구글 실적 발표 전 지금하고 있는 생각 정리

AI Bull cycle은 빅테크들이 토큰 단가를 0으로 만드는 것이라는게 기본적인 대전제. 이번 CSP 실적 발표에서 중요한 것들을 나열해보자면

- 클라우드 서비스 성장률
- Capex 증가율
- 자본 조달 방법 (추가 증자 or 회사채)
- 추론 단가 비용 절감을 위한 자체 칩 계획

이전 실적 발표 때 나왔던 주요 CSP들의 발언을 보자면 메타는 유휴 컴퓨팅을 활용하여 클라우드 전쟁에 동참하겠다는 내용, 마이크로소프트는 콕 찝어 메모리 가격 상승으로 인한 Capex 증분을 나눈 것 정도?

여러 국면의 상황은 상당 부분 유사하면서도 다른 국면

- 이란 전쟁이 끝을 보이지 않고 있으며 유가가 불안정함
- 미국채 10년물 금리가 1분기보다 높음. 10년물 기준 4.6 30년물 기준 5.1
- DDR5 기준 메모리 가격이 +58% 정도 상승
- 구글, 아마존 등은 회사채 발행 및 증자 카드
- DDR4 난야의 OPM이 74% 육박하며 ASP +60%를 상회

최소 60% 이상의 메모리 가격 상승이 1분기에 이루어졌는데 CSP Capex 증분이 어느 정도 이루어져야 시장은 여전히 AI 출혈 경쟁이 지속되고 있다고 판단할까? 3개월만에 급등한 메모리를 사기 위해 증자 또는 회사채를 발행했을 때 누구에게 이를 전가하여 더 높은 이득을 가져올 수 있을까에 대한 고민을 심도있게 하게 될 가능성이 높음

엔비디아의 서버 렉이 최강의 훈련과 추론을 가져온다고 가정했을 때 CSP와 폐쇄형 labs들은 토큰 단가 절감을 위하여 GB300 -> VR200으로 넘어가는 비용을 기꺼이 지불하려고 할 것임. 그리고 우리가 투자 포인트로 삼았던 부분이 이 지점. 다만 HBM의 마진과 범용 DDR5의 마진이 동일하게 나타난다면 메모리 3사가 HBM 생산을 위해 투입했던 웨이퍼들을 DDR5로 전환하며 구축효과가 없어질 수 있는 지점이 나타남

또한 메모리 가격 급등을 엔비디아는 소비자에게 전가하며 GPM 75%를 유지하고 있는데 이 부분의 경제성이 훼손된다면 자체 ASIC 조달과 AMD와 같은 경쟁자들의 시장 점유율이 높아지며 엔비디아의 순환 경제에 영향을 줄 수 있음 . 그리하여 BOM 기반의 병목 트레이딩이 상반기를 끝으로 막을 내렸다라는 생각을 하고 있으며 이번 실적 발표에서 주목해야할 점은 누가 Capex를 많이 하느냐보다 누가 더 적은 비용으로 추론의 효율을 끌어올리느냐의 싸움이라고 보여짐

다만 미국과 중국의 컴퓨팅 경쟁이 강화되고 있으며 AI가 국가 전략 자산임을 알고 있으며 베센트 재무장관이 이야기했던 것처럼 전세계 컴퓨팅 능력의 70~80%를 미국이 소유하기 위해 현재 시장은 유지되어야 하기 때문에 시장이 여기서 끝난다고 보지는 않고 그 뒤 생각들 이어나가볼 예정