도이치
AI는 과거 어떤 기술·고성장기도 허락하지 않았던 지속 가능한 이익의 상방 돌파를 가능케 하는가, 아니면 capex 붐이 모든 배를 띄우는 이익 버블의 신호인가.
📈 맥락
S&P 500 분기 EPS가 1935년 이후 90년간 유지된 연 +6.5% 성장 채널을 상방으로 돌파한 상황. 과거 고성장기(전후 붐, 닷컴, 팬데믹 부양)조차 채널 상단을 뚫지 못했다는 점에서 이례적.
⚖️ 양쪽 논리
브레이크아웃 쪽 — 2분기 글로벌 이익이 팬데믹 제외 사상 최강이고, 어닝비트 폭도 미국·일본에서 기록적. AI가 실제 생산성·마진 개선으로 이어진다면 새로운 이익 고원이 정당화될 수 있음.
버블 쪽 — 상위 5개사 capex가 나머지 495개사의 2배를 넘는 구조에서, 하이퍼스케일러의 지출이 곧 수혜 기업들(반도체·하드웨어·건설·전기장비)의 매출·이익이 되는 순환 — capex가 꺾이면 그 이익도 같이 꺾이는 "서로 띄워주는" 이익일 수 있다는 의심.
AI는 과거 어떤 기술·고성장기도 허락하지 않았던 지속 가능한 이익의 상방 돌파를 가능케 하는가, 아니면 capex 붐이 모든 배를 띄우는 이익 버블의 신호인가.
📈 맥락
S&P 500 분기 EPS가 1935년 이후 90년간 유지된 연 +6.5% 성장 채널을 상방으로 돌파한 상황. 과거 고성장기(전후 붐, 닷컴, 팬데믹 부양)조차 채널 상단을 뚫지 못했다는 점에서 이례적.
⚖️ 양쪽 논리
브레이크아웃 쪽 — 2분기 글로벌 이익이 팬데믹 제외 사상 최강이고, 어닝비트 폭도 미국·일본에서 기록적. AI가 실제 생산성·마진 개선으로 이어진다면 새로운 이익 고원이 정당화될 수 있음.
버블 쪽 — 상위 5개사 capex가 나머지 495개사의 2배를 넘는 구조에서, 하이퍼스케일러의 지출이 곧 수혜 기업들(반도체·하드웨어·건설·전기장비)의 매출·이익이 되는 순환 — capex가 꺾이면 그 이익도 같이 꺾이는 "서로 띄워주는" 이익일 수 있다는 의심.
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HD현대마린솔루션
제이피모건
🎯 헤드라인: HHI 중속엔진 증설 발표 — 기다리던 이익 동력 확정
HD현대중공업(HHI)이 중속(4행정) 엔진 캐파 증설을 발표 — HMS는 HHI 4행정 엔진의 독점 서비스 제공자로서 데이터센터(DC) 수주에서 길고 지속적인 이익 스트림을 창출할 수 있는 만큼, 이번 캐파 확정이 핵심 이익 드라이버라는 판단.
2028년 이후 이익에 의미 있는 업사이드 — 2028~30E 영업이익 추정치 +1%/+7%/+14% 상향(6,340억/8,300억/1.1조 원). 2027E는 거의 불변이라 TP 28만 원(27E P/E 27배)·OW 유지.
📈 상향의 산수
기존 DC 엔진 MRO 추정(HHI-Aperion/Corban Energy 수주만 반영)은 2028~36E 매출/영업이익 1.2조/4,900억 원 — 신규 추정은 같은 기간 4.0조/1.6조 원으로 3배 가까이 확대. HHI 가동률 램프를 28~30E 30%/50%/100%(1.2GW/2.0GW/4.0GW = 연 50/90/180대)로 반영한 결과. 엔진당 MRO 가치·OPM 40% 가정은 유지.
🔧 MRO 가정 복기
① MRO 매출은 1사이클(3년)당 엔진 ASP의 약 30% ② 그중 약 70%가 사이클 3년차에 발생 ③ 2사이클(4년차~)부터는 예비부품·스폿 정비 추가로 매출 인식이 점증. 40% OPM 가정에도 업사이드 여지 — MW당 계약가치 상승 + 영업 레버리지 개선.
📊 주가·다음 촉매
자본집약도가 낮고 예측 가능한 AIDC 이익 창출력에 시장이 프리미엄을 부여한 것으로 해석.
다음 촉매: ① HHI의 추가 AIDC 수주 공시 ② FDC 관련 사업 업데이트. 지난주 커버리지 확대 노트에서 "DC는 한화엔진의 숨은 가치"라 했는데, HMS 쪽 DC 스토리도 캐파 확정으로 구체화된 셈.
💰 밸류에이션·리스크
P/E 27배는 해운기자재 피어 대비 약 20% 프리미엄 — 전망 기간 너머의 성장성, 낮은 사업 리스크, 강한 주주환원 전망이 근거. P/E를 쓰는 이유: ① 조선과 달리 안정적·경기방어적 애프터마켓 ② 성장에 대규모 고정자본 불요 ③ 순이익이 FCF·주주환원으로 직결. 리스크: 비계열 AM 확장 지연, 경쟁 심화, 선주들의 에코 레트로핏 대신 선박 교체·감속운항 선택.
28만원 오버웨잇
제이피모건
🎯 헤드라인: HHI 중속엔진 증설 발표 — 기다리던 이익 동력 확정
HD현대중공업(HHI)이 중속(4행정) 엔진 캐파 증설을 발표 — HMS는 HHI 4행정 엔진의 독점 서비스 제공자로서 데이터센터(DC) 수주에서 길고 지속적인 이익 스트림을 창출할 수 있는 만큼, 이번 캐파 확정이 핵심 이익 드라이버라는 판단.
2028년 이후 이익에 의미 있는 업사이드 — 2028~30E 영업이익 추정치 +1%/+7%/+14% 상향(6,340억/8,300억/1.1조 원). 2027E는 거의 불변이라 TP 28만 원(27E P/E 27배)·OW 유지.
📈 상향의 산수
기존 DC 엔진 MRO 추정(HHI-Aperion/Corban Energy 수주만 반영)은 2028~36E 매출/영업이익 1.2조/4,900억 원 — 신규 추정은 같은 기간 4.0조/1.6조 원으로 3배 가까이 확대. HHI 가동률 램프를 28~30E 30%/50%/100%(1.2GW/2.0GW/4.0GW = 연 50/90/180대)로 반영한 결과. 엔진당 MRO 가치·OPM 40% 가정은 유지.
🔧 MRO 가정 복기
① MRO 매출은 1사이클(3년)당 엔진 ASP의 약 30% ② 그중 약 70%가 사이클 3년차에 발생 ③ 2사이클(4년차~)부터는 예비부품·스폿 정비 추가로 매출 인식이 점증. 40% OPM 가정에도 업사이드 여지 — MW당 계약가치 상승 + 영업 레버리지 개선.
📊 주가·다음 촉매
자본집약도가 낮고 예측 가능한 AIDC 이익 창출력에 시장이 프리미엄을 부여한 것으로 해석.
다음 촉매: ① HHI의 추가 AIDC 수주 공시 ② FDC 관련 사업 업데이트. 지난주 커버리지 확대 노트에서 "DC는 한화엔진의 숨은 가치"라 했는데, HMS 쪽 DC 스토리도 캐파 확정으로 구체화된 셈.
💰 밸류에이션·리스크
P/E 27배는 해운기자재 피어 대비 약 20% 프리미엄 — 전망 기간 너머의 성장성, 낮은 사업 리스크, 강한 주주환원 전망이 근거. P/E를 쓰는 이유: ① 조선과 달리 안정적·경기방어적 애프터마켓 ② 성장에 대규모 고정자본 불요 ③ 순이익이 FCF·주주환원으로 직결. 리스크: 비계열 AM 확장 지연, 경쟁 심화, 선주들의 에코 레트로핏 대신 선박 교체·감속운항 선택.
28만원 오버웨잇
❤9👍1
삼성전기 골드만
NDR(미국) 8대 테이크어웨이
1️⃣ 3Q26 가이던스 유지 = 사실상 펀더멘털 상향
분기 중 원화가 달러 대비 약 13% 절상되는 역풍에도 매출·영업이익 가이던스 유지 — 핵심 펀더멘털 전망이 실제로는 개선됐다는 방증. MLCC는 매출 QoQ 10%대 후반 성장 + OPM ~20%, 기판도 QoQ +20% 성장 + OPM ~20% 전망.
2️⃣ 타이트한 공급 → MLCC 가격 우호적
유통사향 MLCC(매출의 ~10%)는 올해 이미 두 차례 가격 인상. 나머지 직납 고객과도 가격 조정 협의 중 — 결과가 곧 결정될 예정.
3️⃣ MLCC 매출의 상당분이 LTA로
일부 모바일 고객은 향후 2~3년 공급 부족까지 우려하며 선물량 확보 중 — LTA 체결 증가. 내년 MLCC 매출의 약 60%가 LTA 커버 전망(통상 1년, 일부는 더 길게 요구). 물량은 보장, 가격은 기준가 기반으로 시장 상황 따라 조정되는 구조 — 메모리 LTA 확산과 같은 흐름이 부품까지 번진 그림.
4️⃣ AI 데이터센터 MLCC 비중: 2028년 40%까지
AI 서버의 MLCC 콘텐츠 급증 + 높은 가격 프리미엄으로 AI DC MLCC 시장은 올해 70~80% 성장 전망 — 삼성전기는 시장을 웃도는 약 100% YoY 성장, 내년엔 가속 예상. AI 비중은 올해 ~20% → 내년 30%+ → 2년 내 ~40% 경로.
5️⃣ AI 믹스 확대 = 마진 순풍
전체 MLCC OPM ~20% vs AI DC MLCC ~30%, 최고급 제품은 40%에 근접 — 믹스 개선 자체가 전사 MLCC 마진을 끌어올리는 구조.
6️⃣ 실리콘 커패시터: 또 하나의 장기 성장축
MLCC의 대체재가 아닌 보완재 — 더 작고 얇은 폼팩터로 칩에 더 가까이 붙어 노이즈 필터링 우수. 5월 발표된 빅테크 단일 고객과의 약 10억 달러 계약이 관심의 증거. 유의미한 매출은 내년부터, 본격 인식은 2028년. 고용량 실리콘 커패시터 개발 역량 + 그룹 내 파운드리 보유가 강점이며, 장기적으로 실리콘 커패시터 내장 패키지 기판의 턴키 솔루션 제공이 가능한 독보적 포지션.
7️⃣ ABF 기판에도 AI 순풍
데이터센터(서버/네트워크)가 ABF 매출의 약 60% → 2년 내 70% 전망. 공급 타이트로 1Q26부터 가격 조정 + AI향 믹스 개선으로 마진 상승 중. 2028년부터 베트남·한국 신규 캐파 램프 — 2030년 캐파는 작년 대비 2배, ABF 매출은 올해 대비 3배 이상 목표.
8️⃣ ABF 타이트는 MLCC보다 심할 수도 — 2032년까지 LTA
ABF는 커스텀 제품인 데다 AI DC용은 대형 바디·고층수라 수율 확보가 어려워 공급 타이트가 MLCC보다 심각할 가능성. 고객 칩 로드맵에 맞춰 최장 2032년까지의 LTA 협의 중 — 선수금으로 캐파 선확보 + 연간 가동률 보장 구조.
225만원 매수
NDR(미국) 8대 테이크어웨이
1️⃣ 3Q26 가이던스 유지 = 사실상 펀더멘털 상향
분기 중 원화가 달러 대비 약 13% 절상되는 역풍에도 매출·영업이익 가이던스 유지 — 핵심 펀더멘털 전망이 실제로는 개선됐다는 방증. MLCC는 매출 QoQ 10%대 후반 성장 + OPM ~20%, 기판도 QoQ +20% 성장 + OPM ~20% 전망.
2️⃣ 타이트한 공급 → MLCC 가격 우호적
유통사향 MLCC(매출의 ~10%)는 올해 이미 두 차례 가격 인상. 나머지 직납 고객과도 가격 조정 협의 중 — 결과가 곧 결정될 예정.
3️⃣ MLCC 매출의 상당분이 LTA로
일부 모바일 고객은 향후 2~3년 공급 부족까지 우려하며 선물량 확보 중 — LTA 체결 증가. 내년 MLCC 매출의 약 60%가 LTA 커버 전망(통상 1년, 일부는 더 길게 요구). 물량은 보장, 가격은 기준가 기반으로 시장 상황 따라 조정되는 구조 — 메모리 LTA 확산과 같은 흐름이 부품까지 번진 그림.
4️⃣ AI 데이터센터 MLCC 비중: 2028년 40%까지
AI 서버의 MLCC 콘텐츠 급증 + 높은 가격 프리미엄으로 AI DC MLCC 시장은 올해 70~80% 성장 전망 — 삼성전기는 시장을 웃도는 약 100% YoY 성장, 내년엔 가속 예상. AI 비중은 올해 ~20% → 내년 30%+ → 2년 내 ~40% 경로.
5️⃣ AI 믹스 확대 = 마진 순풍
전체 MLCC OPM ~20% vs AI DC MLCC ~30%, 최고급 제품은 40%에 근접 — 믹스 개선 자체가 전사 MLCC 마진을 끌어올리는 구조.
6️⃣ 실리콘 커패시터: 또 하나의 장기 성장축
MLCC의 대체재가 아닌 보완재 — 더 작고 얇은 폼팩터로 칩에 더 가까이 붙어 노이즈 필터링 우수. 5월 발표된 빅테크 단일 고객과의 약 10억 달러 계약이 관심의 증거. 유의미한 매출은 내년부터, 본격 인식은 2028년. 고용량 실리콘 커패시터 개발 역량 + 그룹 내 파운드리 보유가 강점이며, 장기적으로 실리콘 커패시터 내장 패키지 기판의 턴키 솔루션 제공이 가능한 독보적 포지션.
7️⃣ ABF 기판에도 AI 순풍
데이터센터(서버/네트워크)가 ABF 매출의 약 60% → 2년 내 70% 전망. 공급 타이트로 1Q26부터 가격 조정 + AI향 믹스 개선으로 마진 상승 중. 2028년부터 베트남·한국 신규 캐파 램프 — 2030년 캐파는 작년 대비 2배, ABF 매출은 올해 대비 3배 이상 목표.
8️⃣ ABF 타이트는 MLCC보다 심할 수도 — 2032년까지 LTA
ABF는 커스텀 제품인 데다 AI DC용은 대형 바디·고층수라 수율 확보가 어려워 공급 타이트가 MLCC보다 심각할 가능성. 고객 칩 로드맵에 맞춰 최장 2032년까지의 LTA 협의 중 — 선수금으로 캐파 선확보 + 연간 가동률 보장 구조.
225만원 매수
❤24🔥1
북미 투자자 피드백: 한국 테크 섹터
골드만
삼성전자 Buy·CL / SK하이닉스 Buy 유지
🌎 총평
토론토·보스턴·뉴욕·샌프란시스코 투자자 미팅 — 북미 투자자들은 아시아 투자자들보다 메모리에 전반적으로 더 긍정적. 삼성 vs 하이닉스 간 뚜렷한 선호는 없었지만 두 종목 모두 관심도는 매우 높음.
1️⃣ 메모리 긍정론 우세
펀더멘털은 견조하고 현 밸류에이션에서 하방은 제한적이라는 데 대체로 동의. 다만 적극 매수를 미루는 이유는 단기 촉매 부재 + 포지셔닝 부담.
2️⃣ 단기 가격·실적 기대는 이미 하향
3Q26 DRAM·NAND ASP +20% QoQ가 컨센서스 수준이고, 분기 중 원화 급절상으로 양사 3분기 실적엔 하방 여지가 있다는 인식이 이미 형성.
3️⃣ HBM 가격: 뷰는 넓지만 눈높이는 낮아짐
강세론자는 HBM 마진이 범용 DRAM에 근접하려면 +100% 훨씬 초과 상승 필요, 보수론자는 고객 비용 부담을 이유로 ~+50% YoY 모델링. 몇 달 전 ~+200% 기대에서 전반적으로 하향된 상태. GS는 내년 블렌디드 ASP +100% YoY 전망 유지 — 제품·고객 믹스 덕에 삼성에 추가 업사이드.
4️⃣ LTA: 여전히 강세-약세 대립
약세론은 장기 구속력에 회의적, 강세론은 롤링 계약·커버리지 확대·선수금의 구속력을 긍정 평가. 입증 책임은 강세론 쪽에 있다는 데는 양쪽 모두 동의 — LTA 기반의 안정적 이익 성장이 실제로 나와야 함.
5️⃣ 디스펙은 수요 약화가 아닌 공급 부족 탓
대부분 공감 — 다만 박스당 메모리 콘텐츠 감소를 칩 물량 증가가 단기에 다 상쇄하지 못할 수 있다는 우려는 존재.
6️⃣ 중국 공급은 이미 모델에 반영
다수가 2028년까지 중국의 DRAM 포함 10%+ 점유율을 이미 가정 — 과거와 달리 중국발 공급과잉 반발이 줄었고, 특히 EUV 접근 제한으로 기술 갭이 큰 DRAM에서는 향후 2년간 문제없다는 컨센서스.
7️⃣ 삼성 파운드리 관심 급증
과거·타지역 대비 질문 수가 뚜렷이 증가 — 손익분기 시점, HBM용 4nm 베이스다이 기여, capex 전망이 단골 질문. 수년간 이익 기여는 미미하다는 게 중론이나 밸류에이션 반영 여부는 의견 갈림.
8️⃣ 주주환원: 하방 지지엔 충분, 촉매엔 부족
양사 환원 발표가 주가 하방을 제한한다는 데 동의 — 다만 눈높이가 높았던 만큼 의미 있는 상승 촉매가 되려면 추가 조치 필요. 삼성엔 배당과 함께 유의미한 바이백 가능 여부(NDR에서 "그룹 계열 영향과 무관하게 모두 검토" 답변), 우선주 할인 대응, 최소한 "FCF 50%" → "50% 이상"으로의 정책 업그레이드 요구. 하이닉스엔 신정책(FCF 50% 이상)의 업사이드와 바이백 vs 배당 배분이 화두 — 대다수가 바이백 선호.
9️⃣ 밸류에이션: P/B의 퇴장
P/E 중심 논의는 유지되나 상반기와 달리 두 자릿수 P/E 목표를 말하는 투자자는 감소. 과거 사이클 대비 P/B 논의 시간은 크게 줄어듦 — 밸류에이션 프레임 자체가 바뀌는 신호.
🔟 삼성 vs 하이닉스: 무승부
삼성 선호 논리 — 상대적으로 나은 메모리 가격·높은 범용 비중, HBM4 순항·점유율 회복, 메모리+파운드리 시너지, 덜 부담스러운 밸류에이션.
하이닉스 선호 논리 — 주주환원, 높은 베타, 로컬-ADR 할인 축소 여지. 뚜렷한 승자 없이 양쪽 다 뜨거운 관심.
골드만
삼성전자 Buy·CL / SK하이닉스 Buy 유지
🌎 총평
토론토·보스턴·뉴욕·샌프란시스코 투자자 미팅 — 북미 투자자들은 아시아 투자자들보다 메모리에 전반적으로 더 긍정적. 삼성 vs 하이닉스 간 뚜렷한 선호는 없었지만 두 종목 모두 관심도는 매우 높음.
1️⃣ 메모리 긍정론 우세
펀더멘털은 견조하고 현 밸류에이션에서 하방은 제한적이라는 데 대체로 동의. 다만 적극 매수를 미루는 이유는 단기 촉매 부재 + 포지셔닝 부담.
2️⃣ 단기 가격·실적 기대는 이미 하향
3Q26 DRAM·NAND ASP +20% QoQ가 컨센서스 수준이고, 분기 중 원화 급절상으로 양사 3분기 실적엔 하방 여지가 있다는 인식이 이미 형성.
3️⃣ HBM 가격: 뷰는 넓지만 눈높이는 낮아짐
강세론자는 HBM 마진이 범용 DRAM에 근접하려면 +100% 훨씬 초과 상승 필요, 보수론자는 고객 비용 부담을 이유로 ~+50% YoY 모델링. 몇 달 전 ~+200% 기대에서 전반적으로 하향된 상태. GS는 내년 블렌디드 ASP +100% YoY 전망 유지 — 제품·고객 믹스 덕에 삼성에 추가 업사이드.
4️⃣ LTA: 여전히 강세-약세 대립
약세론은 장기 구속력에 회의적, 강세론은 롤링 계약·커버리지 확대·선수금의 구속력을 긍정 평가. 입증 책임은 강세론 쪽에 있다는 데는 양쪽 모두 동의 — LTA 기반의 안정적 이익 성장이 실제로 나와야 함.
5️⃣ 디스펙은 수요 약화가 아닌 공급 부족 탓
대부분 공감 — 다만 박스당 메모리 콘텐츠 감소를 칩 물량 증가가 단기에 다 상쇄하지 못할 수 있다는 우려는 존재.
6️⃣ 중국 공급은 이미 모델에 반영
다수가 2028년까지 중국의 DRAM 포함 10%+ 점유율을 이미 가정 — 과거와 달리 중국발 공급과잉 반발이 줄었고, 특히 EUV 접근 제한으로 기술 갭이 큰 DRAM에서는 향후 2년간 문제없다는 컨센서스.
7️⃣ 삼성 파운드리 관심 급증
과거·타지역 대비 질문 수가 뚜렷이 증가 — 손익분기 시점, HBM용 4nm 베이스다이 기여, capex 전망이 단골 질문. 수년간 이익 기여는 미미하다는 게 중론이나 밸류에이션 반영 여부는 의견 갈림.
8️⃣ 주주환원: 하방 지지엔 충분, 촉매엔 부족
양사 환원 발표가 주가 하방을 제한한다는 데 동의 — 다만 눈높이가 높았던 만큼 의미 있는 상승 촉매가 되려면 추가 조치 필요. 삼성엔 배당과 함께 유의미한 바이백 가능 여부(NDR에서 "그룹 계열 영향과 무관하게 모두 검토" 답변), 우선주 할인 대응, 최소한 "FCF 50%" → "50% 이상"으로의 정책 업그레이드 요구. 하이닉스엔 신정책(FCF 50% 이상)의 업사이드와 바이백 vs 배당 배분이 화두 — 대다수가 바이백 선호.
9️⃣ 밸류에이션: P/B의 퇴장
P/E 중심 논의는 유지되나 상반기와 달리 두 자릿수 P/E 목표를 말하는 투자자는 감소. 과거 사이클 대비 P/B 논의 시간은 크게 줄어듦 — 밸류에이션 프레임 자체가 바뀌는 신호.
🔟 삼성 vs 하이닉스: 무승부
삼성 선호 논리 — 상대적으로 나은 메모리 가격·높은 범용 비중, HBM4 순항·점유율 회복, 메모리+파운드리 시너지, 덜 부담스러운 밸류에이션.
하이닉스 선호 논리 — 주주환원, 높은 베타, 로컬-ADR 할인 축소 여지. 뚜렷한 승자 없이 양쪽 다 뜨거운 관심.
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현대차그룹 자율주행 미디어데이 노트
제이피모건
(현대차·기아 OW 유지)
🎯 헤드라인: 첫 실도심 주행 영상 공개 — 투명한 진행 상황 업데이트
9월 11일 미디어데이에서 자체 자율주행 AI "아트리아(Atria) AI"를 탑재한 SDV 테스트 차량이 운전자 개입 없이 도심 루트를 완주하는 실주행 영상을 처음 공개. 첨단차량플랫폼 총괄 박민우 박사와 실무 엔지니어들이 직접 나서고 발표자료까지 공유해 메시지 신뢰도를 높인 행사라는 평가.
🚗 데모 수준: 'Level 2++' — 초보 운전자를 닮았다
많은 도심 상황을 자율 처리하는 Level 2++ 수준으로 판단. 엣지케이스에서의 미성숙도 노출: 급끼어들기에 급제동(아트리아가 상황을 못 잡아 룰 기반 안전 폴백에 의존한 듯), 차로 소멸 전 선제 차선변경 실패 후 뒤늦은 조작, 교량 진입부에서 노변 주차구역 쪽으로 쏠림, 빈 횡단보도에서의 과도하게 조심스러운 우회전, 택시 끼어들기 후 완전 정지 → 재출발 등 — 복잡한 도심에서 초보 운전자 같은 거동.
✅ 그럼에도 고무적인 신호
어려운 상황에서도 운전자에게 갑자기 제어권을 넘기지 않고 스스로 상황을 완결 — 급격한 전환 리스크 감소. 주행 가능 공간을 분할해 틈새를 찾아가는 점유 기반 추론(occupancy-based reasoning)도 시연. 보수적 거동들은 데이터 플라이휠이 커지면 개선된다는 설명.
🔄 핵심 레버는 데이터
현재 데이터 수집 차량 약 40대 운영, 연말까지 광주 파일럿 램프업으로 확대. 양산 시 연 700만 대+(현대차·기아)라는 압도적 스케일이 열리지만, 관건은 최고가치 시나리오의 선별 수집·라벨링 — 핵심 이벤트 전후 15초 구간(센서 데이터·차량 신호·아트리아 중간 출력 포함)을 서버로 올리는 "스페셜 이벤트 레코딩" 시스템 개발 중. JPM 로보틱스 리포트에서 강조했던 "조기 배치 → 데이터 플라이휠" 논리가 자율주행에서도 동일하게 작동하는 구도.
📅 상용화 일정 불변
2028년 엔비디아 하이페리온 아키텍처(GPU+카메라·레이더·초음파) + NDAS(엔비디아 DRIVE AV)로 상용 출시 → 2029년부터 자체 아트리아 AI를 OTA로 도입. 엔비디아 단독 의존이 아니며, 서두르다 미완성 제품을 내느니 2029년이 늦지 않다는 게 박 박사의 입장.
💡 결론
완벽함이 아니라 꾸준한 개선의 증거를 원하는 투자자들에게 건설적인 커뮤니케이션 이벤트 — 자율주행 신뢰성이 그룹의 미래 이익·밸류에이션과 점점 직결되는 국면. ① HEV 믹스 개선 지속 ② 로보틱스 옵션가치 ③ 자율주행의 신뢰할 만한 진전을 근거로 현대차·기아 OW 유지.
제이피모건
(현대차·기아 OW 유지)
🎯 헤드라인: 첫 실도심 주행 영상 공개 — 투명한 진행 상황 업데이트
9월 11일 미디어데이에서 자체 자율주행 AI "아트리아(Atria) AI"를 탑재한 SDV 테스트 차량이 운전자 개입 없이 도심 루트를 완주하는 실주행 영상을 처음 공개. 첨단차량플랫폼 총괄 박민우 박사와 실무 엔지니어들이 직접 나서고 발표자료까지 공유해 메시지 신뢰도를 높인 행사라는 평가.
🚗 데모 수준: 'Level 2++' — 초보 운전자를 닮았다
많은 도심 상황을 자율 처리하는 Level 2++ 수준으로 판단. 엣지케이스에서의 미성숙도 노출: 급끼어들기에 급제동(아트리아가 상황을 못 잡아 룰 기반 안전 폴백에 의존한 듯), 차로 소멸 전 선제 차선변경 실패 후 뒤늦은 조작, 교량 진입부에서 노변 주차구역 쪽으로 쏠림, 빈 횡단보도에서의 과도하게 조심스러운 우회전, 택시 끼어들기 후 완전 정지 → 재출발 등 — 복잡한 도심에서 초보 운전자 같은 거동.
✅ 그럼에도 고무적인 신호
어려운 상황에서도 운전자에게 갑자기 제어권을 넘기지 않고 스스로 상황을 완결 — 급격한 전환 리스크 감소. 주행 가능 공간을 분할해 틈새를 찾아가는 점유 기반 추론(occupancy-based reasoning)도 시연. 보수적 거동들은 데이터 플라이휠이 커지면 개선된다는 설명.
🔄 핵심 레버는 데이터
현재 데이터 수집 차량 약 40대 운영, 연말까지 광주 파일럿 램프업으로 확대. 양산 시 연 700만 대+(현대차·기아)라는 압도적 스케일이 열리지만, 관건은 최고가치 시나리오의 선별 수집·라벨링 — 핵심 이벤트 전후 15초 구간(센서 데이터·차량 신호·아트리아 중간 출력 포함)을 서버로 올리는 "스페셜 이벤트 레코딩" 시스템 개발 중. JPM 로보틱스 리포트에서 강조했던 "조기 배치 → 데이터 플라이휠" 논리가 자율주행에서도 동일하게 작동하는 구도.
📅 상용화 일정 불변
2028년 엔비디아 하이페리온 아키텍처(GPU+카메라·레이더·초음파) + NDAS(엔비디아 DRIVE AV)로 상용 출시 → 2029년부터 자체 아트리아 AI를 OTA로 도입. 엔비디아 단독 의존이 아니며, 서두르다 미완성 제품을 내느니 2029년이 늦지 않다는 게 박 박사의 입장.
💡 결론
완벽함이 아니라 꾸준한 개선의 증거를 원하는 투자자들에게 건설적인 커뮤니케이션 이벤트 — 자율주행 신뢰성이 그룹의 미래 이익·밸류에이션과 점점 직결되는 국면. ① HEV 믹스 개선 지속 ② 로보틱스 옵션가치 ③ 자율주행의 신뢰할 만한 진전을 근거로 현대차·기아 OW 유지.
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■ 오늘스케줄 - 09월15일 화요일
이형일·이소영·김승원 장관 후보자 인사청문회
IAA 트랜스포테이션(상용차) 전시회(현지시간)
KT클라우드 서밋 2026
7월 통화 및 유동성
8월 수출입물가지수 및 무역지수(잠정)
26년 16차 금통위 의사록 공개
빅웨이브로보틱스 공모청약
와이즈플래닛컴퍼니 공모청약
코윈테크 상호변경(코윈로보틱스)
아즈텍WB 거래정지(주식병합)
루멘스바이오스 거래정지(주식병합)
핑거스토리 추가상장(유상증자)
에임드바이오 추가상장(BW행사)
올릭스 추가상장(주식매수선택권행사/주식전환)
이수앱지스 추가상장(CB전환)
금호전기 추가상장(CB전환)
트리니티항공 보호예수 해제
비투엔 보호예수 해제
중국 : 수출입, 무역수지, 8월생산·소비·투자·주택가격 지표
유로 : ZEW 경기기대지수
독일 : ZEW 경기기대지수
미국 : 뉴욕제조업지수, ADP주간고용변화, 20년국채입찰
이형일·이소영·김승원 장관 후보자 인사청문회
IAA 트랜스포테이션(상용차) 전시회(현지시간)
KT클라우드 서밋 2026
7월 통화 및 유동성
8월 수출입물가지수 및 무역지수(잠정)
26년 16차 금통위 의사록 공개
빅웨이브로보틱스 공모청약
와이즈플래닛컴퍼니 공모청약
코윈테크 상호변경(코윈로보틱스)
아즈텍WB 거래정지(주식병합)
루멘스바이오스 거래정지(주식병합)
핑거스토리 추가상장(유상증자)
에임드바이오 추가상장(BW행사)
올릭스 추가상장(주식매수선택권행사/주식전환)
이수앱지스 추가상장(CB전환)
금호전기 추가상장(CB전환)
트리니티항공 보호예수 해제
비투엔 보호예수 해제
중국 : 수출입, 무역수지, 8월생산·소비·투자·주택가격 지표
유로 : ZEW 경기기대지수
독일 : ZEW 경기기대지수
미국 : 뉴욕제조업지수, ADP주간고용변화, 20년국채입찰
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삼성전자·SK하이닉스 모델 업데이트
씨티
디스펙·AI 안전성 우려에도, 지속학습이 HBM·서버 DRAM·eSSD 등 여러 세그먼트의 메모리 수요를 자극해 2028E까지 수급을 더 타이트하게 만들 것이라는 판단 — 이를 반영해 양사 추정치 동반 상향.
📱 삼성전자 (Buy, TP 43만 원 / 현재가 24.9만 원, 총기대수익률 76.7%)
27E/28E 영업이익 +6%/+9% 상향 → 491.5조/513.6조 원. 2026E EPS 41,963원(+538%) → 2027E 54,154원. 현 주가 기준 P/E 26E 5.9배 / 27E 4.6배, 배당수익률 26E 4.0% → 27E 7.3%.
💾 SK하이닉스 (Buy, TP 300만 원 / 현재가 169.7만 원, 총기대수익률 77.6%)
27E/28E 영업이익 +4%/+8% 상향 → 369.7조/435.9조 원.
씨티
디스펙·AI 안전성 우려에도, 지속학습이 HBM·서버 DRAM·eSSD 등 여러 세그먼트의 메모리 수요를 자극해 2028E까지 수급을 더 타이트하게 만들 것이라는 판단 — 이를 반영해 양사 추정치 동반 상향.
📱 삼성전자 (Buy, TP 43만 원 / 현재가 24.9만 원, 총기대수익률 76.7%)
27E/28E 영업이익 +6%/+9% 상향 → 491.5조/513.6조 원. 2026E EPS 41,963원(+538%) → 2027E 54,154원. 현 주가 기준 P/E 26E 5.9배 / 27E 4.6배, 배당수익률 26E 4.0% → 27E 7.3%.
💾 SK하이닉스 (Buy, TP 300만 원 / 현재가 169.7만 원, 총기대수익률 77.6%)
27E/28E 영업이익 +4%/+8% 상향 → 369.7조/435.9조 원.
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한국 보험 제이피모건
금리 상승 트레이드는 반영 끝, 이제 재무상태표 리스크를 보라
🎯 헤드라인
국고 10년 금리 4.59%(YTD +1.21%p) — 듀레이션 미스매치 덕에 "금리 상승 = 보험주 호재"가 핵심 투자 논지로 자리 잡았지만, 이 트레이드는 이제 대체로 프라이싱 완료라는 판단. 초점은 세 가지 B/S 리스크로 이동해야 한다는 주장 — 자본이 약한 한화생명·현대해상은 최근 주가 급등에도 리스크가 더 크고, DB손해보험·SGI서울보증·삼성생명 선호(9월 초 리그테이블 노트와 동일한 선호 구도).
⚠️ 리스크 ①: 가용자본 — 금리 상승이 이제는 부담
자산-부채 듀레이션 매칭이 촘촘해질수록 금리 상승이 핵심자본에 긍정적이지 않게 되는 역설. 매칭은 금리가 천천히 조금씩 움직일 때 잘 작동 — 단기간 급격한 금리 변동에서는 ALM에 볼록성(convexity) 리스크 + 단기 유동성 압박 부상. 상반기 공시 기준 금리 100bp 상승 시 K-ICS 평균 -7%p. 커브 스티프닝을 감안하면 3분기 가용자본은 마이너스 변동 예상.
⚠️ 리스크 ②: 해약(lapse) 리스크 — 요구자본의 숨은 뇌관
장기보험리스크에서 해약리스크가 평균 42% 차지 — 요구자본 전체의 리스크 구성에도 대입 가능한 비중. 무위험금리 상승은 해약률 상승과 정(+)의 상관 — 현 금리 환경에서 더 보수적인 해약 쇼크 가정 등 해약리스크 차지 강화 가능성이 유의미하고, 이는 요구자본 증가 → 지급여력 추가 압박으로 연결. 한국 보험사들의 해약리스크 재보험 헤지 활용도가 낮다는 점도 취약점.
⚠️ 리스크 ③: CSM의 질 — 유지율이 말해주는 것
일본·인도 생보사와 달리 한국의 유지율 추이는 약함 — 상반기 기준 49회차(4년차, 조기해지 페널티가 최소화되는 시점 추정) 유지율이 39~57%에 불과. 5년차 이후 잔존 계약가치는 제한적 — 한화생명은 3년차 67% → 4년차 39%로 급락, 7년차엔 생보/손보 35%/41%까지 하락. 금리 상승과 맞물려 4년차 유지율이 작년 말 대비 전반적으로 악화. 해약 주도의 유지율 하락은 대규모 부(-)의 변동을 통해 CSM 잔액을 갉아먹고 미래 이익의 원천을 약화. 시장 논쟁이 UFR 수준·LLP 연장에 쏠려 있지만, 현 CSM 잔액과 신계약 CSM을 지탱할 만큼 FCF가 오래 지속될지 자체에 회의적이라는 게 핵심 문제의식.
🟢 Overweight
삼성생명 — 현재가 28.55만 / TP 53만 원 (상승여력 +86%) · P/E 26E 15.1배 · P/B 0.5배
삼성화재 — 66.1만 / TP 80만 원 (+21%) · P/E 12.1배 · P/B 1.0배
DB손해보험 — 18.87만 / TP 25만 원 (+32%) · P/E 7.2배 · P/B 1.0배
코리안리 — 1.502만 / TP 1.8만 원 (+20%) · P/E 5.4배 · P/B 0.7배
SGI서울보증 — 4.295만 / TP 9만 원 (+110%) · P/E 11.0배 · P/B 0.6배
⚪️ Neutral
현대해상 — 4.92만 / TP 4.6만 원 (-7%) · P/E 4.3배 · P/B 0.6배
🔴 Underweight
한화생명 — 5,970원 / TP 2,300원 (-61%) · P/E 7.5배 · P/B 0.3배
금리 상승 트레이드는 반영 끝, 이제 재무상태표 리스크를 보라
🎯 헤드라인
국고 10년 금리 4.59%(YTD +1.21%p) — 듀레이션 미스매치 덕에 "금리 상승 = 보험주 호재"가 핵심 투자 논지로 자리 잡았지만, 이 트레이드는 이제 대체로 프라이싱 완료라는 판단. 초점은 세 가지 B/S 리스크로 이동해야 한다는 주장 — 자본이 약한 한화생명·현대해상은 최근 주가 급등에도 리스크가 더 크고, DB손해보험·SGI서울보증·삼성생명 선호(9월 초 리그테이블 노트와 동일한 선호 구도).
⚠️ 리스크 ①: 가용자본 — 금리 상승이 이제는 부담
자산-부채 듀레이션 매칭이 촘촘해질수록 금리 상승이 핵심자본에 긍정적이지 않게 되는 역설. 매칭은 금리가 천천히 조금씩 움직일 때 잘 작동 — 단기간 급격한 금리 변동에서는 ALM에 볼록성(convexity) 리스크 + 단기 유동성 압박 부상. 상반기 공시 기준 금리 100bp 상승 시 K-ICS 평균 -7%p. 커브 스티프닝을 감안하면 3분기 가용자본은 마이너스 변동 예상.
⚠️ 리스크 ②: 해약(lapse) 리스크 — 요구자본의 숨은 뇌관
장기보험리스크에서 해약리스크가 평균 42% 차지 — 요구자본 전체의 리스크 구성에도 대입 가능한 비중. 무위험금리 상승은 해약률 상승과 정(+)의 상관 — 현 금리 환경에서 더 보수적인 해약 쇼크 가정 등 해약리스크 차지 강화 가능성이 유의미하고, 이는 요구자본 증가 → 지급여력 추가 압박으로 연결. 한국 보험사들의 해약리스크 재보험 헤지 활용도가 낮다는 점도 취약점.
⚠️ 리스크 ③: CSM의 질 — 유지율이 말해주는 것
일본·인도 생보사와 달리 한국의 유지율 추이는 약함 — 상반기 기준 49회차(4년차, 조기해지 페널티가 최소화되는 시점 추정) 유지율이 39~57%에 불과. 5년차 이후 잔존 계약가치는 제한적 — 한화생명은 3년차 67% → 4년차 39%로 급락, 7년차엔 생보/손보 35%/41%까지 하락. 금리 상승과 맞물려 4년차 유지율이 작년 말 대비 전반적으로 악화. 해약 주도의 유지율 하락은 대규모 부(-)의 변동을 통해 CSM 잔액을 갉아먹고 미래 이익의 원천을 약화. 시장 논쟁이 UFR 수준·LLP 연장에 쏠려 있지만, 현 CSM 잔액과 신계약 CSM을 지탱할 만큼 FCF가 오래 지속될지 자체에 회의적이라는 게 핵심 문제의식.
🟢 Overweight
삼성생명 — 현재가 28.55만 / TP 53만 원 (상승여력 +86%) · P/E 26E 15.1배 · P/B 0.5배
삼성화재 — 66.1만 / TP 80만 원 (+21%) · P/E 12.1배 · P/B 1.0배
DB손해보험 — 18.87만 / TP 25만 원 (+32%) · P/E 7.2배 · P/B 1.0배
코리안리 — 1.502만 / TP 1.8만 원 (+20%) · P/E 5.4배 · P/B 0.7배
SGI서울보증 — 4.295만 / TP 9만 원 (+110%) · P/E 11.0배 · P/B 0.6배
⚪️ Neutral
현대해상 — 4.92만 / TP 4.6만 원 (-7%) · P/E 4.3배 · P/B 0.6배
🔴 Underweight
한화생명 — 5,970원 / TP 2,300원 (-61%) · P/E 7.5배 · P/B 0.3배
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이수페타시스 제이피모건
Overweight 유지 TP 16.5만 원
🎯 헤드라인: 연말~1H27로 가는 매력적인 셋업 — 4월 고점 탈환 가능
YTD 언더퍼폼 후 최근 1개월 +11%(피어 -9%, 코스피 -4%) — 8월 중순의 "우려보다 양호"했던 2분기 실적이 배경. 업스트림(CCL 원가 전가 성공)·경쟁 구도(멀티램 증설로 점유율 안정화)·다운스트림(Zebrafish 레버리지 확대) 삼박자가 갖춰지며 4월 고점을 되찾을 수 있는 구도라는 판단.
촉매 세 가지: ① 3분기 실적(11월 중순)과 QoQ 마진 개선 ② HDI 전용 팹 발표(연내) ③ 점유율 안정화 추세 확인. 현재 27E P/E 16배 + 27E EPS +66% 성장(피어 20배·+63%) — 매집 권고.
🏭 업스트림: CCL 가격 전가는 순항
원재료비(주로 CCL)가 상반기 opex의 46% — 파나소닉(주 공급사)이 4월 20~30% 인상에 이어 9월 추가 인상. 시장은 마진 압박을 우려하지만 2분기 별도 마진 +1.2%p QoQ가 전가 순항의 증거.
CCL·T글라스 타이트 속에서 최종고객이 원재료 소싱·가격 협상을 주도해 이수의 조달 리스크를 덜어주는 구조. 주요 최종고객이 ASIC/네트워킹 스위치에 M8~M9 솔루션을 채택하고 있어 최근의 PTFE·글라스리스 PTFE·Q글라스 등 소재 스펙 변경 노이즈와는 상대적으로 무관.
⚔️ 경쟁: 점유율 하락, 1H27에 멈춘다
1Q24 약 19%에서 시작된 지갑점유율 하락이 1H27 10%대 초반에서 안정화 전망 — 멀티램 캐파가 26E 약 6K → 27E 13K로 2배+ 성장하는 덕분. 보수적 capex로 평균 이하 매출 성장을 해왔지만, 멀티램 캐파 믹스가 26/27E 24%/38%로 오르며 캐치업 예상.
멀티램 ASP는 VIPPO의 2~3배 — 멀티램 매출 비중이 25년 7% → 26E 32% → 27E 64%로 급증하며 블렌디드 ASP 성장이 26E +19% → 27E +28%로 가속(원가 전가 + 믹스 개선).
🔗 다운스트림: TPUv8에서 MTK·AVGO 양다리
시장의 오해 — 대만 DSP의 로컬 벤더 선호(GCE 등) 탓에 MTK가 점유율을 가져가면 이수의 포지션이 애매해진다는 우려. 경영진 체크 결과 이수는 TPUv8에서 MTK·AVGO 양쪽 모두 퀄 완료, 다만 캐파 한계로 물량 대부분은 MTK향 예상. MTK의 Zebrafish가 더 높은 소재 스펙을 요구 = 더 나은 마진이라 오히려 유리한 결과. TPUv9 이후의 HDI 경쟁력·벤더 배분 우려는 시기상조 — HDI 시장 개화는 2H28, 주류화는 2030(경영진). MSFT향 HDI 공급으로 트랙레코드를 쌓는 중이며 연내 HDI 전용 팹 발표가 우려를 덜어줄 촉매. 그때까지는 멀티램의 다목적 응용(가속기·네트워킹 스위치·CPO)이 이익의 주동력.
💰 밸류에이션
TP 16.5만 원은 P/E 25배(+1표준편차보다 약간 낮은 미드~업사이클 수준) — 경쟁 리스크 속 2H26/27E 영업이익 가속을 반영. FY26~28E EPS CAGR 42% 전망 — 8월 하향 노트(18.5만 → 16.5만 원) 당시의 목표가·논지를 유지하되, 이번엔 "우려 해소의 경로"를 구체화한 재확인 성격.
Overweight 유지 TP 16.5만 원
🎯 헤드라인: 연말~1H27로 가는 매력적인 셋업 — 4월 고점 탈환 가능
YTD 언더퍼폼 후 최근 1개월 +11%(피어 -9%, 코스피 -4%) — 8월 중순의 "우려보다 양호"했던 2분기 실적이 배경. 업스트림(CCL 원가 전가 성공)·경쟁 구도(멀티램 증설로 점유율 안정화)·다운스트림(Zebrafish 레버리지 확대) 삼박자가 갖춰지며 4월 고점을 되찾을 수 있는 구도라는 판단.
촉매 세 가지: ① 3분기 실적(11월 중순)과 QoQ 마진 개선 ② HDI 전용 팹 발표(연내) ③ 점유율 안정화 추세 확인. 현재 27E P/E 16배 + 27E EPS +66% 성장(피어 20배·+63%) — 매집 권고.
🏭 업스트림: CCL 가격 전가는 순항
원재료비(주로 CCL)가 상반기 opex의 46% — 파나소닉(주 공급사)이 4월 20~30% 인상에 이어 9월 추가 인상. 시장은 마진 압박을 우려하지만 2분기 별도 마진 +1.2%p QoQ가 전가 순항의 증거.
CCL·T글라스 타이트 속에서 최종고객이 원재료 소싱·가격 협상을 주도해 이수의 조달 리스크를 덜어주는 구조. 주요 최종고객이 ASIC/네트워킹 스위치에 M8~M9 솔루션을 채택하고 있어 최근의 PTFE·글라스리스 PTFE·Q글라스 등 소재 스펙 변경 노이즈와는 상대적으로 무관.
⚔️ 경쟁: 점유율 하락, 1H27에 멈춘다
1Q24 약 19%에서 시작된 지갑점유율 하락이 1H27 10%대 초반에서 안정화 전망 — 멀티램 캐파가 26E 약 6K → 27E 13K로 2배+ 성장하는 덕분. 보수적 capex로 평균 이하 매출 성장을 해왔지만, 멀티램 캐파 믹스가 26/27E 24%/38%로 오르며 캐치업 예상.
멀티램 ASP는 VIPPO의 2~3배 — 멀티램 매출 비중이 25년 7% → 26E 32% → 27E 64%로 급증하며 블렌디드 ASP 성장이 26E +19% → 27E +28%로 가속(원가 전가 + 믹스 개선).
🔗 다운스트림: TPUv8에서 MTK·AVGO 양다리
시장의 오해 — 대만 DSP의 로컬 벤더 선호(GCE 등) 탓에 MTK가 점유율을 가져가면 이수의 포지션이 애매해진다는 우려. 경영진 체크 결과 이수는 TPUv8에서 MTK·AVGO 양쪽 모두 퀄 완료, 다만 캐파 한계로 물량 대부분은 MTK향 예상. MTK의 Zebrafish가 더 높은 소재 스펙을 요구 = 더 나은 마진이라 오히려 유리한 결과. TPUv9 이후의 HDI 경쟁력·벤더 배분 우려는 시기상조 — HDI 시장 개화는 2H28, 주류화는 2030(경영진). MSFT향 HDI 공급으로 트랙레코드를 쌓는 중이며 연내 HDI 전용 팹 발표가 우려를 덜어줄 촉매. 그때까지는 멀티램의 다목적 응용(가속기·네트워킹 스위치·CPO)이 이익의 주동력.
💰 밸류에이션
TP 16.5만 원은 P/E 25배(+1표준편차보다 약간 낮은 미드~업사이클 수준) — 경쟁 리스크 속 2H26/27E 영업이익 가속을 반영. FY26~28E EPS CAGR 42% 전망 — 8월 하향 노트(18.5만 → 16.5만 원) 당시의 목표가·논지를 유지하되, 이번엔 "우려 해소의 경로"를 구체화한 재확인 성격.
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한국 경제 씨티
📌 국채시장 안정화 조치, 단기엔 기대하기 어렵다
🎯 헤드라인
9월 15일 국고 3년/10년 금리가 4.09%/4.60%까지 상승 — 각각 2023년 10월, 2022년 10월 이후 최고. 그러나 한은·기재부의 단기 시장 안정화 조치 여지는 제한적이라는 판단.
🏦 한은: 1.2조 원 매입은 안정화 조치가 아니다
9월 11일 한은이 14일 실행 예정인 1.2조 원 국고채 단순매입을 발표했지만, 보유 국채 만기 도래에 대응하는 기술적 오퍼레이션일 뿐 시장 안정 목적이 아니라고 명확히 선을 그음(대상도 전부 경과물 10년·20년물).
배경 숫자: 한은의 국고채 보유액은 2022년 10월 32.7조(총자산의 5.6%) → 2026년 7월 24.7조 원(3.9%)으로 감소했고, 만기 상환 스케줄상 2H26 -2.1조, 2027 -4.2조, 2028 -5.4조 원 추가 감소 전망.
즉 연 4~5조 원 매입은 보유 수준 유지용에 불과 — 레포 공개시장운영 체계상 일정 수준의 국고채 보유가 필요하기 때문. 진정한 QE성 개입과는 거리가 먼 규모라는 함의.
🏛 정부: 세수 잉여는 국채 감축이 아니라 미래대응기금으로
올해부터 국가재정법 55조의2에 따라 기획예산처·기재부는 매년 9월 당해연도 세입 재추계를 국회에 제출해야 함. 2026년 세수가 1차 추경 가정(701조 원)을 최대 50조 원 상회할 수 있다고 잠정 추정 — 그러나 2027년 예산안이 시사하듯 정부는 추경이나 국채 발행 축소보다 미래대응기금 적립을 우선할 전망.
2026년 국고채 발행계획(226조 원)에서 최대 5조 원 수준의 감액만 가능할 것으로 가정 — 실질 효과는 4분기 초장기물 공급 축소 정도.
💡 함의
금리가 다년 고점을 뚫는 국면에서 "당국이 곧 개입한다"는 기대에 기대지 말라는 메시지 — 한은 매입은 기술적, 재정 잉여는 기금으로 흡수되는 구조라 수급발 금리 상승 압력이 당분간 유지될 수 있다는 그림.
📌 국채시장 안정화 조치, 단기엔 기대하기 어렵다
🎯 헤드라인
9월 15일 국고 3년/10년 금리가 4.09%/4.60%까지 상승 — 각각 2023년 10월, 2022년 10월 이후 최고. 그러나 한은·기재부의 단기 시장 안정화 조치 여지는 제한적이라는 판단.
🏦 한은: 1.2조 원 매입은 안정화 조치가 아니다
9월 11일 한은이 14일 실행 예정인 1.2조 원 국고채 단순매입을 발표했지만, 보유 국채 만기 도래에 대응하는 기술적 오퍼레이션일 뿐 시장 안정 목적이 아니라고 명확히 선을 그음(대상도 전부 경과물 10년·20년물).
배경 숫자: 한은의 국고채 보유액은 2022년 10월 32.7조(총자산의 5.6%) → 2026년 7월 24.7조 원(3.9%)으로 감소했고, 만기 상환 스케줄상 2H26 -2.1조, 2027 -4.2조, 2028 -5.4조 원 추가 감소 전망.
즉 연 4~5조 원 매입은 보유 수준 유지용에 불과 — 레포 공개시장운영 체계상 일정 수준의 국고채 보유가 필요하기 때문. 진정한 QE성 개입과는 거리가 먼 규모라는 함의.
🏛 정부: 세수 잉여는 국채 감축이 아니라 미래대응기금으로
올해부터 국가재정법 55조의2에 따라 기획예산처·기재부는 매년 9월 당해연도 세입 재추계를 국회에 제출해야 함. 2026년 세수가 1차 추경 가정(701조 원)을 최대 50조 원 상회할 수 있다고 잠정 추정 — 그러나 2027년 예산안이 시사하듯 정부는 추경이나 국채 발행 축소보다 미래대응기금 적립을 우선할 전망.
2026년 국고채 발행계획(226조 원)에서 최대 5조 원 수준의 감액만 가능할 것으로 가정 — 실질 효과는 4분기 초장기물 공급 축소 정도.
💡 함의
금리가 다년 고점을 뚫는 국면에서 "당국이 곧 개입한다"는 기대에 기대지 말라는 메시지 — 한은 매입은 기술적, 재정 잉여는 기금으로 흡수되는 구조라 수급발 금리 상승 압력이 당분간 유지될 수 있다는 그림.
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