Citi) 하모닉 드라이브 시스템즈 (6324.T); 카미조 CFO 미팅 주요 내용 (2026년 9월)

씨티의 견해
당사는 9월 30일 오전 하모닉 드라이브 시스템즈의 카미조 CFO와 미팅을 가졌습니다. 시장의 관심이 높은 사안에 관한 정보를 아래에 정리합니다. 당사는 주가에 대한 단기적 시사점을 중립적으로 봅니다. 주가가 상승하려면 2분기부터 수주에서 상당한 상방 서프라이즈가 나타나고, AI(휴머노이드) 로봇 수주 확보 전망이 상향 조정되어야 할 것으로 보입니다.

수주 동향 — 2027년 3월기(FY3/27) 1분기 수주는 연결 기준 241억 엔(단독 기준 132억 엔)으로, 회사 예상을 약 20억 엔 상회했습니다. 2분기 가이던스는 연결 수주 200억~230억 엔(단독 130억 엔)을 제시하고 있으나, 회사는 자체 예상을 웃도는 수주를 확보할 가능성이 높아 보입니다. 당사는 반도체 제조장비용 수주가 7월 이후 매우 강한 흐름을 유지하고 있다고 판단합니다. 산업용 로봇용 수주는 전분기 대비 보합이 될 것으로 보이며, 급증할 가능성은 낮다고 봅니다. 하반기 가이던스는 분기 기준 연결 200억 엔 미만(단독 120억 엔 미만) 수준을 가정하고 있으며, 당사는 이를 보수적이라고 봅니다. 수주에서 매출까지의 리드타임은 평균 3~4개월로, 통상 수준인 3개월보다 크게 길어지지 않은 상태가 유지되고 있습니다. 카미조 씨는 공급 제약을 우려하는 고객들이 과거와 같이 선주문이나 중복 주문을 할 위험은 낮다고 보고 있습니다.

매출 및 영업이익 — 1분기 실적은 두 지표 모두 회사 예상을 상회했습니다(매출 160억 엔, 영업이익 14억 엔). 2분기 가이던스는 영업이익률 하락을 전망하고 있는데, 이는 부분적으로 연구개발비 및 마케팅 비용의 집행 시기 변동(당사 추정 약 5억 엔)이 1분기 이익을 끌어올렸기 때문입니다. 또한 회사는 하반기에 제품 믹스 악화(메카트로닉스 제품 매출 비중 상승)와 고정비 증가를 보수적으로 반영하고 있습니다.

생산능력 — 현재 인원 기준 최대 생산능력으로 산출한 1분기 공장 가동률은 국내 일반산업용이 70% 후반~80%(4분기 70% 초반), 자동차용이 70%, 독일이 90%(4분기 80~85%), 미국이 100%(4분기 100%)였습니다. 국내 일반산업용의 경우 현재 인원으로 월 약 10만 대의 생산능력을 뒷받침할 수 있으나, 인원을 추가하고 설비 능력을 최대화하면 13만 대까지 확대할 수 있습니다. 현재 인원 기준으로 회사는 분기 연결 수주 200억 엔을 약간 넘는 수준까지 대응할 수 있으며, 생산능력을 설비 능력 수준까지 끌어올릴 경우(미국 생산능력 증강 이후) 240억~250억 엔의 수주에 대응할 수 있다고 카미조 씨는 시사했습니다. 다만 2~3년 앞을 내다보면 생산능력 증강이 필요해질 가능성이 높습니다. 회사는 우선 국내 아리아케 공장에 라인을 추가하는 방식으로 대응하고(2027년 3월기 하반기~2028년 3월기 상반기 중 결정 예정), 이후 아리아케 공장 부지 내에 신규 건물을 건설할 계획입니다(내년 결정 예정).

AI 로봇 — 1분기 수주 12.5억 엔(이 중 단독 8억 엔)에는 북미 고객의 대량 주문이 포함되었습니다. 회사는 2분기에는 수주가 감소하고, 3분기부터 북미 고객의 수주가 다시 증가할 것이라는 견해를 갖고 있습니다. 현재 양산을 향해 진행 중인 고객은 북미 고객 1곳뿐이지만, 스타트업을 포함해 문의가 40~50개사로 늘었습니다(이 중 약 10개사는 어느 정도 규모의 생산을 진행할 것으로 보입니다). 이들 40~50개사의 국가별 구성은 미국 40%, 일본 30%, 유럽 20%, 중국 10%입니다. 현 시점에서 회사는 로봇 핸드용 수주가 양산 물량에 도달하기까지 3년 이상이 더 걸릴 것으로 보고 있습니다. 당사는 회사가 테슬라 옵티머스의 주요 공급업체가 아닌 것으로 추정하며, 10월부터 진행될 것으로 예상되는 증산의 수혜를 받을 가능성은 낮다고 판단합니다.

https://n.news.naver.com/article/003/0014218012?sid=102

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JP모건) TSMC: 3Q26 호실적과 견조한 4Q26 가이던스, 캐파 증설 가속 전망 (Overweight, 목표주가 NT$3,200 → NT$3,300 상향)

JP모건은 TSMC에 대해 투자의견 Overweight를 유지하고, 2027년 6월 목표주가를 NT$3,200에서 NT$3,300으로 상향했습니다. 9월 29일 종가는 NT$2,475입니다. 목표주가는 12개월 선행 EPS에 약 20배의 P/E를 적용해 산출했으며, 이는 TSMC의 5년 평균 멀티플보다 높은 수준입니다. JP모건은 N3·N2 수요 강세, 소폭 개선된 마진 전망, 2028년 하반기 A14 매출 기여를 반영해 FY27·FY28 EPS 추정치를 각각 5%, 6% 올렸습니다. 이에 따라 EPS 추정치는 FY26 NT$108.62, FY27 NT$147.80, FY28 NT$190.42가 되었습니다. 설비투자 전망도 2026·2027·2028년 기준 기존 620억·810억·900억 달러에서 640억·860억·1,000억 달러로 높였습니다. JP모건은 메타 뮤즈 AI 등 모델·애플리케이션 업체들로부터 컴퓨트 수요 강세 신호가 나오고 있어, 주가가 4분기에 상승할 가능성이 높다고 보았습니다.

3Q26 실적은 가이던스 상단에 도달할 것으로 예상했습니다. 매출은 전분기 대비 14% 증가한 458억 달러(가이던스 446억~458억 달러), 매출총이익률은 66.8%(가이던스 65~67%)로 추정됩니다. 선단공정 가동률 상승과 가격 인상이 호실적의 주요 요인입니다. 4Q26 매출 가이던스는 전분기 대비 10~12%(JP모건 추정 11%) 성장, 매출총이익률 가이던스는 65.5~67.5% 수준으로 예상했습니다. 4분기 성장 폭은 N3 캐파 제약과 연내 추가 가격 인상 부재로 제한될 것으로 보았습니다. 이 경우 FY26 달러 기준 매출 성장률은 회사 가이던스인 40% 초반에 부합하는 41%가 됩니다. JP모건은 이번 실적 발표에서 TSMC가 다음 사항을 강조할 것으로 예상했습니다. 첫째, 2028년까지 이어지는 AI발 선단 웨이퍼 공급 부족입니다. 둘째, N3·N2 증설 강화입니다. 셋째, A14 양산 앞당김 가능성입니다. 넷째, 2026년 설비투자의 소폭 상향과 2027~28년 강한 투자 증가에 대한 정성적 언급입니다. 다섯째, 경쟁력과 선단공정 점유율에 대한 자신감입니다. 다만 2027년 설비투자와 장기 데이터센터 AI 성장률에 대한 정량적 가이던스는 2027년 1월에나 나올 것으로 보았습니다.

N3 공급 부족은 2027년에 더 심해질 전망입니다. 2026년 약 60만 장 수준인 수급 격차는 타이난과 미국에서 신규 캐파가 가동되더라도 2027년에 더 벌어질 것으로 예상됩니다. 2027년 N3 웨이퍼 출하의 55~60%는 엔비디아가 차지할 전망입니다. 그 뒤를 브로드컴·미디어텍(TPU)과 GUC(CPU)를 통한 구글 수요, 그리고 그래비톤, 트레이니엄 3 등 AWS 수요가 잇습니다. N3 공급 부족은 JSMC 캐파가 추가되고 가속기·CPU 수요가 N2로 옮겨가는 2028년에야 완화될 것으로 보았습니다. N3 캐파는 2026년 말 17.8만 장에서 2028년 말 월 25만 장으로 정점에 이를 전망입니다. 2028년에는 HBM 베이스 다이, 네트워킹, 메모리·SSD 컨트롤러가 N3 수요를 떠받칠 것으로 예상됩니다.

가격 측면에서 JP모건은 2027년에 전반적인 웨이퍼 가격 인상을 예상했습니다. 선단공정(N3, N2)은 약 10%, N5·N7과 CoWoS는 그보다 완만하게 오르고, N7 이상 성숙공정도 한 자릿수 초중반 인상될 전망입니다. 성숙공정 가격 인상은 이번 AI 반도체 업사이클에서 처음입니다. 여기에 두 가지 믹스 효과가 더해집니다. 전체 웨이퍼 매출 중 N2·N3 비중이 2026년 약 40%에서 2027년 약 60%로 높아지고, N3 캐파가 모바일 대비 20~25% 가격 프리미엄이 붙는 HPC 쪽으로 쏠리고 있습니다. 이에 따라 혼합 ASP는 2026년 17%, 2027년 25% 상승할 것으로 추정했습니다. 2027년 매출 성장률 전망은 기존 35%에서 39%로 올렸고, 2028년에도 약 30%의 성장이 가능하다고 보았습니다.

2028년 성장의 주역은 N2입니다. N2 캐파 전망은 2027년 말 월 11.8만 장, 2028년 말 21만 장(기존 17.7만 장)으로 높아졌습니다. 향후 3년간 Fab 20, Fab 22, 애리조나 3공장 등에서 9개 페이즈가 가동될 예정입니다. N2 수요는 가속기와 데이터센터 CPU 양쪽에서 나옵니다. 가속기로는 엔비디아 파인만(A16), AMD MI500, TPU v9, 트레이니엄 4, OpenAI 세라노, MTIA 600이 있고, CPU로는 AMD 베니스, 엔비디아 로사, 구글 액시엄 3, 그래비톤 6, 메타·마이크로소프트 신규 CPU가 있습니다. N2의 웨이퍼 매출 비중은 2027년 약 20%에서 2028년 30% 이상으로 확대될 전망입니다. TSMC는 N3에서 겪은 수급 격차를 N2에서는 최소화하려 하고 있으며, 이는 경쟁 압력을 제한하는 효과도 있습니다.

A14 양산은 2~3개 분기 앞당겨질 수 있습니다. SRAM과 소자 수율이 이미 90%를 넘어섰기 때문입니다. JP모건은 2027년 상반기 리스크 생산, 2028년 상반기 양산을 거쳐 2028년 하반기 약 18억 달러의 매출을 추정했으며, 상향 가능성이 더 크다고 보았습니다. 초기 양산은 신주 Fab 20에서 시작해 타이중 Fab 25, 가오슝 Fab 22로 확대될 전망입니다. 일부 공급망에서는 애플 아이폰 프로 프로세서가 2028년 하반기에 A14로 전환할 수 있다고 보지만, JP모건은 아직 공격적인 전망이라고 판단했습니다. TSMC는 2028년에 HPC 수요는 N2·A16으로, 스마트폰 수요는 A14로 나눠, 현재 N3에 모든 선단 제품이 몰린 병목을 피하려는 것으로 보입니다. 텍사스 제2 미국 팹 클러스터 보도도 신빙성이 있다고 평가했습니다. 다만 2030년까지 미국 증설은 애리조나에 집중되고, 텍사스는 2030년 이후가 될 것으로 보았습니다.

경쟁 구도에서 JP모건은 인텔 18A를 TSMC N3E 수준으로 평가했습니다. 2028년 말 양산 예정인 인텔 14A는 N2·N2P 수준으로 A14에 크게 뒤처질 것으로 보았습니다. 인텔과 삼성 파운드리는 ADAS, 일부 스마트 NIC, HBM 베이스 다이 같은 비핵심 프로젝트 일부를 확보하는 데 그치고, TSMC의 N2 점유율은 95% 이상을 유지할 전망입니다. 패키징에서는 인텔 EMIB-T와의 경쟁이 커지고 있습니다. 다만 EMIB-T는 기판 수율이 55~60%에 머물러 폭넓은 채택에는 한계가 있습니다. CoWoS류 캐파 중 비TSMC 비중은 2027년 말 23%, 2028년 말 30%로 높아질 전망입니다. 한편 JP모건은 다음 단계 기술인 3D 패키징과 CPO에서 TSMC의 3DSoIC와 COUPE가 업계 표준이 될 것으로 보았습니다.

매출총이익률은 향후 몇 분기 동안 60% 중후반을 유지할 전망입니다. N2 희석, 해외 팹 부담, 2026년 하반기 대만달러 강세가 하방 요인입니다. 2027년에는 N3 수요 강세, 1Q27부터의 가격 인상, 팹 간 협업이 N2 희석을 상쇄해 60% 후반을 유지할 것으로 보았습니다. N2 희석이 줄어드는 2027년 말~2028년 초에는 70%에 근접할 수 있다고 판단했습니다. 주요 리스크로는 AI 설비투자 사이클 지속 기간에 대한 논쟁과 2026년 하반기 PC·스마트폰 수요 부진이 제시되었습니다.

JP모건) OpenAI DevDay: Marketplace는 파트너사에 긍정적이나, 에이전트 및 워크스페이스 공략으로 경쟁 강도 상승

OpenAI는 9월 29일 DevDay 행사에서 20건 이상의 발표를 했으며, 그 중심에는 항상 작동하는 에이전트('dots'), 사람과 에이전트가 함께 작업하는 ChatGPT 내 공유 작업공간(Space, Pages 및 공동 작업 슬라이드), GPT-6 Astra 대비 5분의 1 토큰 가격의 GPT-6.1 Sol, 그리고 엔터프라이즈 고객이 기존 OpenAI 약정 금액의 일부를 승인된 파트너 소프트웨어에 적용할 수 있도록 하는 OpenAI Marketplace가 있었습니다. 이번 발표는 주로 엔터프라이즈 시장에서의 입지 확대를 목표로 한 것으로 보이며, 이는 당사 커버리지 내 일부 기업들의 AI 관련 수익화에 대한 경쟁 압력이 높아진다는 것을 의미하는 한편, OpenAI의 파트너로 자리매김할 수 있는 커버리지 기업들에게는 수혜가 될 수도 있습니다. 특히 ChatGPT의 협업 영역 확장은 당사 커버리지 일부 분야에서 경쟁 강도를 높이는 반면, 전반적인 시사점은 기록 시스템(system of record), 데이터 및 워크플로를 보유한 벤더들과, OpenAI의 엔터프라이즈 공략에서 파트너가 된 기업들에게 유리한 방향으로 기울어 있습니다. 오늘 32개 파트너와 함께한 Marketplace 출시의 일환으로 발표된 파트너십에는 당사 커버리지 종목 6개(ADBE, DDOG, FIG, HUBS, CRM, NOW)가 포함되었습니다. 당사는 파트너 기업들조차 엔터프라이즈 고객 수익화와 관련해 OpenAI와의 경쟁과 협력 사이에서 균형을 잡아야 할 것으로 보지만, 오늘 발표로 촉진될 엔터프라이즈 전반의 AI 기능 도입 확대로부터 순(net) 기준으로는 수혜를 입을 가능성이 높다고 판단합니다.

Adobe, Datadog, Figma, HubSpot, Salesforce, ServiceNow의 Marketplace 적격성은 클라우드 마켓플레이스와 유사한 구조로 AI 시대의 유통을 뒷받침할 것입니다. 고객은 파트너와 직접 계약하고 대금을 지불하며, OpenAI가 약정 사용분을 정산하는 방식입니다. 다만 적격성은 등재된 파트너의 모든 제품이 아니라 특정 제품에 적용되며, 적격 금액은 각 고객의 OpenAI 계약에 따라 달라집니다. ADBE와 FIG는 또한 플러그인 확장 기능의 '수십 개 출시 파트너' 중 하나로 무대에서 소개되었습니다. 플러그인 확장 기능은 개발자가 ChatGPT 내부에서 네이티브로 실행되는 완전한 애플리케이션을 구축할 수 있도록 해주며, Photoshop 기능을 ChatGPT에서 직접 이용할 수 있고, Figma 데모에서는 사용자가 디자인을 열고 팀 코멘트를 검토한 뒤 대화와 함께 ChatGPT에 수정을 요청하는 모습이 시연되었습니다.

Microsoft와는 협업 영역의 중복이 확대되나, 이는 더 깊은 통합으로 일부 상쇄됩니다. Space와 Pages, PowerPoint로 내보낼 수 있는 슬라이드, 그리고 Teams 내 @ChatGPT는 M365 Copilot과 경쟁하며, OpenAI 기반의 Bedrock Managed Agents(제한적 프리뷰)는 추론과 데이터를 AWS 내에 유지합니다. 또한 올트먼은 AWS 고객이 OpenAI의 프런티어 모델에 접근하고 Codex와 ChatGPT Work를 사용할 수 있다고 언급했습니다(이는 OpenAI 워크로드의 주요 거점으로서 Azure의 입지에 대한 경쟁 환경을 한층 심화시킵니다). 그렇긴 하나 dots는 Teams에서도 이용할 수 있으며, OpenAI는 기업들이 이미 사용 중인 Microsoft 도구를 통해 dots를 관리할 수 있도록 하는 것을 목표로 전문 dots를 Agent 365에 통합하기 위해 Microsoft와 협력하고 있습니다.

Zoom, Monday.com, Dropbox에는 추가적인 압박 요인이 되며, Salesforce와 ServiceNow는 파트너이자 경쟁자라는 위치에 놓이게 됩니다. Meetings 플러그인(통화에 봇이 참여하지 않고도 메모를 작성)은 ZM의 AI Companion과 겹치고, Space는 MNDY 및 DBX와 겹치는데, 이는 드라이브에서와 마찬가지로 Space 안에 페이지와 파일이 함께 존재하고, 페이지는 연결된 도구로부터 스스로 업데이트되며, 향후 출시될 슬라이드는 에이전트가 쉽게 읽고 수정할 수 있도록 설계되었기 때문입니다. 한편 Slack 내의 @ChatGPT와 dots는 OpenAI의 어시스턴트를 Salesforce의 협업 레이어 안에 배치하며, 회계·마케팅·법무 업무를 겨냥하고 조달, 인보이스 처리, 고객 지원, 상업 계약 전반에 걸쳐 사내에서 시범 운영된 전문 dots는 NOW의 워크플로 자동화 영역으로 진출할 수 있습니다. Salesforce는 Bedrock 출시 발표에서도 언급되었으며, Salesforce Headless 360을 AWS상 OpenAI 에이전트를 위한 데이터 및 제어 레이어로 포지셔닝했습니다. 이들 제품의 엔터프라이즈 출시가 관전 포인트가 되겠지만, 현 시점에서 당사는 위에서 언급한 벤더들이 기존 통합, 관리자 통제 기능, 고객 데이터를 바탕으로 대형 엔터프라이즈 워크플로에 깊이 뿌리내린 상태를 유지할 것으로 예상하며, 파트너십의 순효과는 도입 확대 촉진에 힘입어 긍정적일 것으로 봅니다.

에이전트 인프라 관련 출시는 Cloudflare, Oracle, Datadog에 긍정적인 시사점을 제공합니다. DevDay에서는 에이전트가 클라우드에서 지속적으로 실행되는 방향으로 추진되었는데, dots는 Cloud에서 24시간 작동하고, Codex는 이제 완전히 클라우드에서 실행되어 작업이 백그라운드에서 독립적으로 수행될 수 있으며, Agents API에 컴퓨터 사용(computer use) 기능이 추가되었습니다. Agents API에서 개발자는 OpenAI가 호스팅하는 샌드박스, 자체 인프라, 또는 Cloudflare와 Oracle(9월 10일 Agents API 출시 당시 명시)을 포함한 샌드박스 파트너를 통해 에이전트를 실행할 수 있습니다. OpenAI가 DevDay에서 공개한 지표들, 즉 1) 지난 1년간 99% 이상의 안정성을 유지하면서 Responses API가 100배 성장한 점, 2) 첫 토큰까지의 시간이 45% 단축되고 도구 호출 및 워크플로가 30% 이상 빨라진 점, 3) GPT-6.1 Sol의 가격이 입력/출력 100만 토큰당 2달러/10달러이며, 캐시된 입력은 0.10달러(표준 입력 가격 대비 95% 낮고 GPT-6 Sol의 캐시 입력 가격 대비 50% 낮음)로 책정된 점, 4) Ultrafast 티어가 표준 대비 6배의 가격으로 8배의 속도를 제공하는 점을 종합하면, 당사는 프로덕션 단계로 이행하는 에이전트 워크로드가 가속화되고 Datadog과 같은 옵저버빌리티(관측성) 벤더에 대한 수요가 뒷받침될 것으로 예상합니다.

Citi) MongoDB Inc (MDB.O); 인베스터 데이, AI와 성장 가속화 속에서 연속성 재확인. TP $565.

씨티의 견해
MongoDB의 인베스터 데이는 어제 CJ 데사이 CEO의 예상치 못한 사임 이후 연속성과 AI 가속화에 관한 확고한 메시지를 전달했습니다. 경영진은 중기 성장 프레임워크를 매출 성장률 20% 이상(기존 10% 후반)으로 상향했으며, 이는 Atlas 성장률 20% 중반(작년 목표 대비 +5%p)과 EA의 두 자릿수 % 성장(기존 한 자릿수 중반 %)으로 뒷받침됩니다. 경영진은 AI가 아직 초기 단계라고 규정했으나, 2027 회계연도 2분기(F2Q27) 기준 AI 네이티브 매출이 Atlas의 약 3~5%(약 1억 달러 이상 ARR, 전년 대비 +165%)에 달하며 ARR 성장이 가속화되고 있음을 보여주는 추가 공시를 제공했습니다. 당사는 또한 제품 방향성에도 깊은 인상을 받았습니다. MongoDB는 에이전트형 워크로드를 뒷받침하는 운영 데이터 레이어이자 메모리 플랫폼으로서의 입지를 확대하고 있으며, Atlas Agent Engine과 Atlas Infinite는 아마도 수년 만에 가장 중대한 제품 출시일 것입니다. 당사는 매수/고위험 의견을 재확인하며, 이번 행사가 전반적으로 개선되는 실행력, 다양한 AI 수익화 경로, 그리고 장기적으로 Rule of 50으로 향하는 경로를 재확인시켰다고 봅니다.

신제품으로 에이전트형 데이터 플랫폼으로서 MongoDB의 포지셔닝 강화 - 공동 최고제품책임자(Co-CPO)인 벤 세팔로(코어)와 파블로 스턴(AI)은 MDB를 AI 시대의 운영 데이터 플랫폼으로 포지셔닝했으며, 유연성, 확장성, 이식성과 관련한 PostgreSQL 경쟁사들에 대한 주요 오해에 대해 논의했습니다. 회사는 메모리, 검색, 거버넌스, 모델 독립적 오케스트레이션을 결합한 엔터프라이즈 에이전트 런타임인 Atlas Agent Engine을 선보였으며, 이는 에이전트 보안, 관측성, 컨텍스트 지속성에 관한 고객들의 주요 우려 사항을 해결합니다. Atlas Infinite는 출시 이후 Atlas 아키텍처에서 가장 극적인 변화를 보여주는 것으로, 컴퓨팅과 스토리지를 분리해 급격한 부하 변동이 있는 에이전트 기반 워크로드를 더 잘 지원합니다. 한편 MongoDB 9.0은 최대 20% 높은 처리량과 35% 빠른 읽기 속도를 포함해 성능을 한 단계 더 끌어올렸습니다. 경영진은 또한 벡터 검색(2년간 고객 도입 4배 증가 언급), Voyage 임베딩, 그리고 출시 이후 8배 성장한 관리형 MCP의 강한 견인력을 강조했으며, 이는 에이전트형 애플리케이션을 위한 점점 더 중요한 인프라 레이어가 되려는 MongoDB의 전략을 뒷받침합니다.

GTM 업데이트, 전략적 영업에 대한 집중 보여줘 - GTM 전략은 개발자 주도/바텀업 방식을 넘어 더 깊은 엔터프라이즈 관여로 계속 진화하고 있습니다. 라이언 맥 밴 CRO는 2분기에 200명 이상의 경영진과 접촉하며 C레벨 경영진 구매자에 대한 집중을 강화하고, 금융 서비스·헬스케어·공공 부문 전반에서 버티컬 전문화를 추진하며, Agent Engine 및 Voyage와 같은 신규 제품을 지원하는 제품별 영업 자원을 확대하는 방안을 제시했습니다. 지역별로는 경영진이 연방정부(Federal)를 새로운 성장 동력으로, APJ(아시아태평양·일본), 특히 일본을 의미 있는 저침투 시장으로 꼽았습니다. 에리카 볼리니 CCO는 GTM 이니셔티브의 핵심 파트너들을 강조했으며, AI 툴링 생태계 전반과의 통합, SI(시스템 통합업체)가 구축한 에이전트형 아키텍처 내 데이터 레이어로서의 역할, 하이퍼스케일러 및 차세대 AI 벤더들과의 공동 혁신, 그리고 산업별 ISV 제품에 MongoDB를 내장하는 방식으로 생태계 전략을 확대하고 있다고 밝혔습니다. 전반적인 시사점은 MongoDB가 파트너십을 단순한 유통 채널이 아니라 Atlas를 엔터프라이즈 AI 워크플로에 더 깊이 내장하고 에이전트형 애플리케이션의 기반 인프라가 되기 위한 수단으로 점점 더 인식하고 있다는 점입니다.

재무 프레임워크 상향으로 가속화 메시지 전달 - 마이크 베리 CFO는 낙관적인 메시지를 전달하며, 향후 3년간(기존 약 3~5년 목표 대비) Atlas 성장률 20% 중반과 EA 성장률 10% 이상에 힘입어 회사의 장기 총매출 성장 프레임워크를 20% 이상으로 상향했습니다. 중요한 점은 베리가 처음으로 AI 네이티브 관련 수치를 명시적으로 공개했다는 것입니다. 그는 2027 회계연도 2분기(F2Q27) 기준 AI 네이티브 및 프런티어 랩 고객이 Atlas 매출의 약 3~5%를 차지하며, 이는 1억 달러 이상의 ARR에 해당하고 전년 대비 165% 성장하고 있다고 언급했으며, AI 네이티브 고객 수는 2,200개(전년 대비 2배)에 달한다고 밝혔습니다. 이는 강한 모멘텀과 함께 엔터프라이즈 AI 도입이 확대됨에 따른 상당한 향후 수익화 잠재력을 모두 부각시킵니다. 당사는 전년 대비 165% 성장률이 작년 대비 가속화되었다는 점에 주목합니다. 베리는 500만 달러 이상 고객 수가 90개(전년 대비 +45%)에 도달하는 등 고객 증가세의 강세를 강조했으며, 자체 관리형 배포 증가와 Vector Search, Voyage 임베딩 모델 같은 신규 제품으로부터의 기저 수요를 보여주었습니다. 종합하면, 당사는 더 높아진 매출 기대치와 지속적인 마진 확대 전망의 조합이 향후 Rule of 50과 GAAP 흑자 달성으로 향하는 경로를 시사한다고 판단합니다.

[한투증권 Tech Team] 마이크론(MU US) FY4Q26 주요 코멘트

※ 시장 수요 방향 및 공급 정책
- 직전 실적발표 이후 업계 수요 추가 강화. CY27~28 메모리 수급은 CY26보다 훨씬 타이트할 전망
- DRAM: CY26 업계 Bit 출하 20% 중반 증가 전망. 당사 DRAM 공급 증가율은 업계와 유사
→ CY27/28 업계 Bit 출하 20% 초반 증가, 양년 모두 공급 제약 지속
- NAND: CY26 업계 Bit 출하 20% 초반 증가로 기존 전망 소폭 상회. 당사 NAND 공급 증가율은 업계 하회
→ CY27/28 업계 Bit 출하 20% 중반 증가, 양년 모두 공급 제약 지속
- CY28까지 업계 HBM Bit 성장률 > 일반 DRAM
- DRAM 수요·공급 증가율 간 구조적 갭으로 타이트 지속. 노드 전환만으로는 부족해 클린룸 증설 필요
- 업계 클린룸 증설 계획과 고객 신규 upside 요청을 감안하면 수급 균형 회복 시점은 가시성 없음
- FY27 CapEx 기존 계획 대비 상향. 증분 대부분은 CY28 말 이후 클린룸 가용 시점을 앞당기기 위한 건설 CapEx
→ 기존 클린룸 생산 최적화 위한 장비 투자 일부 조기 집행. FY27 건설 CapEx 증가율이 장비 CapEx를 상회

※ 장기공급계약(SCA)
- 누적 SCA 26건 체결(직전 16건). 2030년까지 매출의 35% 이상 차지 추정
- 이 중 3/4은 가격 프레임 확정, 대부분 Floor~Ceiling 가격 밴드 구조. 나머지 1/4은 시장가 기반 주기적 협상
- 2031년까지 이어지는 SCA 신규 체결, 기존 2건은 2031년까지 1년 연장
- 신규 SCA는 현 시황·전망을 반영해 더 높은 가격으로 협상 중
- 고객 금융 약정 320억달러로 확대(직전 220억달러), 대부분 현금 예치금
- RPO 약 1,500억달러. 가격 프레임 확정 계약(Floor~Ceiling이 정해진 케이스)만 반영하고 약정 물량·최저가격 기준이라 보수적 수치
→ Floor 가격에서도 과거 사이클 피크 마진을 크게 상회, 실제 매출은 RPO를 크게 웃돌 전망
- 4Q 예치금 123억달러 수취, 분기말 B/S상 예치금 127억달러
→ 재무활동 현금흐름으로 분류돼 FCF에 영향 없음. 사용 제한 없으나 계약 후반부에 고객에게 반환

※ Technology
- 1γ(1c) DRAM 및 G9 NAND가 현재 최대 생산 노드. 역사상 최대 생산량 노드가 될 것
- 차세대 DRAM/NAND 노드 개발 순조, CY2H27 양산 시작 예정
- 해당 노드와 첨단 패키징을 기반으로 HBM, 고용량 SOCAMM, 고용량·고성능 DDR 모듈, DC SSD 공급

※ Manufacturing
- 미국: 뉴욕 1번 팹 콘크리트 타설 완료, CY30 첫 웨이퍼 생산 예정
→ ID1은 CY27 중반, ID2는 CY28 말 웨이퍼 생산 시작 예정(기존 일정 유지)
- 일본: 4Q 중 DRAM 팹 확장 기공식, CY28 말 초기 생산 예정. 노드 전환 지원 목적
- 대만: Tongluo 사이트에서 CY27 중반부터 유의미한 제품 출하 예정
- 싱가포르: HBM 패키징 팹 클린룸 준비가 계획보다 빠르게 진행, CY27 초 초기 생산 예정
→ 신규 NAND 팹은 CY2H28 생산 시작 목표로 건설 순조
- 신규 팹 생산은 초기 생산 이후 수 분기에 걸쳐 점진적으로 의미 있는 규모로 확대

※ FY27 실적 전망 관련
- FY27도 사상 최대 실적 전망, 매 분기 매출 QoQ 성장 예상
- FY1Q27이 FY27 GPM 저점
→ FY4Q26 인센티브 증액분 중 제조 관련분이 재고에 반영돼 1Q 매출원가에 주로 영향
- 가격 상승 속도는 완화에도 1Q 이후 GPM은 상승할 전망
- FY27 영업비용 약 25억달러 증가 예상. R&D 확대 및 인센티브 보상 증가 영향

※ End Market
[Data Center]
- CY26, CY27 서버 출하 모두 10% 후반 성장 전망
→ 메모리 공급 타이트로 서버당 탑재량 증가율은 기존 예상보다 소폭 낮은 수준
- 모델 파라미터 증가, 컨텍스트 길이 확대, 동시 처리량 증가로 AI 워크로드당 메모리·스토리지 탑재량 증가 지속
- HBM: 4Q HBM 매출 증가율이 전사 매출 증가율 상회, 공급 고객 수 확대
→ CY27 HBM Bit 공급 대부분 계약 완료, 가격 YoY 대폭 인상으로 일반 DRAM과의 GPM 격차 축소
→ HBM4 램프업 순조. NVIDIA와 업계 최초 커스텀 HBM4E(NVHBM) 협력, 차세대 GPU 및 NVLink Fusion 플랫폼에 채택 예정
- DC SSD: KV 캐시 오프로드용 AI context 메모리 스토리지와 HDD 대체 수요가 SSD TAM 확대 견인
→ 4Q DC SSD 매출 약 100억달러(YoY 10배 이상), NAND 매출의 2/3 이상
→ CY26 DC SSD 점유율 5년 연속 사상 최고 달성 전망

[PC/Mobile]
- CY26 PC·모바일 산업 매출은 성장 전망. 출하량은 두 시장 모두 두 자릿수 감소 가능하나 프리미엄 제품이 견인
- OEM들의 플래그십 AI 기능 탑재 확대로 DRAM/NAND 탑재량 증가
- 4Q MCBU 매출의 약 절반이 1γ 제품. 고객 퀄 가속 및 신기술 채택 확대

[Auto/Industrial/Robotics]
- 자율주행차가 Physical AI의 첫 대규모 적용처, 향후 휴머노이드 로봇 등으로 확대
- L4 이상 자율주행차 메모리 200GB 초과, 스토리지 수 TB 수준으로 L2+/L3 대비 10배 이상
- 휴머노이드 로봇도 자율주행차와 유사한 메모리·스토리지 요구
- 2020년대 말 Physical AI가 메모리 수요의 주요 동인 될 전망


주요 Q&A

Q. 주주환원 관련 목표 현금 수준 등 가이드라인은?
- 시장 여건과 기술·제품 경쟁력, 운영 실행력이 맞물려 4Q FCF 330억달러 기록
- R&D·CapEx 확대 중에도 FCF 성장 지속 예상. 장기 약정 계약(SCA) 등으로 FCF 창출력의 지속성이 과거 대비 높아짐
- 1Q 가이던스와 CapEx를 감안하면 1Q FCF는 4Q 330억달러를 크게 상회할 전망
- 1Q 말 목표 현금 수준 도달 예상. 이후 초과 현금은 주로 자사주 매입으로 환원하며, 속도는 여러 요인을 고려해 결정
- 12월 9일부터 주주환원 확대 예정. 현재 자사주 매입 한도는 22억달러로, 조만간 추가 승인 추진

Q. FY27 CapEx 550억달러 이상(매출 대비 10% 후반) 추정. 장기 자본집약도는 20~25%가 뉴노멀인지?
- 상반기 CapEx만 제시했으며 하반기는 이보다 높을 것
- 투자 믹스는 건설 중심으로 이동 중이며, 향후 수년간 이 추세 지속 예상
- 현재 자본집약도는 역사적 저점 수준. 메모리가 전략 자산이 되면서 산업 구조가 리셋된 결과
- 적정 투자수익 확보를 전제로 규율 있게 캐파 증설 지속

Q. 1Q GPM 가이던스 내 고원가 재고 영향 규모와 기타 믹스 요인은?
- 4Q 인센티브 증액 효과는 Opex(3Q→4Q)에서 확인 가능. 제조 관련분은 대부분 4Q 재고로 흡수돼 4Q 영향은 제한적
- 1Q에는 고원가 재고 판매 영향, 신규 팹 가동 초기비용 등이 반영돼 약 10억달러 비용 증가. 핵심 요인은 인센티브
- FY27 인센티브도 대폭 증액. 1Q Opex 가이던스에 반영됐고, 제조 관련분은 2Q부터 마진에 영향
- 물량·감가상각 증가분 외에 인센티브, 가동 초기비용 등으로 FY27 연간 약 10억달러의 지속 비용 발생
- 일부 비용은 변동성·일시적 성격. 1Q가 FY27 GPM 저점이며, 이후 가격 상승과 운영 성과로 GPM 상승 전망

Q. HBM 가격 인상은 CY27 초부터 적용되는지? HBM 사업 성장 전망은?
- CY26 HBM 가격은 전년도에 협상 완료
- CY27 HBM 물량은 대부분 판매 완료, 가격은 CY26 대비 크게 높은 수준
→ CY27부터 가격 인상 적용되며 non-HBM과의 마진 격차 축소
- 업계 HBM 수요 성장률이 DRAM 전체를 상회할 전망
- HBM3E·HBM4 포트폴리오에 이어 내년 말 HBM4E 출시 예정

Q. FY27 2Q~4Q FCF가 1,000억달러를 넘을 수 있는데, 그 수준의 주주환원을 기대해도 되는지?
- 주주환원 확대 여력과 의지 모두 보유
- CHIPS 협약에 따라 12월 9일부터 자사주 매입 한도 증액 추진 및 주주환원 강화
- 구체적 규모는 언급X

Q. 증설과 고객 디스펙 우려로 CY27 피크 인식이 있는데, CY28 업황·가격 전망은?
- CY27·28 모두 수요가 공급을 초과하며, CY26보다 더 타이트할 전망
- CY28 신규 클린룸이 가동돼도 타이트 지속. 클린룸 건설에 오랜 시간이 걸리고, 초기 생산 이후에도 램프업은 점진적
- HBM 3E→4/4E 전환에 따른 trade ratio 상승, 향후 노드 전환 시 웨이퍼당 생산성 개선폭 축소도 공급 제약 요인
- 일부 서버의 탑재량 증가율은 기존 예상보다 낮지만, 이는 고객이 서버 출하 대수를 늘리기 위한 선택
→ CY26·27 서버 출하 10% 후반 성장은 CY28 DC DRAM 출하에도 긍정적
- 모델 대형화, 컨텍스트 확대, 동시성 증가, 에이전트 확산으로 수급 균형 회복 시점은 가시성 없음 → 가격 환경 우호적
- SCA·non-SCA 고객 모두 추가 물량 요청 중. CY27 생산량의 75% 이상이 이미 약정됐고, 현재 고객 논의 대부분은 CY28 물량
- 고객들이 2030년 이후 공급 보장을 원해 2031년까지 SCA 연장 및 신규 체결

Q. 대형 고객의 HBM 디스펙 가능성과, HBM 캐파가 DDR로 전환될 경우 DDR 공급 증가 우려는?
- CY27·28 HBM 수요 성장이 업계 전체 수요 성장을 상회할 전망. 양년 모두 메모리 타이트 지속
- AI 플랫폼은 성능 극대화를 위해 더 많고 빠른 메모리 필요(컨텍스트, 동시성, 모델 크기)
- 고객 최적화는 주로 출하 대수 확대 목적이며, 시스템 내 잠재 메모리 수요를 훼손하지 않음. 추가 최적화 효과도 점차 체감
- HBM은 CY28까지 일반 DRAM보다 빠르게 성장

Q. FY27 건설 CapEx 증가율이 장비보다 높은 것은 장비 확보 제약 때문인지?
- 장비 제약이 아니라 수급 불균형과 그린필드 캐파 구축의 긴 리드타임 때문
- ID1·ID2, 일본, 싱가포르, Tongluo 등 다수 팹 구축 중. SCA를 통한 수요 가시성을 바탕으로 그린필드 투자
- 장비는 시점 별 수요 전망에 맞춰 적절히 투입 예정

Q. SCA가 16건에서 26건으로 늘었는데, 협상 완료 시 향후 매출 커버리지가 60~70%까지 갈 수 있는지?
- CY27 생산량 75% 이상 약정은 SCA와 non-SCA 합산 기준. 일부 대형 고객은 연 단위 계약이며, non-SCA 고객에게서도 CY27 PO를 조기 수령 중
- SCA의 최종 목표는 2030년까지 매출의 약 50% 커버로 기존과 동일. 나머지 사업 매출 규모에 따라 이보다 낮아질 수도 있음
- 고객·전방 시장·신규 고객 간 공급 유연성 유지를 위해 믹스 관리
- SCA는 수요 가시성을 높여 장기 투자·공급 계획을 가능하게 함. 과거 대비 변동성이 줄어든 산업 구조의 근본적 변화

Q. NAND 전체 점유율은 4~5위지만 DC SSD는 2위권인데, KV 캐시의 스토리지 오프로드 확대로 NAND R&D·CapEx 전략이 바뀌는지?
- 컨텍스트 확대와 함께 HBM-DRAM-SSD 메모리 계층 전반의 활용도 증가. 당사 포트폴리오는 역대 최고 수준
- DC SSD 점유율 5년 연속 확대, 4Q DC SSD 매출 약 100억달러로 NAND 매출의 2/3 차지
- 제품 R&D와 제조 투자 모두 확대 중이며, 전체 CapEx 내 NAND 관련 투자도 증가
- 싱가포르 신규 NAND 팹은 CY28 말 목표로 순조롭게 진행
- CapEx는 G9 전환, 장비 생산성 최적화, NAND R&D 등 싱가포르 운영 전반을 지원

텔레그램 채널: https://t.me/KISemicon

Citi) 마이크론(MU) FQ4(8월분기) 실적 리뷰: 공급 타이트, 자사주 매입 대기 (투자의견 Buy 유지, 목표주가 1,300달러 유지)

Citi는 마이크론이 8월분기에 "비트 앤 레이즈" 실적을 기록했다고 평가했습니다. 8월분기 매출과 Non-GAAP EPS(SBC 포함)는 각각 542억 달러와 33.10달러로, Citi 추정치(510억 달러, 31.16달러)와 FactSet 컨센서스(513억 달러, 31.22달러)를 모두 상회했습니다. NAND가 매출의 26%를 차지하며 업사이드를 이끌었고, 매출총이익률(SBC 포함)은 86.8%로 Citi 추정치 85.7%와 컨센서스 85.5%를 웃돌았습니다. 11월분기 가이던스는 매출 615억 달러, EPS 37.78달러로 Citi 추정치(570억 달러, 34.95달러)와 컨센서스(574억 달러, 35.07달러)를 크게 상회했으며, 매출총이익률 가이던스는 86.0%로 추정치 및 컨센서스와 부합했습니다.

수급 측면에서 마이크론은 HBM 매출 비중 확대와 트레이드 비율 상승으로 DRAM 비트 공급 증가율이 올해 20% 중반에서 내년 20% 초반으로 둔화되면서, DRAM 수급이 FY28(2028년 8월 종료)까지 타이트해질 것으로 전망했습니다. NAND 비트 성장률은 올해 20% 초반에서 20% 중반으로 높아질 것으로 예상했습니다. 회사는 2027년과 2028년에 과거 어느 때보다 강한 수요 동인을 보고 있으며, 서버 유닛이 2026년과 2027년 모두 10% 후반 성장할 것으로 보고 있습니다. FY27 비트 출하량의 75%는 이미 확정되었으며, 기술 전환에 따른 효과는 체감하고 있고 공급을 늘리는 데 긴 시간이 소요된다고 언급했습니다. HBM은 2028년까지 업계 캐파에서 차지하는 비중이 확대될 것이며, HBM 가격은 2027년 연초부터 크게 인상되어 일반 DRAM과의 수익성 격차가 좁혀질 것이라고 밝혔습니다.

마진의 경우 11월분기에는 고원가 재고 판매, 인센티브 보상 증가, 스타트업 비용으로 하락하지만, HBM 가격 인상이 1월부터 반영되면서 FQ2에는 회복될 전망입니다. Citi는 FQ1 매출원가가 14억 달러 증가하고 이 중 10억 달러가 위 세 가지 요인에서 비롯된 것으로 추정했으며, FQ2에는 해당 재고 원가가 오히려 이익 요인으로 작용할 것으로 보았습니다. 연간으로는 감가상각 증가를 포함해 약 40억 달러의 원가 상승을 추정했고, 회사에 따르면 영업비용은 대부분 R&D를 중심으로 25억 달러 증가할 예정입니다. FQ1 비트는 한 자릿수 증가에 그치지만, FQ1 이후 마진은 가격에 의해 좌우되며 상승할 것이라고 설명했습니다.

HBM 및 경쟁 구도와 관련해 마이크론은 HBM 점유율이 전체 DRAM 점유율 수준에 도달했으며 이 수준을 유지할 것으로 예상했습니다. 엔비디아와 1년 넘게 NVHBM으로 불리는 커스텀 HBM4E를 협업 중이며, HBM4E는 파운드리 공정 노드 기반으로 공동 설계되고 있습니다. 중국 매출 노출도는 지속적으로 감소해 FY27에는 한 자릿수 비중이 될 것으로 예상했으며, 중국 경쟁사 대비 최소 2년 이상의 기술 우위를 갖고 있다고 밝혔습니다. 1-gamma와 1-delta는 EUV 기반입니다. 모바일과 클라이언트 부문은 비트가 전분기 대비 감소했으나 가격 상승과 믹스 개선으로 매출은 증가했으며, 회사는 프리미엄 영역에 집중하고 있습니다.

SCA(전략적 고객 계약)의 경우 2030년까지 NAND 비트 볼륨의 35%를 약간 넘는 수준, DRAM 비트 볼륨의 35%를 약간 밑도는 수준이 SCA로 커버됩니다. 신규 SCA 10건은 기존과 유사한 구조이지만 현재 시장 상황과 가격을 반영해 협상되었으며, 이전 SCA는 CQ2 시장 조건을 기준으로 설정되었습니다. 전체 SCA의 4분의 3은 가격 프레임워크를 갖고 있고 4분의 1은 시장 가격에 연동되며, 대형 신규 SCA 고객 2곳과 계약을 체결했습니다. 모바일과 클라이언트를 포함한 모든 사업부에 SCA가 적용되고 있습니다.

설비투자 측면에서 업계의 핵심 제약은 클린룸 공간입니다. FY27 건설 Capex 증가분의 대부분은 2028년 말 이후 가동될 클린룸에 투입되며, 이는 캐파 확보에 걸리는 긴 시간과 수요에 대한 회사의 자신감을 보여준다고 Citi는 평가했습니다. 해당 지출이 곧바로 비트 증가로 이어지지는 않으며, 필요 시 장비를 투입하는 구조입니다. FY27 Capex는 약 500억 달러 중반 수준이며, 하반기에만 250억 달러 이상이 집행될 예정입니다. NAND는 현재 싱가포르 클린룸을 활용해 성장하고 있으며, 신규 NAND 클린룸은 2028년 하반기에 가동됩니다. 또한 CPU는 LP, DDR, SSD 탑재율이 높아 DRAM 수급을 더욱 제약하는 요인이 되고 있으며, 회사는 에이전틱 워크플로의 사례로 Meta Muse를 언급했습니다.

주주환원과 관련해 마이크론은 초과 현금의 100%를 장기적으로 환원할 계획이며 대부분 자사주 매입 형태가 될 것이나, 12월까지는 CHIPS법 협약에 따라 제한됩니다. Citi는 10월 초 공개될 10-K에서 관련 업데이트를 주목하고 있습니다.

이를 반영해 Citi는 FY27/28/29 EPS 추정치를 각각 9%/8%/4% 상향한 157.54달러/162.77달러/160.07달러로 조정했으며, 목표주가 1,300달러는 소폭 낮아진 약 8배의 시장 조정 P/E 멀티플을 적용해 유지했습니다. 이는 전례 없는 가격 환경과 SCA 등장을 고려해 과거 DRAM 업사이클 당시 거래 범위 대비 소폭 프리미엄을 부여한 것입니다. 9월 30일 종가 1,065.11달러 기준 기대 수익률은 22.1%이며, 투자의견 Buy를 유지했습니다.

그냥 하지 말라니까진짜