Inside a Short Seller’s Private Credit Investigation | Laks Ganipathi

The Monetary Matters Network

사모신용은 단순한 고수익 대안자산이 아니라, 리테일 자금과 보험 밸런스시트 속에 숨겨진 유동성 폭탄일 수 있다는 게 이 인터뷰의 핵심이다.

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사모신용이라는 숨은 뇌관

1. Unicus Research의 Laks Ganapathi는 사모신용이 “기관투자자용 상품”에서 “리테일용 판매상품”으로 변질되며, 유동성 없는 대출자산을 은퇴자·연금·보험 가입자 돈으로 떠받치는 구조가 됐다고 본다.

2. 그녀의 가장 큰 문제의식은 두 가지다: 첫째, 기초 대출의 실제 건전성이 생각보다 훨씬 나쁠 수 있다는 점, 둘째, 신규 자금 유입이 진짜 투자보다 기존 환매 대응용 “출구 유동성” 역할을 하고 있을 수 있다는 점이다.

3. 핵심 드라마는 “대출은 private, 리스크는 public”이다. 사모신용 펀드의 손실이 보험사 일반계정, Bermuda/Cayman 재보험사, 그리고 결국 연금·은퇴자 자금으로 이전되는 구조를 추적하고 있다.

4. 구체 사례로는 BlackRock HPS Corporate Lending Fund가 최소 투자금 $2,500 구조로 리테일 자금을 받다가 2026년 3월 환매 요청 $1.2bn 중 약 $600m만 돌려주며 게이팅한 점을 “$2,500 Trap”으로 지목했다.

5. 그녀는 약 150개 사모신용 펀드의 loan book을 분석 중인데, 겉으로는 대부분 대출이 여전히 par 근처에 찍혀 있어도 실제론 PIK 전환, 만기연장, 구조조정으로 부실이 가려졌을 수 있다고 본다. 즉, default가 아니라 “extend and pretend”가 숫자를 미화한다는 주장이다.

6. 흥미로운 포인트는 시장이 “AI가 소프트웨어를 죽여서 private credit이 흔들린다”는 내러티브에 집중하지만, 그녀가 본 Blue Owl OBDC의 주요 평가손실은 software보다 healthcare, education, consumer 쪽에 더 많았다는 점이다. AI는 핑계일 수 있고, 문제는 더 광범위하다는 해석이다.

7. 더 무서운 건 담보다. 777 Partners 사례에서 같은 collateral이 복수 대주에게 중복 담보로 잡힌 double-pledged collateral 정황이 드러났고, 이 여파가 Atlantic Coast Life 같은 보험사 receivership 이슈로 번졌다고 설명한다.

8. 그녀는 특정 보험사 숏 아이디어를 직접 밝히진 않았지만, 어떤 보험사는 40개 넘는 재보험사와 연결돼 있고 그중 절반가량이 사실상 자기 계열이라, affiliated reinsurer를 걷어내면 surplus의 50%가 날아갈 수 있다고 경고했다.


트레이더/투자자 관점

• 내러티브: “사모신용은 안전한 대안채권”이라는 인식보다 “비유동성, 자기거래, 보험 전이, 리테일 미스셀링” 테마가 더 중요해질 수 있다. 크립토 투자자 입장에선 2008 이후 은행 밖 그림자금융이 어떻게 커졌는지 보는 좋은 케이스다.

• 가격/포지셔닝: 그녀는 순서상 data center debt가 먼저 깨지고, direct lending/private credit 문제가 그다음 본격화될 가능성을 본다. 상장 BDC는 이미 NAV 대비 할인으로 일부 반영됐지만, 비상장 private funds와 보험 linked exposure는 아직 가격발견이 덜 됐을 수 있다.

• 체크포인트: BDC의 PIK 비중, NAV 마크다운, 환매 게이팅 확대 여부, Bermuda/Cayman 재보험사 관련 공시, 보험사 receivership 증가, 2026~2027 리파이낸싱 벽, BNPL·오토론 연체와 repossession 데이터, 그리고 data center 자산 매각/대출 bid 리스트가 핵심 확인 포인트다.

https://youtu.be/euG3B0hYoaM

John D'Agostino: Tokenization Is Already Here (Coinbase Institutional)

The Rollup

토큰화는 ‘언젠가 올 미래’가 아니라 이미 진행 중인 시장 구조 변화이고, 큰 이벤트 한 방보다 매일 쌓이는 작은 촉매들이 금융을 온체인으로 밀어넣고 있다는 게 John D'Agostino의 핵심 주장이다.

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토큰화는 이미 시작됐다

1. John D'Agostino는 “무슨 대형 촉매가 필요하냐”는 질문 자체가 틀렸다고 본다. 토큰화는 점프스타트가 필요한 테마가 아니라, ICE·Tradeweb 같은 전통금융 플레이어의 움직임이 매일 쌓이는 ‘마이크로 촉매’로 이미 굴러가고 있다는 얘기다.

2. 그의 프레임은 명확하다. 지금 시장을 가로막는 건 기술이나 수요가 아니라 ‘시간’이고, 과거 NYMEX에서 봤던 오픈아웃크라이→전자거래 전환처럼 이번에도 속도가 느려 보일 뿐 방향은 사실상 정해졌다는 것.

3. 투자적으로 중요한 포인트는 24/7 거래 수요다. “금요일 4:05pm에 이란 관련 지정학 리스크가 터졌는데, 월요일 9:30am까지 기다려야 원유 익스포저를 헤지한다”는 구조는 곧 비효율로 보일 것이고, 이게 온체인 시장의 가장 강한 실수요가 될 수 있다는 시각이다.

4. 그는 비미국 투자자의 미국 주식 수요를 단순 보조 유동성이 아니라 ‘기초 유동성’으로 본다. 글로벌 개인이 Coinbase 같은 채널을 통해 미국 자본시장에 24시간 접근하는 구조는 미국 입장에서도 강력한 자본시장 수출이며, 이후 미국 내 참여 허용 시 더 큰 온체인 유동성 풀로 연결될 수 있다는 논리다.

5. 규제 측면에서 흥미로운 부분은 “지금 SEC는 대화 가능한 상대”라는 점이다. 과거 Gary Gensler 시절 산업과 SEC 간 소통이 사실상 끊겼지만, 지금은 Taylor Lindman 등 태스크포스 체제 아래 업계 피드백을 실제로 받으려는 분위기로 돌아왔다는 평가다.

6. 퍼블릭 체인 vs 퍼미션드 체인 논쟁에서는 꽤 현실주의적이다. 장기적으로는 Base 같은 퍼미션리스 생태계가 우위일 수 있지만, 당분간 은행과 레거시 금융은 퍼미션드 체인에서 먼저 토큰화된 예금(tokenized deposits)을 대규모로 발행할 가능성이 높고, 그래서 Chainlink CCIP 같은 상호운용 인프라가 중요하다고 본다.

7. 특히 “토큰화된 예금은 스테이블코인보다 훨씬 크다”는 발언이 포인트다. 크립토 네이티브는 스테이블코인 중심으로 보지만, 실제 자금 규모는 은행 예금 레이어가 압도적일 수 있어, 향후 투자 기회도 단순 스테이블코인 발행사보다 예금 토큰화·브리지·컴플라이언스 인프라 쪽에서 더 크게 열릴 수 있다.

8. 또 하나의 흥미로운 메시지는 커뮤니티뱅크 내러티브 반박이다. 그는 크립토가 지역은행을 죽이는 게 아니라, 실제로는 G-SIB와 핀테크가 예금을 빨아들이고 있다고 본다. 즉 블록체인은 지역은행의 적이 아니라, 다음 세대 고객을 붙잡기 위한 생존 도구가 될 수 있다는 주장이다.


트레이더/투자자 관점

• 내러티브: 토큰화 테마는 “규제 승인 대기” 국면에서 “시장 인프라 전환 진행 중” 국면으로 이동 중이다. 특히 RWA, 24/7 trading, tokenized deposits, cross-chain interoperability가 하나의 묶음 내러티브로 재평가될 수 있다.

• 가격/포지셔닝: 단기 알파는 토큰화 수혜를 받는 인프라 레이어에 있다. 직접 언급된 Base, Chainlink(CCIP), 그리고 거래시간 확장·담보 이동성·기관용 결제 레일 관련 플레이어들이 상대강도를 가질 수 있고, 스테이블코인 단일 내러티브보다 “예금 토큰화+기관 상호운용” 바스켓이 덜 가격 반영됐을 가능성이 있다.

• 체크포인트: SEC의 토큰화 관련 예외조항/코멘트 수렴 진전, DTC·Swift·거래소들의 실제 파일럿 확장, 비미국 투자자의 미국 주식 온체인 접근 상품 출시, 은행권의 tokenized deposits 실사용 사례, 그리고 퍼미션드 체인 자산이 퍼블릭 체인으로 연결되는 브리지 구조가 실제 열리는지 봐야 한다.

https://youtu.be/zdRDofEIn_A

Why Stablecoins Need to Move Beyond the Dollar

Bankless

달러 스테이블코인의 다음 확장은 신흥국의 로컬통화 온체인화일 수 있고, Ripio는 라틴아메리카의 결제 레일과 퍼블릭 체인을 붙여 그 시장을 먼저 먹겠다는 이야기다.

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달러 이후의 스테이블코인 전쟁

1. Ripio CEO 세바스티안 세라노의 핵심 주장은 단순하다: 라틴아메리카에서 사람들은 달러로 저축하지만, 실제 생활과 계약은 여전히 현지통화로 돌아가므로 다음 스테이블코인 성장축은 USD가 아니라 BRL, ARS, MXN 같은 로컬통화라는 것.

2. Ripio는 아르헨티나, 브라질, 콜롬비아, 칠레, 페루, 멕시코 6개 통화를 1대1로 토큰화했고, 이걸 단순 발행이 아니라 Pix, CBU 같은 현지 실시간 결제망과 연결해 “온체인 중앙 FX 허브”처럼 만들려 한다.

3. 이게 중요한 이유는 self-custody 온보딩의 병목을 정면으로 찌르기 때문인데, 지금은 지갑에서 현지법정화폐를 입금해도 KYC는 길고 수수료와 FX 손실까지 붙어 첫 경험이 “입금하자마자 손실”인 반면, Ripio는 1,000헤알을 넣으면 온체인에서 1,000 WBRL을 받게 만들겠다는 구조다.

4. 세라노는 현재 구조를 “DeFi가 선진국 사용자 기준으로 뒤집혀 설계돼 있다”고 본다: 신흥국 사용자는 BTC/ETH를 담보로 달러를 빌리고 싶은 게 아니라, 이미 들고 있는 USDC/USDT를 담보로 현지통화를 빌려 생활비와 결제를 해결하고 싶다는 것.

5. 실제 사례도 나온다: 브라질 WBRL을 사서 아르헨티나 사용자가 캐리트레이드를 하는 흐름이 관측되고 있으며, 브라질 금리는 연 13~15%, 아르헨티나 페소 금리는 25% 수준이라 “현지통화 스테이블코인=결제 수단”뿐 아니라 “온체인 금리/FX 상품”으로도 읽힌다.

6. 숫자도 초기 치고는 의미 있다: 2025년 11월 론칭 후 AUM은 80만달러에서 1,500만달러로 증가, 월간 활성 주소는 4.6만개, 공급량 전체가 거의 매주 한 바퀴 돌 정도로 velocity가 높고, 월 성장률은 약 30%라고 언급했다.

7. 체인별로는 Ethereum 메인넷이 가장 크지만 실제 활동은 Base, Celo, World Chain이 강하고, 특히 Celo는 로컬통화·FX 전략이 가장 선명한 체인으로 평가받았다; Ripio는 현재 10개 EVM 체인에만 배포하고 Solana 등 비EVM은 아직 고려하지 않는다.

8. 투자 포인트는 단순 스테이블코인 발행사가 아니라 “라이선스 + 은행 관계 + 현지 결제망 + 온체인 유동성”을 묶은 인프라 사업자라는 점이다; Mercado Libre 크립토 백엔드, 아르헨티나 주요 증권사 인프라 공급 경험이 있어, 이건 API를 모아 붙인 스타트업이 아니라 실제 규제 해자를 쌓아온 플레이어에 가깝다.

트레이더/투자자 관점

• 내러티브: 스테이블코인 시장의 다음 리레이팅은 “달러 대체”가 아니라 “현지통화 결제/차입/FX의 온체인화”에서 나올 수 있고, 특히 LatAm은 고금리·환전 수요·강한 실사용이 겹쳐 가장 먼저 터질 지역일 수 있다.

• 가격/포지셔닝: 직접 상장 토큰 플레이는 아니지만, Celo·Base·World Chain처럼 신흥국 결제 유저를 붙일 체인, Morpho·Uniswap·RFQ/FX 인프라처럼 로컬통화 유동성을 흡수할 프로토콜이 상대강도를 가질 가능성이 있다; 반대로 “USD 스테이블코인만 보면 된다”는 시장 시각은 너무 미국 중심적일 수 있다.

• 체크포인트: WBRL/WARS 등 공급 증가 추이, 활성 주소와 주간 결제 회전율, Morpho 예치 확대, Uniswap 외 RFQ/오더북형 FX 시장의 등장, 현지 규제기관의 태도 변화, 은행들의 견제 강도, 그리고 Ripio가 B2B2C 파트너를 얼마나 더 늘리는지 확인할 필요가 있다.

https://youtu.be/Y7abNeR_ats

Inside the White House’s Plan to Buy Bitcoin | Patrick Witt

What Bitcoin Did

트럼프의 비트코인 드라이브는 “미국 정부가 당장 BTC를 대량 매수한다”는 이야기가 아니라, 정부 보유 BTC를 더 이상 헐값에 던지지 않고 전략자산으로 제도화하려는 첫 시도였지만, 법적 권한·의회 정치·행정 역량 부족이 아직 핵심 병목이라는 얘기다.

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백악관의 비트코인 플랜은 왜 아직 반쯤만 끝났나

1. 패트릭 위트 전 백악관 크립토 카운슬 책임자는 트럼프 행정부가 실제로 Strategic Bitcoin Reserve(SBR)를 진지하게 추진했지만, “오픈마켓에서 정부가 BTC를 사는 것”은 여전히 법적으로 회색지대라고 말했다.

2. 핵심은 의지 부족보다 구조적 제약이다. 대통령은 관심이 있고 내부 논의도 많았지만, 미 의회가 예산권을 쥐고 있어 행정부가 임의로 달러를 BTC 매수에 쓰면 곧바로 정치·법률 충돌이 난다.

3. 그래서 이번 행정부의 진짜 성과는 “매수”보다도 Choke Point 2.0 종료, 정부 보유 코인 매각 중단, SBR 프레임 도입, 제도권의 비트코인 인식 전환에 있었다.

4. 흥미로운 대목은 과거 정부의 코인 매각 방식이 너무 비정상적이었다는 점이다. 위트는 일부 매도가 사실상 시장에 자산을 던지는 수준이었고, 의도까지는 단정 못 해도 가격을 해치려는 것처럼 보였다고 말했다.

5. 정부 보유 BTC 규모조차 아직 완전히 정리되지 않았다. 각 기관별 답변 품질이 들쭉날쭉했고, 재무부·법무부 OLC·상무부까지 얽힌 권한 해석 싸움 때문에 “EO가 어디까지 허용하나”를 정리하는 데만 시간이 오래 걸렸다.

6. 더 놀라운 건 커스터디 실태다. 어떤 기관은 콜드월렛을 서랍에 넣어뒀고, 어떤 곳은 전문 수탁사를 썼으며, US Marshals 관련 자산은 외주업체 아들의 절도 의혹까지 언급될 정도로 관리가 엉망이었다.

7. 즉, 정부의 다음 스텝은 “BTC 추가 매수”보다 먼저 “제대로 보관할 인프라 구축”이다. 재무부가 이 작업을 마쳐야 금 보유 재평가, Exchange Stabilization Fund 활용, 비BTC 정부자산의 BTC 전환, 세금·수수료의 BTC 수납 같은 옵션도 현실화된다.

8. 정치적으로는 냉정하다. 위트는 SBR의 법제화가 필요하다고 보지만, standalone 법안 통과는 매우 어렵고, 2028년 민주당 정권이 오면 행정명령은 쉽게 뒤집힐 수 있다고 봤다. 다만 비트코인 자체는 이제 “반암호화폐 정치”의 직접 타깃이라기보다, 오히려 다른 크립토 섹터 리스크와 구분되며 상대적으로 더 강한 내러티브를 가질 수 있다는 시각도 드러냈다.

트레이더/투자자 관점

• 내러티브: “미국 정부의 즉각적 BTC 매수” 기대는 과열일 수 있지만, “미 정부가 BTC를 전략자산으로 보기 시작했다”는 레짐 변화는 유효하다. 규제 완화의 1차 수혜는 알트보다도 BTC와 스테이블코인 인프라다.

• 가격/포지셔닝: 단기적으로는 SBR 대규모 매수 기대를 가격에 과하게 반영하면 실망 리스크가 있다. 반면 중기적으로는 정부 매도 오버행 축소, 제도권 채택 정상화, BTC의 정치적 정당성 상승이 상대강도를 지지한다.

• 체크포인트: 재무부의 SBR 커스터디 체계 발표, 미 정부 보유 BTC 감사 결과 공개 여부, 금 재평가·ESF 활용 논의, 하원/상원에서의 비트코인 법안 진전, 2026 중간선거 이후 의회 권력구조 변화, 그리고 민주당 진영이 BTC와 “기타 크립토”를 얼마나 분리해서 보느냐가 다음 핵심 포인트다.

https://youtu.be/c1JGheQBPH4

Why Market Fragility is Building into a Crisis in 2027 | Cem Karsan & Noel Smith

The Monetary Matters Network

시장은 겉으로는 조용하지만 내부는 이미 찢어지고 있고, 이들이 보는 2027 위기의 본질은 AI 버블보다 더 큰 구조적 문제인 금리·국채·정치경제 체제 전환이다.

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조용한 지수 아래 쌓이는 2027 폭발물

1. Cem Karsan과 Noel Smith의 핵심 주장은 “지수 변동성 압축이 시장 안정이 아니라 취약성의 축적”이라는 점으로, 지금은 한 번의 큰 촉매만 있으면 fat-tail식 급락이 터질 수 있는 구조라고 본다.

2. 지금 시장은 인덱스는 조용하지만 섹터·종목 간 분산도는 역사적으로 높고, 이는 구조화 상품이 인덱스 변동성은 팔고 개별 종목 변동성은 사는 흐름을 키우며 만들어낸 왜곡이라는 설명이다.

3. 이들은 “당장 내일 붕괴”보다 “아직은 구조적 지지 흐름이 남아 있지만, 그 지지가 깨지는 순간 낙폭은 생각보다 훨씬 클 수 있다”는 쪽에 가깝다. 즉 평온이 리스크를 없앤 게 아니라 더 한쪽 꼬리로 몰아넣었다는 프레임이다.

4. 구체적으로 2026년 말~2027년 초를 중요한 시간대로 보며, December OPEX와 LEAPS 포지션이 쌓인 상황에서 딜러가 관리 가능한 범위를 넘는 하락이 빠르게 이어질 경우 감마 효과로 급락이 증폭될 수 있다고 본다.

5. 다만 Noel은 “지금 비싼 변동성을 새로 사는 건 별로”라고 선을 긋는다. 실제로는 기존 헤지를 상당 부분 이익 실현했고, 단순 풋 매수보다 calendar fly, call fly, risk reversal 같은 비대칭 구조가 낫다고 말한다.

6. 흥미로운 포인트는 AI 약세를 “스토리 붕괴”보다 “금리와 자금 조달 비용 재평가”로 본다는 점이다. Nvidia 같은 종목이 흔들리는 건 AI가 끝나서가 아니라, duration이 긴 성장주가 고금리 체제에서 가장 먼저 밸류에이션 압박을 받기 때문이라는 해석이다.

7. 더 큰 매크로 프레임은 40년간의 공급측 경제에서 수요측·포퓰리즘 경제로 이동 중이라는 주장이다. Karsan은 이 전환이 구조적 인플레이션, 더 높은 금리, 가치주 우위로 이어지며 “value factor가 향후 수년~수십년 growth를 이길 수 있다”고 본다.

8. 가장 강한 주장 하나는 “미국 국채 시장 위기가 결국 QE를 강제할 것”이라는 시나리오다. Hank Paulson이 Bloomberg에서 Treasury crisis를 공개적으로 경고한 점, 장기금리 상승, 차환 수요, 글로벌 수요 약화, AI/Capex의 부채 의존 구조를 근거로 든다.

9. 이들은 미국이 결국 일본식, 중국식에 가까운 ‘국가 개입형 시장’으로 이동할 수 있다고 본다. 국채뿐 아니라 주식까지 사실상 백스톱해야 할 정도로 시장이 너무 커졌고, 향후 6개월 안에 그 방향성이 더 노골적으로 드러날 수 있다는 시각이다.

10. 중요한 반론도 있다. 이 시나리오는 강한 촉매가 필요하고, 촉매가 없으면 오히려 연말로 갈수록 옵션 만기와 포지션 롤다운 효과로 지수는 다시 눌린 변동성 속 반등할 수 있다. 즉 “크래시 확률은 낮아도 충격 크기는 크다”는 전형적인 tail-risk 뷰다.


트레이더/투자자 관점

• 내러티브: AI 붕괴론보다 “지수는 안정적이지만 내부는 무너지는 분산장”, 그리고 “저금리 성장주 체제에서 고금리 가치주 체제로의 정치경제적 레짐 전환”이 더 중요한 서사다.

• 가격/포지셔닝: 인덱스 숏볼은 여전히 강하지만 좌측 꼬리는 두꺼워졌고, 성장주 특히 duration 긴 테크는 금리 재평가에 취약하다. 상대가치로는 QQQ 대비 SPY, 혹은 growth 대비 value, 기술주 대비 현금흐름 있는 실물·가치 섹터가 핵심 아이디어다.

• 체크포인트: Nvidia 실적, VIX 만기와 December OPEX, 12월 Fed, 장기금리와 Treasury 수급, CDS·크레딧 스프레드, Bessent/Trump/Fed의 발언 톤 변화, 그리고 “국채 백스톱/QE성 조치”가 실제 언어에서 정책으로 넘어가는지 확인해야 한다.

https://youtu.be/VUIv4gAsYqA

주식, 이제 시작인 이유

에릭의 거장연구소

[하워드 막스의 메시지는 단순하다: 지금은 버블 붕괴 국면이 아니라 과열이 한 번 식은 건강한 중반전이고, AI 투자 사이클도 아직 초반이지만 진짜 병목은 결국 전력과 인프라에서 나온다는 것.]

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하워드 막스가 아직 끝이 아니라고 보는 이유

1. 하워드 막스는 지금 주식시장을 “버블이 터진 뒤”가 아니라 “과열이 일부 해소된 상태”로 보며, 시장이 현실보다 비관을 과장하고 있다고 진단한다.

2. 핵심은 주식보다 크레딧 시장인데, 막스는 AI 기대감으로 느슨해졌던 대출·회사채 환경이 최근 다시 긴장감을 되찾았고, 오히려 이게 사이클을 더 건강하게 만든다고 본다.

3. 투자 아이디어는 화려한 AI 앱보다 데이터센터와 전력 병목에 있다; 막스 본인도 AI 자체엔 보수적이지만 데이터센터 프로젝트와 전력 관련 수요엔 높은 확신을 보였다.

4. 그는 AI 사이클을 야구로 치면 “3회초” 정도로 표현했고, 현재 수요는 여전히 Big Tech와 frontier lab 중심이지만 Microsoft Azure 코멘트처럼 일반 기업 수요가 퍼지기 시작했다고 본다.

5. 지금까지 시장은 “누가 AI를 쓰느냐”에 베팅했지만, 앞으로는 “누가 AI를 더 잘 쓰느냐”가 중요해진다; Amazon도 토큰 사용량보다 실제 생산성과 성과를 보겠다고 했고, Palantir·SKT 사례에서도 ROI 중심 평가로 넘어가는 흐름이 보인다.

6. 막스는 기술, 자본지출, 주가를 분리해서 봐야 한다고 말한다; 기술은 실체가 있지만, 지금의 막대한 AI capex가 정당화될지는 아직 미지수이고, 주가도 과열은 있었어도 아직 명백한 버블 선언 단계는 아니라는 입장이다.

7. 흥미로운 대목은 막스가 AI를 “60년 투자 인생에서 가장 불확실한 기술”이라고 했다는 점이다; 닷컴 때보다도 5년 뒤 산업 구조와 승자를 예측하기 어려워서, 가치평가가 필요한 상장 AI 종목에는 과감히 베팅하지 못한다고 인정한다.

8. 대신 그가 확신한 것은 전력이다; AI 인프라가 앞으로 3배에서 10배 늘 수 있는데 전력 공급은 그 속도를 못 따라가므로, 전력은 “반드시” 병목이 된다고 본다. 이는 반도체 다음 국면이 전력기기·유틸리티·그리드·냉각·입지 규제로 이동할 수 있음을 시사한다.

9. 시장 심리 프레임도 중요하다; 버블은 단순 낙관이 아니라 “걱정이 사라진 상태”에서 만들어지며, 그는 LTCM 이후 1999년 닷컴 버블이 본격 폭발한 사례처럼, 큰 충격을 견디고 나서야 투자자들이 위험에 무감각해지는 과정을 강조한다.

10. 그래서 지금 국면은 “이미 끝난 버블”보다 “의심이 남아 있어 오히려 덜 위험한 확장 구간”에 가깝다; 진짜 위험은 시장이 다시 모든 리스크를 무시하기 시작할 때다.


트레이더/투자자 관점

• 내러티브: AI는 여전히 초기이며, 테마의 초점이 모델/칩 단독 서사에서 데이터센터·전력·실제 ROI·엔터프라이즈 도입률로 이동하고 있다.

• 가격/포지셔닝: 단기적으로는 과열 해소 이후 재평가 구간으로 해석 가능하고, AI 상단 앱보다는 인프라·전력·제약된 입지 자산이 상대강도를 가질 수 있다; 반면 “AI니까 무조건 프리미엄” 논리는 밸류에이션 압박을 받을 수 있다.

• 체크포인트: IG/HY 스프레드와 회사채 발행 환경, hyperscaler capex 지속성, Azure·AWS의 엔터프라이즈 AI 매출 비중, 데이터센터 전력 수급과 지역 규제, 유틸리티/그리드 증설 속도, 그리고 시장이 다시 “실패는 불가능하다” 모드로 복귀하는지 여부를 봐야 한다.

https://youtu.be/H1G2WkL24qM

Crypto Is About To Change How You Use Money Forever - Starknet Founder | DROPS E47

When Shift Happens

비트코인은 끝이 아니라 시작이고, 다음 전장은 프라이버시·양자내성·에이전트 경제에 맞는 금융 인프라를 누가 먼저 장악하느냐라는 이야기다.

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비트코인 다음 라운드는 양자내성 프라이버시 전쟁

1. 엘리 벤사손은 “대부분은 비트코인 가격만 보지만, 실제로는 글로벌 금융 레일이 재구축되고 있다”고 주장했고, 최종 승자는 인간뿐 아니라 AI 에이전트까지 돈을 굴릴 수 있는 체인이라고 본다.

2. 그의 핵심 문제의식은 명확하다: 비트코인은 희소성과 탈중앙화는 만들었지만 프라이버시, 확장성, 프로그래머빌리티, 그리고 양자컴퓨터 대응력은 여전히 미완성이라는 것.

3. 투자 포인트는 “다음 크립토 업그레이드”를 밈코인이나 TPS 경쟁이 아니라 포스트퀀텀 보안 + 프라이빗 결제 + 에이전트 네이티브 금융으로 재프레이밍한다는 점이다.

4. 벤사손은 2013년 Gavin Andresen, Greg Maxwell가 있던 비트코인 컨퍼런스에서 ZK가 비트코인의 프라이버시와 스케일 문제를 푼다는 걸 깨달았고, 이후 2014년 Zerocash 논문, 2015년 말 Zcash 출시에 연결됐다고 회고했다.

5. 그는 비트코인의 “ossification”을 강하게 비판했다; 투자자들이 좋아하는 불변성이 오히려 소프트포크/업그레이드 거부로 이어져, 양자 위협이나 구조적 결함 대응을 막는다는 시각이다.

6. StarkNet에 대한 그의 포지셔닝은 재밌다: “비트코인에 대한 이더리움이 있다면, Zcash에 대한 이더리움이 StarkNet”이라는 프레임으로, 프라이빗하고 프로그래머블한 머니 레이어를 지향한다고 설명했다.

7. 기술적으로는 STARK가 SNARK보다 낫다는 아주 직접적인 메시지를 던졌다; trusted setup이 필요 없고, 더 잘 확장되며, 해시 기반이라 양자컴퓨터에도 더 강하다는 주장이다.

8. 특히 “양자 안전한 첫 비트코인 트랜잭션”의 수학과 구현이 StarkWare 쪽에서 나왔다고 강조했는데, 이는 단순 홍보를 넘어 Bitcoin 보안 내러티브에 실제로 균열이 생기고 있음을 시사한다.

9. 흥미로운 대목은 기관 수요 해석이다; 그는 sovereign wealth fund, 대형 금융기관, 프로토콜 리더들이 실제로 양자 리스크와 크립토 업그레이드 문제를 문의하고 있으며, 이것이 비트코인/체인 투자 확대를 막는 요인 중 하나라고 말했다.

10. 결국 시장 구조 변화는 “ETF로 들어오는 디지털 골드”에서 “업그레이드 가능한 디지털 금융 OS”로 무게중심이 이동할 수 있느냐에 달려 있고, 여기서 StarkNet은 L2를 넘어 자체 L1 가능성까지 열어둔 상태다.

11. 실제 사례로는 StarkNet 위 옵션 트레이딩 앱 supervega.app, 그리고 CFO가 직원 급여를 스테이블코인으로 지급하되 직원들끼리 서로 연봉을 모르게 하는 프라이빗 페이롤을 언급했는데, 이건 실사용 관점에서 꽤 강한 시그널이다.

12. 가장 큰 반론도 본인이 인정했다; 세상은 반드시 탈중앙화로 가지 않을 수 있고, AI와 금융 모두 몇 개의 거대 중앙집중 시스템이 효율성으로 시장을 먹어버릴 가능성이 있다는 점이다.


트레이더/투자자 관점

• 내러티브: 비트코인 vs 알트 구도가 아니라, 포스트퀀텀 보안·프라이버시·에이전트 결제 인프라가 차기 섹터 로테이션 후보라는 관점으로 볼 만하다.

• 가격/포지셔닝: STRK, ZEC, ZK 인프라, 프라이버시 결제, 계정추상화(Account Abstraction) 관련 자산은 “지금은 비주류지만 제도권/기관이 뒤늦게 가격에 반영할 수 있는 옵션성”이 있고, 반대로 업그레이드 둔한 체인은 장기 할인 요인이 될 수 있다.

• 체크포인트: 비트코인의 양자내성 관련 BIP/소프트포크 논의, StarkNet의 L1 전환 여부, Ethereum의 STARK 기반 로드맵 진전, 프라이버시 규제 완화 여부, AI 에이전트 온체인 결제 실사용 데이터가 핵심 확인 포인트다.

https://youtu.be/9iK1P3tDOvY

Did Crypto Bottom in June? Why Bad News Has Stopped Mattering

Unchained

배드뉴스가 더 이상 가격을 못 누르는 구간이라면, 시장은 이미 바닥보다 다음 사이클을 보기 시작했다는 이야기다.

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비트코인 바닥론과 배드뉴스 무시장의 시작

1. Bitwise CIO 맷 호건은 크립토가 6월에 바닥을 쳤고, 지금은 “배드뉴스가 가격에 잘 안 먹히는” 초기 불마켓 국면이라고 본다. 바이낸스 63억달러 해킹, 민주당 의회 장악, 인플레·금리 우려에도 BTC가 크게 꺾이지 않은 점을 핵심 근거로 든다.

2. 그의 프레임은 단순하다. AI가 유토피아로 가도 희소자산인 비트코인에 좋고, AI 버블이 꺼져 경기침체가 와도 결국 부양책이 나오면 BTC에 좋고, 그냥 중립적으로 흘러가도 기관 채택이라는 기존 논리가 계속 유효하다는 것. 사실상 “헤즈 아이 윈, 테일즈 아이 윈” 시나리오다.

3. AI x 크립토는 아직 대세 투자처라기보다 캄브리아 폭발 단계로 본다. 맷은 Near를 선호하는데, L1 자체 가치 위에 AI/에이전틱 파이낸스 옵션이 얹혀 있는 구조라 “공짜 콜옵션” 성격이 있다고 평가했고, Venice도 실제 수요가 보인다는 점에서 긍정적으로 언급했다.

4. 규제 쪽에선 민주당 블루웨이브가 단기 불확실성은 키우지만, 이미 지난 2년간 스테이블코인 법, 친크립토 SEC·CFTC, 토큰 수익창출 허용 등 “산업이 굴러가는 데 필요한 것”은 상당 부분 확보됐다고 본다. 다만 DeFi는 브로커리지·규제 재강화 리스크가 가장 큰 취약지대로 지목됐다.

5. 흥미로운 대목은 기관들은 해킹 자체에 거의 흔들리지 않는다는 점이다. 그들에겐 문제의 핵심이 “크립토 생태계 전체의 보안”이 아니라 ETF·기관 커스터디의 보안이며, Bitwise에 따르면 평균 고객은 8번 미팅 후에야 투자 결정을 내린다. ETF 출시 후 2년 반이 지난 지금이 딱 그 “수용 구간” 진입 시점이라는 해석이다.

6. 가장 진지하게 보는 테일리스크는 양자컴퓨팅이다. 다만 대부분 체인엔 멜트다운보다 “마이그레이션 문제”로 보지만, 비트코인은 사토시 및 초기 채굴 코인(pre-2010s)에 얽힌 커뮤니티 합의 문제가 남아 있어 예외적 리스크로 본다.

7. 토큰화 주식에 대해선 “결국 된다, 다만 미국 개인투자자부터가 아니라 기존 시스템 접근이 나쁜 해외 투자자와 24/7 거래가 필요한 플레이어부터 먹힌다”는 시각이다. NYSE가 Avalanche를 택한 건 AVAX에 실질 비즈니스 모멘텀을 준 사례로 봤고, ICE가 Avalanche·X Layer·Hyperliquid 등 여러 체인에 동시 베팅하는 것도 매우 합리적인 전략으로 해석했다.

8. 비트코인 장기 타깃은 더 세다. Bitwise는 2036년 BTC 160만달러를 제시하는데, 논리는 “스토어오브밸류 시장 30조달러가 연 13%씩 성장해 10년 뒤 90조달러가 되고, BTC 점유율이 현재 5%에서 25%로 올라간다”는 가정이다. 반면 Zcash는 기관 채택의 중심은 아니지만, 비트코인이 규제의 빛 아래로 들어올수록 프라이버시 코인에 별도 공간이 생긴다는 논리로 둘 다 보유할 만하다고 말한다.

트레이더/투자자 관점

• 내러티브: 시장은 “규제 승인 기대”에서 “기관 채택, 스테이블코인, 토큰화, 프라이버시”로 무게중심이 이동 중이다. AI x 크립토는 아직 메인스트림이 아니라 실험장 단계지만, 그 안에서 실제 PMF가 보이는 종목만 살아남는 선별장이 될 가능성이 크다.

• 가격/포지셔닝: BTC는 기관 수급 기반의 코어 롱, ZEC 같은 프라이버시 자산은 고변동성 알트 베타로 읽힌다. AVAX, HYPE, NEAR처럼 “다음 사이클에도 살아남는 체인/앱”이라는 비즈니스 증거가 쌓이는 종목은 멀티플 리레이팅 후보이고, 반대로 모멘텀 없는 구형 L1은 역사 속으로 밀릴 수 있다.

• 체크포인트: 민주당 의회가 DeFi를 얼마나 강하게 건드리는지, 기관 자금이 ETF 다음 단계로 연기금·소버린으로 확장되는지, 양자 리스크 관련 비트코인 개발자 논의가 어디까지 가는지, 토큰화 주식이 미국 밖 수요부터 실제 거래량을 만드는지를 봐야 한다.

https://youtu.be/v1bKyQrZZLA

Evan Van Ness: Pearl Could Be Bigger Than Bitcoin (PRL Thesis)

The Rollup

AI 추론 연산이 그대로 화폐 네트워크의 보안이 되는 구조가 가능하다면, Pearl은 단순한 알트코인이 아니라 비트코인 이후 가장 큰 머니 실험이 될 수 있다는 게 Evan Van Ness의 주장이다.

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AI가 채굴하는 돈 Pearl 투자 메모

1. Evan Van Ness는 Pearl을 “비트코인보다 더 클 수 있는 것”으로 규정하며, 핵심 논지는 AI inference에 들어가는 연산을 그대로 PoW 보안으로 전환해 “유용한 작업이 곧 채굴”이 되는 첫 대형 통화 네트워크가 될 수 있다는 것이다.

2. Pearl의 기술적 포인트는 matrix multiplication 기반의 useful proof of work로, LLM 질의 처리에 쓰이는 연산 위에 거의 추가 오버헤드 없이 사이드카 형태로 Pearl 채굴을 얹을 수 있다는 주장이다.

3. 투자 프레임은 단순하다. 데이터센터가 AI inference를 돌리면서 Pearl까지 캐면 추가 수익이 생기고, 그 수익만큼 더 싼 가격에 추론 서비스를 공급할 수 있으니 경쟁이 붙을수록 “추론 가격 인하 → Pearl 채굴 확산 → 네트워크 보안 강화” 플라이휠이 돈다는 그림이다.

4. 다만 Evan도 인정한 현재의 가장 큰 약점은 “아직 useful work가 거의 없다”는 점으로, 지금 네트워크의 실제 유용 작업 비중은 1% 미만, 사실상 basis points 수준이며 상당수는 zero matrix 같은 비유용 연산이다.

5. 그래서 당장의 핵심 촉매는 하드포크다. 새 포크가 FP8(8-bit floating point) quantization을 지원하면 훨씬 많은 실제 모델이 Pearl 위에서 돌아갈 수 있고, 이때부터 “유용한 채굴”이 본격적으로 열린다는 설명이다.

6. Evan은 장기적으로 “모든 LLM query, 모든 AI query가 Pearl을 채굴할 것”이라고 보며, 이 경우 Pearl은 BTC 포크 계열의 store of value이면서도 AI 인프라와 결합된 새로운 자산으로 재평가될 수 있다고 본다.

7. 밸류에이션 언급도 꽤 공격적이다. 인터뷰 시점 기준 PRL 가격은 약 1.78달러, FDV는 약 37.4억달러 수준으로 거론됐고, Evan은 비교 대상 자체를 비트코인으로 두며 최소한 “flip BTC를 보기 전까지는 안 판다”는 식의 매우 강한 확신을 드러냈다.

8. 흥미로운 포인트는 이 내러티브를 더 잘 이해하는 쪽이 오히려 크립토보다 AI 업계라는 점이다. Nvidia 출신 배경, Nvidia 스타트업 액셀러레이터 참여, Frontier Labs 인지 등은 “이게 밈코인이 아니라 AI infra 실험”이라는 포지셔닝에 힘을 싣는다.

9. 비트코인에 대한 그의 시각도 Pearl 강세론의 배경이다. 그는 BTC의 ossification, 장기 security budget 문제, 기술 변화 대응의 경직성을 지적하며 “AI 시대의 새로운 돈”이 기존 디지털 금을 대체할 수 있다고 본다.

10. 반대로 리스크도 선명하다. useful work 전환이 실제로 매끄럽게 안 될 수 있고, quantization 포맷 추가가 늦어질 수 있으며, miners가 Pearl 보상보다 단순 inference 수익을 더 선호할 수도 있다. 또한 “0 오버헤드”류 주장은 결국 현장 economics로 검증돼야 한다.

11. 또 하나의 반론은 네트워크 보안과 경제성이 진짜 AI 수요에 종속된다는 점이다. inference 수요가 들쑥날쑥하면 유용 연산 비중이 흔들릴 수 있어, Pearl은 오히려 비유용 작업도 허용하는 구조를 통해 GPU 가동률을 메우는 쪽으로 설계돼 있다.

12. Arthur Hayes의 Flop이 Pearl 직접 포크 계열로 언급된 점도 흥미롭다. Evan은 Pearl은 결제보다 store of value에 초점이 맞춰져 있다고 선을 그었지만, useful PoW 머니 디자인 공간 자체가 이제 분화되기 시작했다는 시그널로 읽힌다.


트레이더/투자자 관점

• 내러티브: AI 인프라와 크립토를 연결하는 기존 “GPU 토큰” 서사가 아니라, “AI 추론이 곧 화폐 보안”이 되는 useful PoW/AI-native money 서사가 열릴 수 있다는 점이 핵심이다.

• 가격/포지셔닝: 이미 FDV가 수십억달러라 완전 초기라고만 보긴 어렵지만, thesis가 맞으면 비교 대상이 알트 L1이 아니라 BTC 혹은 AI infra 멀티플로 바뀔 수 있다; 반대로 useful work 전환 실패 시 밸류 리레이팅은 빠르게 꺾일 수 있다.

• 체크포인트: FP8 하드포크 실제 적용, useful work 비중 상승 데이터, VLLM 연동 채택, 실제 inference 사업자/데이터센터 도입 사례, Frontier Labs 협업 여부, 채굴 economics 개선 폭, 비유용 작업 의존도 감소 여부를 봐야 한다.

https://youtu.be/OfwD13x7lMY

AI is Heading for a Massive Oversupply: Top Hedge Fund Manager’s Prediction | David Orr

The Monetary Matters Network

AI는 장기적으로 세상을 바꾸겠지만, 단기 시장은 “지능 부족”이 아니라 “컴퓨트 과잉공급”과 내러티브 붕괴를 먼저 가격에 반영할 수 있다는 얘기다.

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AI 과잉공급 시나리오와 시장의 다음 균열

1. Militia Capital의 David Orr는 올해 최고 인기 트레이드였던 AI 인프라·데이터센터·반도체 롱이 6월 고점 이후 꺾인 건 단순 조정이 아니라, 향후 1~4년 안에 “AI 컴퓨트 과잉공급”이 현실화될 수 있다는 신호로 본다.

2. 그의 핵심 논리는 간단하다: Microsoft·Amazon·Google 같은 하이퍼스케일러가 2028년까지 막대한 capex를 쏟아붓고 있는데, 실제로 이 컴퓨트를 대규모로 사는 주체는 거의 소프트웨어 회사뿐이며, 결국 “생각보다 그렇게 많이 안 필요하네”가 오는 순간 유휴 용량 재판매와 가격 붕괴가 시작된다는 것.

3. 흥미로운 포인트는 Orr가 AI 장기론자는 맞지만, “지능은 넘치고 물리적 세계가 못 따라온다”는 관점이라는 점이다. 즉 디지털 인텔리전스는 급증하지만, 이를 실제 생산성·매출·신약·산업재로 바꾸는 물리적 병목이 훨씬 느리다는 프레임이다.

4. 그는 소규모 사업자들의 GPU/컴퓨트 가격이 9월 시간당 12달러에서 최근 4달러 수준으로 밀렸다는 anecdotal evidence를 언급하며, 큰 계약은 잠겨 있어도 현물성 가격 약세는 과잉공급 조짐일 수 있다고 본다.

5. 시장 내러티브도 뒤집히고 있다: 상반기엔 “롱 반도체·숏 소프트웨어”가 먹혔고, 이후엔 둘 다 롱으로 crowded 되었는데, 지금은 소프트웨어까지 같이 흔들리며 AI 하드웨어와 소프트웨어의 동반 조정 가능성이 커졌다는 진단이다.

6. 다만 여기서 Orr가 가장 선호하는 AI 플레이는 역설적으로 하이퍼스케일러다. 이유는 이들이 이미 절반가량의 용량을 계약으로 잠가놨고, 투자수익률(ROC)이 약 35% 수준이라면 bust가 와도 하방이 제한적이고, 반대로 공급 부족이 오래가면 압도적 업사이드를 먹는 비대칭 구조라는 것.

7. 반면 순수 소프트웨어 업종엔 구조적 회의적이다. 회계, 리스크관리, 사내 툴, 세무, 백오피스 같은 대부분의 화이트칼라 업무는 5년 안에 거의 공짜 수준으로 자동화될 수 있고, vertical AI도 결국 범용 모델이 먹어버리며 moat가 약해질 가능성이 높다고 본다.

8. 그의 더 큰 그림은 꽤 도발적이다: AI가 진짜 부수는 건 노동시장이며, 특히 화이트칼라 중간층이다. 생산성 이익은 소비자나 일부 기존 대기업 주주에게 돌아갈 가능성이 높고, 사회적으로는 오히려 “손으로 만드는 일”, 숙련공, 물리적 세계, 주거·건축·제조 쪽 가치가 재평가될 수 있다고 본다.


트레이더/투자자 관점

• 내러티브: 시장은 아직 “AI는 수요가 무한하다”에 익숙하지만, 다음 단계 내러티브는 “컴퓨트는 넘치고 monetization은 느리다”로 이동할 수 있다. 특히 AI가 화이트칼라 비용을 깎는 건 맞아도, 그것이 곧바로 GPU 수요 폭증으로 이어지지 않는다는 점이 중요하다.

• 가격/포지셔닝: AI 인프라·반도체는 여전히 crowded trade일 수 있고, 하드웨어 조정이 소프트웨어까지 전염되면 스타일 회전이 커질 수 있다. 반대로 Google·Amazon·Microsoft는 규제·광고·클라우드 리스크에도 불구하고 AI capex 구조상 상대적으로 방어적인 “quality AI exposure”로 재평가될 여지가 있다.

• 체크포인트: 하이퍼스케일러 capex 가이던스, GPU/클라우드 임대 spot 가격, 잉여 컴퓨트 재판매 증가 여부, Anthropic 같은 대형 AI 자금조달 밸류에이션, Google 검색광고 성장률 둔화, 그리고 AI가 실제로 의료·과학·산업에서 물리적 병목을 뚫고 수요를 만드는지 확인해야 한다.

https://youtu.be/w7Lc5Iyg-To