아이러니하게도 수요 파괴적인 구간을 고민해야할 시점

26년 3월말과 7월말을 비교하며 현재 포지션에 대한 고민이 많을 시기. 두 시기 모두 거의 유사한 상황. 다만 현재 상황을 객관적으로 보기 위해 우리가 점검해야할 사실들을 같이 고민해볼 필요가 있음.

26년 3월말 Newmoneymoves 리서치는 매크로보다는 AI에 집중해야한다는 이야기를 전해드렸던 것 같음. 그 배경에는 DRAM과 NAND 가격의 QoQ 상승 여력이 충분하고 펀더멘탈과 무관한 매크로 이슈로 인해 지수가 과도하게 급락하였기 때문에 트럼프 대통령의 발언 하나로 시장이 되돌려질 수 있는 구간이었기 때문. 더불 26년 1분기 미국 IT 어닝 서프라이즈 자신감도 하나의 반등 트리거.

지금은 같으면서 일부 다른 국면에 위치해있음

<동일한 요소>

- 빅테크의 Capex 지출 확대

- 고유가

- 이란 전쟁의 불확실성

- 고금리 (US,JP)

- 메모리 쇼티지

- AI 병목

<다른 요소>

- 91개 분기만에 구글 FCF 적자 전환

- 애플 CXMT 메모리 칩 사용 촉구

- 메타 유휴 컴퓨팅 클라우드 산업 진출

판단은 여러분 각자의 몫으로 남기고 허심탄회하게 생각을 작성해보자면

이번 구글 실적은 발표 이후 갑론을박이 아주 많이 생길 수 밖에 없는 발표인 것 같다. 누군가는 클라우드 사업부 매출 마진이 35.6% 기록하는 것을 볼 때 빅테크의 자기자본 지출을 정당화 할 것이고 누군가는 TPU 판매를 통한 클라우드 성장이 수직계열화를 이룩했을지언정 진정한 플랫폼 기업이 맞는지에 대한 의문을 제기할 수 있는 혼란한 시기이다. 자사주 매입은 말라버렸고 6년을 인식한 감가상각의 시계가 째깍째깍 돌아오기 시작할 경우 감수해야할 마진 삭감은 주주들에게 크게 기쁘지 않은 소식이 될 수 있을 것 같다.

메모리 쇼티지는 여전하고 27년은 더욱 더 강력할 전망이다. 그럼에도 불구하고 이 자리에서 buy the dip을 외치지 못하는 가장 큰 이유는 AI의 주인공이 메모리가 아니기 때문이 아닐까?. 램포칼립스 글에서 작성했던 것처럼 메모리는 그 자체로 수익성을 가져오지 못하는 Commodity이다. 단순하게 원유 가격을 보면 알 수 있는데 원유 가격이 미친듯이 상승한다면 최종 소비재의 가격이 급등하며 수요 파괴가 발생하여 인플레이션으로 이어져 결국은 금리 인상과 싸이클이 파괴되는 국면으로 진행될 수 있다.

이번 싸이클 메모리 Re-rating의 주요 논거는 AI 산업에 필수적인 Commodity라는 것이었다. 역설적으로 이 대목이 사람들의 Fomo를 가장 빠르고 강하게 자극시켰고 숫자가 찍히는 기업이라는 안도감에 큰 포지션을 밀어넣을 수 있었고 그것은 곧 거대한 쏠림 현상을 만들어냈다. 삼성전자와 SK 하이닉스보다 돈을 잘 버는 기업이 지구상 몇 존재하지 않고 다른 기업들의 매력도는 상당히 평가절하될 수 밖에 없을만큼 강하게 메모리 가격이 오른 것도 사실이다.

여전히 메모리 3사 및 스토리지 업체(NAND, HDD)들의 투자 매력도는 상당히 높다. 그들에게는 AI라는 신규 원자재 시장이 오픈되었고(기존 서버, 모바일, PC, 자동차를 제외한 신규) 단연코 이번 산업 전환점에서 전력과 함께 당당히 수혜 1등을 차지할 수 있는 원자재 섹터가 맞다. 다만 이들이 최고의 자리에 올라간다는건 역설적으로 최종재 만들기 위해 필요한 원자재 기업이 1위가 된다는 것과 동일시된다는 사실을 잊어서는 안 된다. 소비자에게 전가될 수 없는 가격은 수요의 파괴를 만들어내고 이는 곧 원자재 수요 감소라는 부메랑으로 돌아오기 때문이다.

엔비디아는 정말 이례적인 케이스가 아닐까 한다. 하드웨어 기업이 1위에 도달한 뒤 AI 생태계의 수요 파괴적인 시기를 24, 25,26년 3년 동안 미뤄왔다. 그들은 때로는 플랫폼 기업으로 변모하고 때로는 투자자가 되어 무너질 것 같은 AI 산업의 대동맥 역할을 빅테크와 함께 진행했다. 이제는 그 자금 흐름이 과점기업들인 메모리 3사로 흘러들었고 그들이 선택해야할 시기가 아닐까 한다.엔비디아,TSMC와 메모리 3사는 엄연히 다른 위치에 쳐해있고 후발 주자인 중국의 기술력은 그리 멀지 않은 곳에 있다.

마이크로소프트, 아마존, 구글, 메타플랫폼, Oracle, Open AI, Anthropic, Space X, Tesla 등 굵직한 기업들이 자본이 있으면 더 큰 돈을 벌 수 있다라고 이야기하고 있다. 그들은 이제 가진 현금 흐름에서 이 전쟁을 진행하지 못하는 시점에 왔고 이 리스크 프라이싱은 공사모 채권 및 주식 시장으로 전이되며 위험자산 시장은 이를 소화하는 시기를 거칠 확률이 높다. 아이러니하게 치킨 게임으로 원자재 가격 급등 -> 인플레이션 -> 금리 인상 -> 수요 파괴로 인해 최종적으로 금리가 인하되는 시점이 올수도 있겠다라는 생각이 어렴풋 들고 있는 요즘. 그럼에도 증시에 남아 있다면 메모리 3사의 포지션을 다 비울 수가 없으니 참 아이러니하다.