초시킴: 2026년 5월부터 2026년 9월까지 네오클라우드 부문은 수익성 높은 단기 계약을 여러 건 체결했습니다. 예를 들어 1) 코어위브는 2026년 9월 연간 MW당 약 4,000만 달러 매출 수준의 3~6개월 계약을 체결했고, 2) 스페이스X는 앤트로픽 및 구글과 계약을 체결해 연간 MW당 2,200만~5,000만 달러를 벌어들일 수 있게 되었습니다. 이러한 맥락에서 당사는 LLM 제공업체의 성장 속도가 다소 둔화되고 있음에 주목하며, 이는 스팟 컴퓨팅 캐파에 대한 수요를 둔화시킬 수 있습니다. 또한 금리 상승과 부채시장 우려로 인해 네오클라우드가 수익성 높은 단기 계약으로 제공될 수 있었던 투기적 캐파 구축을 중단할 수 있다는 점에도 주목합니다.

컨센서스 대비 상당한 하방 리스크: 당사의 2028~2030년 non-GAAP EPS 추정치는 컨센서스를 50~70% 하회합니다. 당사는 코어위브의 장기 non-GAAP 영업이익률이 경영진 가이던스인 약 25% 대비 15~16% 수준에 그칠 것으로 예상합니다.

공무원 3명 죽으면 영업이익 5% 과징금냄?

Citi) SK하이닉스 (000660.KS) 3Q26 프리뷰: 환율 역풍에도 불구하고 견조한 3분기 실적 예상

씨티의 견해
당사는 SK하이닉스가 환율 역풍과 HBM4 관련 잡음에도 불구하고, 시장 컨센서스인 75.5조 원을 8% 상회하는 3Q26E 영업이익 81.3조 원(전분기 대비 +34%, 전년 대비 +614%)을 발표할 것으로 예상합니다. 3분기 이후를 내다보면, 당사는 증가하는 AI 추론 수요와 지속 학습(continual learning) 도입이 HBM 및 eSSD 수요를 더욱 견인하여, 메모리 공급 부족이 2028E까지 지속될 것으로 예상합니다. 당사는 현재 밸류에이션인 12개월 선행 P/E 2.7배 및 P/B 1.4배가 메모리 업사이클의 장기화 가능성을 충분히 반영하지 못하고 있다고 판단하며, 이에 따라 목표주가 300만 원을 유지하고 매수 의견을 재확인합니다.

3Q26E 영업이익 81.3조 원 예상 — 당사는 SK하이닉스가 불리한 환율과 HBM4 관련 잡음에도 불구하고 3Q26E 매출액 101.2조 원(전분기 대비 +28%, 전년 대비 +314%), 영업이익 81.3조 원(전분기 대비 +34%, 전년 대비 +614%)을 기록하여 시장 컨센서스인 75.5조 원을 8% 상회할 것으로 예상합니다. 당사는 KV 캐시 워크로드에 대한 메모리 요구량을 늘리는 강력한 AI 추론 수요에 힘입어, 하이닉스의 3Q26E DRAM ASP가 전분기 대비 28% 상승하고 3Q26E NAND ASP가 전분기 대비 24% 상승했을 것으로 전망합니다.

AI 지속 학습으로 2027E eSSD 수요 급증 전망 — 당사는 지속 학습 도입이 확대됨에 따라 AI 추론 수요가 계속 확대되어, 2027E eSSD 수요가 전년 대비 +52.9% 성장할 것으로 예상합니다. 또한, AI 시스템이 효율적인 데이터 보존 및 검색을 지원하기 위해 가속기에 더 가까운 곳에 더 큰 스토리지 풀을 필요로 함에 따라, QLC 기반의 니어-GPU 스토리지 솔루션이 주목받을 것으로 예상합니다. SK하이닉스는 고밀도 QLC NAND 기술을 전문으로 하고 있으며 AI 맞춤형 솔루션으로 TLC NAND 성능을 강화하고 있어, 급증하는 eSSD 수요의 핵심 수혜 기업으로 자리매김하고 있습니다.

AI 자금조달 우려에도 불구하고 매력적인 밸류에이션 — SK하이닉스는 AI 자금조달에 대한 우려가 커지는 가운데 현재 12개월 선행 P/E 2.7배, P/B 1.4배에 거래되고 있습니다. 그러나 당사는 현재 밸류에이션이 2027E 이후 지속 학습이 확산되면서 HBM 및 eSSD 수요가 가속화되어 메모리 공급 부족이 2028E까지 장기화될 가능성을 충분히 반영하지 못하고 있다고 판단합니다. 매수 의견을 재확인하며 목표주가 300만 원을 유지합니다.

그냥 VIP면 은행장이 맥심커피타주고
VVIP면 은행장이 카누 타줌...ㅇㅇ

그걸 왜 너에게 줌...