모건스탠리 (숀킴)
삼성전자 TP 38.1만원
작성 : 잠실개미&10X 텔레그램
https://t.me/jake8lee/13460
Key Factors)
✅️ Top Pick / Overweight 유지, PT 381,000원 — 현재가 208,500원 대비 +83%
✅️ 목표주가 산출: 잔여이익 모델, 목표가에서 2027E P/B 약 2배(= 커모디티 사이클 피크 2.0배 수준)
✅️ 3Q26 HBM 출하 3배, HBM4가 내년 HBM 매출의 60%, HBM4E 샘플 이미 출하
Thesis)
✅️ 목표주가 수준에서 2027E P/B 멀티플은 약 2배가 되는데, 이는 이 주식의 커모디티 사이클 피크였던 2.0배와 일치하는 수준이다. 자기자본비용 11.5%(베타 1.0 기준), 영구성장률 3%를 가정한다.
✅️ Morgan Stanley 추정 EPS는 2025년 6,562원에서 2026E 53,985원, 2027E 74,381원, 2028E 74,499원으로 확대된다. P/E는 20.5배 → 4.3배 → 3.1배 → 3.1배로 낮아지고, P/B는 2.1배 → 2.1배 → 1.3배 → 0.9배다. ROE는 11.1% → 85.5% → 65.9% → 40.9%로 급등 후 하향 안정화되며, EV/EBITDA는 8.3배 → 2.9배 → 1.7배 → 1.3배다. EBITDA는 89.7조원 → 462.0조원 → 696.0조원 → 725.4조원으로 성장한다. 배당수익률은 1.4% → 2.1% → 2.4% → 2.3%, FCF 수익률은 2.5% → 6.1% → 13.7% → 20.9%
삼성전자 TP 38.1만원
작성 : 잠실개미&10X 텔레그램
https://t.me/jake8lee/13460
Key Factors)
✅️ Top Pick / Overweight 유지, PT 381,000원 — 현재가 208,500원 대비 +83%
✅️ 목표주가 산출: 잔여이익 모델, 목표가에서 2027E P/B 약 2배(= 커모디티 사이클 피크 2.0배 수준)
✅️ 3Q26 HBM 출하 3배, HBM4가 내년 HBM 매출의 60%, HBM4E 샘플 이미 출하
Thesis)
✅️ 목표주가 수준에서 2027E P/B 멀티플은 약 2배가 되는데, 이는 이 주식의 커모디티 사이클 피크였던 2.0배와 일치하는 수준이다. 자기자본비용 11.5%(베타 1.0 기준), 영구성장률 3%를 가정한다.
✅️ Morgan Stanley 추정 EPS는 2025년 6,562원에서 2026E 53,985원, 2027E 74,381원, 2028E 74,499원으로 확대된다. P/E는 20.5배 → 4.3배 → 3.1배 → 3.1배로 낮아지고, P/B는 2.1배 → 2.1배 → 1.3배 → 0.9배다. ROE는 11.1% → 85.5% → 65.9% → 40.9%로 급등 후 하향 안정화되며, EV/EBITDA는 8.3배 → 2.9배 → 1.7배 → 1.3배다. EBITDA는 89.7조원 → 462.0조원 → 696.0조원 → 725.4조원으로 성장한다. 배당수익률은 1.4% → 2.1% → 2.4% → 2.3%, FCF 수익률은 2.5% → 6.1% → 13.7% → 20.9%
삼성전자 실적 발표 후 발간된 리포트들 중 양끝단에 있는 노무라와 모건스탠리(숏킴) 리포트를 가져와봄
가장 보수적인 모건스탠리는 과거 커머디티 싸이클 피크 당시 PBR(2.0배)을 Forward로 적용하여 목표주가 산정 : 38.1만원
가장 보수적인 모건스탠리도, 가장 Bullish한 노무라도 삼성전자 파운드리에 대한 이야기는 없음 : 즉 시장의 기대치 또한 없음.
가장 보수적인 모건스탠리는 과거 커머디티 싸이클 피크 당시 PBR(2.0배)을 Forward로 적용하여 목표주가 산정 : 38.1만원
가장 보수적인 모건스탠리도, 가장 Bullish한 노무라도 삼성전자 파운드리에 대한 이야기는 없음 : 즉 시장의 기대치 또한 없음.
Forwarded from [ IT는 SK ] (DOMA HAN)
[SK증권 반도체 한동희, 손 건]
안녕하세요, SK증권 한동희입니다.
SK하이닉스와 진행한 NDR 후기 공유드립니다.
시장 우려와 달리 SK하이닉스의 LTA 비중, 조건은 업계 하위가 될 이유가 전혀 없다고 판단하며, 주주환원 역시 먼 미래의 일은 아닐 것이라 판단합니다.
정책과 상황의 차이를 본질적 펀더멘털과 의지의 차이로 오해하는 시각을 경계합니다.
재평가의 핵심과 본질은 ADR이 아닌 주주환원이며,
주주환원은 LTA의 가치를 인정받게 할 것입니다.
업황 강세, 메모리 재평가 주장을 유지합니다.
SK하이닉스 매수 /TP 4,000,000원 유지
2Q26 NDR 후기: 오해와 본질
2Q26 NDR Keywords: LTA, 주주환원
시장 생각: 컨퍼런스 콜 세부 내용 공유 부족
-> 이는 정책과 상황의 차이 일 뿐
-> 본질적 펀더멘털, 의지의 차이로 오해되는 것을 경계
SK하이닉스 전략, LTA, 주주환원 의지, 경쟁력 확인
-> 지난 11월부터 당사가 주장한 재평가 (P/E) 논리 부합
LTA: 고객마다 조건 상이. 안정, 가시성, 성장 동반 추구
SK증권은 LTA 조건이 고객별 상이하다는 주장 유지
-> 일부 LTA가 전체 LTA를 설명할 수 없음
HBM 경쟁력에 따른 북미 GPU 업체와의 강력한 파트너십, 공급 부족 심화
-> SK하이닉스의 잠재적 LTA 비중, 조건이 업계 하위가 될 이유 전혀 없음
70% 미만의 수요 충족: 비중은 조건에 따른 선택의 영역
핵심: 개별 LTA 통한 가격, 물량, 안전망의 최적 조합과 비 LTA 시장을 통한 안정, 성장, 가시성 추구
LTA의 본질: 고객과의 ‘상호인질구조’ -> 이익 가시성, 지속성, 하단이 구조적으로 월등히 높아질 것
주주환원: 배당, 자사주 매입소각 등 검토. 재평가 기반
SK하이닉스는 연내 배당 및 자사주 매입 소각 등 주주환원 방안 소통 강조 구체적 시점은 공유되지 않았지만,
1. 메모리 업계의 주주환원 본격화 움직임
2. ADR 상장 등 재평가 위해 업종 내 가장 선도적 행보를 보이고 있다는 점
3. KIOXIA SPC1 매각에 따른 배당 수익+ADR 발행으로 순현금 100조원 달성 시점 앞당겨짐
-> 주주환원이 우려처럼 먼 미래의 일은 아닐 것
메모리 재평가의 핵심은 ADR이 아닌 주주환원
주주환원 가시화가 LTA의 가치를 인정받게 할 것
투자의견 매수, 목표주가 4,000,000원 유지
▶️ URL: https://buly.kr/6teOuQu
* SK증권 리서치 IT팀 채널 :
https://t.me/skitteam
안녕하세요, SK증권 한동희입니다.
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시장 우려와 달리 SK하이닉스의 LTA 비중, 조건은 업계 하위가 될 이유가 전혀 없다고 판단하며, 주주환원 역시 먼 미래의 일은 아닐 것이라 판단합니다.
정책과 상황의 차이를 본질적 펀더멘털과 의지의 차이로 오해하는 시각을 경계합니다.
재평가의 핵심과 본질은 ADR이 아닌 주주환원이며,
주주환원은 LTA의 가치를 인정받게 할 것입니다.
업황 강세, 메모리 재평가 주장을 유지합니다.
SK하이닉스 매수 /TP 4,000,000원 유지
2Q26 NDR 후기: 오해와 본질
2Q26 NDR Keywords: LTA, 주주환원
시장 생각: 컨퍼런스 콜 세부 내용 공유 부족
-> 이는 정책과 상황의 차이 일 뿐
-> 본질적 펀더멘털, 의지의 차이로 오해되는 것을 경계
SK하이닉스 전략, LTA, 주주환원 의지, 경쟁력 확인
-> 지난 11월부터 당사가 주장한 재평가 (P/E) 논리 부합
LTA: 고객마다 조건 상이. 안정, 가시성, 성장 동반 추구
SK증권은 LTA 조건이 고객별 상이하다는 주장 유지
-> 일부 LTA가 전체 LTA를 설명할 수 없음
HBM 경쟁력에 따른 북미 GPU 업체와의 강력한 파트너십, 공급 부족 심화
-> SK하이닉스의 잠재적 LTA 비중, 조건이 업계 하위가 될 이유 전혀 없음
70% 미만의 수요 충족: 비중은 조건에 따른 선택의 영역
핵심: 개별 LTA 통한 가격, 물량, 안전망의 최적 조합과 비 LTA 시장을 통한 안정, 성장, 가시성 추구
LTA의 본질: 고객과의 ‘상호인질구조’ -> 이익 가시성, 지속성, 하단이 구조적으로 월등히 높아질 것
주주환원: 배당, 자사주 매입소각 등 검토. 재평가 기반
SK하이닉스는 연내 배당 및 자사주 매입 소각 등 주주환원 방안 소통 강조 구체적 시점은 공유되지 않았지만,
1. 메모리 업계의 주주환원 본격화 움직임
2. ADR 상장 등 재평가 위해 업종 내 가장 선도적 행보를 보이고 있다는 점
3. KIOXIA SPC1 매각에 따른 배당 수익+ADR 발행으로 순현금 100조원 달성 시점 앞당겨짐
-> 주주환원이 우려처럼 먼 미래의 일은 아닐 것
메모리 재평가의 핵심은 ADR이 아닌 주주환원
주주환원 가시화가 LTA의 가치를 인정받게 할 것
투자의견 매수, 목표주가 4,000,000원 유지
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[ IT는 SK ]
최도연, 박형우, 한동희, 이동주, 박제민 (SK증권)
Forwarded from [메리츠 Tech 김선우, 양승수, 김동관]
* 7월 DRAM 수출 단가 선형적/구조적 상승세 지속
- 특이점: SRAM 수출, 사상 최대치 기록 (삼성전자의 엔비디아 LPX 파운드리 생산 시기와 맞물림)
- 특이점: SRAM 수출, 사상 최대치 기록 (삼성전자의 엔비디아 LPX 파운드리 생산 시기와 맞물림)
Forwarded from KK Kontemporaries
AI 인프라 레이스: 자본의 흡수와 구조적 한계
https://m.blog.naver.com/kk_kontemp/224366496321
https://m.blog.naver.com/kk_kontemp/224366496321
NAVER
AI 인프라 레이스: 자본의 흡수와 구조적 한계
최근 AI 산업의 주식과 채권 가격이 하락하며 'AI 버블론'이 다시 고개를 들었다. 시스템 내...
Forwarded from D의 테크 투자
엄브렐라리서치 Jay의 주식투자교실
GS 8월 APAC Conviction buy list에 삼성전자 신규편입
• 골드만삭스가 삼성전자를 아시아·태평양 최상위 추천군인 ‘Conviction List’에 신규 편입
• 목표주가는 49만원으로, 7월 31일 종가 대비 주가 상승여력 87%·배당 포함 총수익 잠재력 91%를 제시
• 골드만의 2년 뒤 영업이익 전망은 컨센서스보다 3% 높을 뿐이어서, 실적 급증보다 현재 주가의 과도한 저평가에 초점을 둔 판단
• 메모리 공급부족 장기화, LTA 확대에 따른 이익 변동성 완화, 범용 DRAM·NAND 강세와 HBM 경쟁력 회복을 핵심 근거로 본 것으로 해석
• 지수 편입처럼 자동 매수자금이 들어오는 이벤트는 아니지만, 글로벌 기관의 관심과 삼성전자 밸류에이션 리레이팅 논리를 강화하는 의미 있는 호재
• 목표주가는 49만원으로, 7월 31일 종가 대비 주가 상승여력 87%·배당 포함 총수익 잠재력 91%를 제시
• 골드만의 2년 뒤 영업이익 전망은 컨센서스보다 3% 높을 뿐이어서, 실적 급증보다 현재 주가의 과도한 저평가에 초점을 둔 판단
• 메모리 공급부족 장기화, LTA 확대에 따른 이익 변동성 완화, 범용 DRAM·NAND 강세와 HBM 경쟁력 회복을 핵심 근거로 본 것으로 해석
• 지수 편입처럼 자동 매수자금이 들어오는 이벤트는 아니지만, 글로벌 기관의 관심과 삼성전자 밸류에이션 리레이팅 논리를 강화하는 의미 있는 호재
모건스탠리 KOSPI Target 9,000pt
작성 : 잠실개미&10X 텔레그램
https://t.me/jake8lee/13470
Key Factors)
✅ 한국 비중확대 — KOSPI 목표 9,000pt +36% 상승여력, 단기 밴드 5,500~10,500pt
✅ Capitulation Index -2.53으로 2008년 이후 최저, KOSPI 실현변동성은 1998·2008년 고점 상회, 과거 5차례 변동성 스파이크 정점 이후 30거래일간 10~30% 랠리 : 1998·2008·2011·2020 모두 3개월 후 플러스
Thesis)
✅ Shawn Kim의 아시아 테크팀은 중국산 컨슈머급 메모리를 PC와 스마트폰에 통합하면 공급 제약 완화에 도움이 될 수 있지만 이는 단기 HBM 해법이 아니며 공급 증대에는 수년이 걸릴 수 있다고 본다. 중국 생산업체의 실효 산출량은 수율과 기술 격차로 상당히 할인, 중국발 HBM 공급 기여는 보수적으로만 모델링 필요, 리소그래피 접근성이 하드 실링(hard ceiling)으로 남아 있다는 결론
✅ 성장 측면 컨센서스는 MSCI Korea의 2026년 EPS 성장률을 312%로 전망, 주목할 점은 컨센서스가 2027/2028년에도 20%의 EPS CAGR을 전망하고 있다는 점. 시장은 2026년 메모리 주도 실적 상승의 반전을 이미 할인하고 있다는 판단, 밸류에이션이 이전 사상 최저치를 밑도는 만큼 메모리 실적이 향후 2년간 정체되더라도(Shawn Kim의 견해는 아니다) 한국은 EM 대비 추가 아웃퍼폼을 달성할 수 있음
✅ KOSPI 30일 변동성은 지난 30년간 볼 수 없었던 수준까지 치솟아 98년 아시아 금융위기 고점(73%)을 넘어섰고 2008년 글로벌 금융위기 고점도 상회했다. 과거 사례(1998, 2008, 2011, 2020)에서 변동성 고점일 기준 3개월 후 KOSPI 수익률이 모두 플러스 또는 보합. 이는 극단적 변동성 정점이 추가 하락의 시작이 아니라 캐피튤레이션과 일치하는 경향이 있다는 견해를 뒷받침한다.
작성 : 잠실개미&10X 텔레그램
https://t.me/jake8lee/13470
Key Factors)
✅ 한국 비중확대 — KOSPI 목표 9,000pt +36% 상승여력, 단기 밴드 5,500~10,500pt
✅ Capitulation Index -2.53으로 2008년 이후 최저, KOSPI 실현변동성은 1998·2008년 고점 상회, 과거 5차례 변동성 스파이크 정점 이후 30거래일간 10~30% 랠리 : 1998·2008·2011·2020 모두 3개월 후 플러스
Thesis)
✅ Shawn Kim의 아시아 테크팀은 중국산 컨슈머급 메모리를 PC와 스마트폰에 통합하면 공급 제약 완화에 도움이 될 수 있지만 이는 단기 HBM 해법이 아니며 공급 증대에는 수년이 걸릴 수 있다고 본다. 중국 생산업체의 실효 산출량은 수율과 기술 격차로 상당히 할인, 중국발 HBM 공급 기여는 보수적으로만 모델링 필요, 리소그래피 접근성이 하드 실링(hard ceiling)으로 남아 있다는 결론
✅ 성장 측면 컨센서스는 MSCI Korea의 2026년 EPS 성장률을 312%로 전망, 주목할 점은 컨센서스가 2027/2028년에도 20%의 EPS CAGR을 전망하고 있다는 점. 시장은 2026년 메모리 주도 실적 상승의 반전을 이미 할인하고 있다는 판단, 밸류에이션이 이전 사상 최저치를 밑도는 만큼 메모리 실적이 향후 2년간 정체되더라도(Shawn Kim의 견해는 아니다) 한국은 EM 대비 추가 아웃퍼폼을 달성할 수 있음
✅ KOSPI 30일 변동성은 지난 30년간 볼 수 없었던 수준까지 치솟아 98년 아시아 금융위기 고점(73%)을 넘어섰고 2008년 글로벌 금융위기 고점도 상회했다. 과거 사례(1998, 2008, 2011, 2020)에서 변동성 고점일 기준 3개월 후 KOSPI 수익률이 모두 플러스 또는 보합. 이는 극단적 변동성 정점이 추가 하락의 시작이 아니라 캐피튤레이션과 일치하는 경향이 있다는 견해를 뒷받침한다.
Forwarded from 해결
# 삼성전자 (005930.KS) - Memory tightness and HBM leadership driving upside (메모리 타이트와 HBM 리더십이 만드는 상승 여력)
출처: Goldman Sachs, Giuni Lee, 2026.08.02
1. 메모리 수요가 공급을 크게 앞서며 공급 부족이 2027년 확대되어 2028년까지 이어질 전망
2. 2026-2028년 영업이익 379조원/562조원/650조원, DRAM 영업이익률 80% 내외 유지 전망
3. 최근 40% 조정으로 2027년 기준 P/E 3.1배, P/B 1.2배, ROE 50% 수준의 위험보상 매력 부각
## 투자의견 및 목표주가
- 투자의견 Buy, APAC Conviction List 신규 편입 (2026.08.02)
- 보통주 목표주가 49만원, 현재가 262,500원, 상승여력 86.7%
- 우선주 목표주가 36만원, 현재가 191,000원, 상승여력 88.5%
## 핵심 논리
메모리 수요가 공급을 크게 상회하고 그 격차는 2027년에 더 벌어져 2028년까지 이어진다. 최근 40% 주가 조정으로 2027년 기준 P/E 3.1배, P/B 1.2배에 거래되고 있으며 이는 다운사이클 수준의 P/B에 가깝다. 같은 기준 ROE는 50%에 근접해 위험보상 구조가 양호하다.
2026-2028년 영업이익은 379조원/562조원/650조원으로 전망한다. 견조한 메모리 가격과 AI 및 서버 관련 수요가 실적을 견인한다. DRAM 영업이익률은 80% 내외를 유지하고 NAND 영업이익률도 60%를 상회할 것으로 본다. 계획 생산능력의 60-70%를 커버하는 장기공급계약(LTA)이 이를 뒷받침하며, 상당 규모의 선수금과 하한 가격 조항이 하방 위험을 방어한다.
## 주요 쟁점
메모리 사이클이 이미 정점인가. 사이클 지속성과 공급 과잉 우려는 인정하나 구조적 AI 수요와 제한적인 증설이 이를 상쇄한다. 2027년 범용 DRAM, NAND, HBM 수급은 모두 2026년보다 타이트해지고 공급 부족은 2028년까지 이어진다. 2026-2028년 공급 부족률은 DRAM -5.0%/-5.9%/-3.9%, NAND -4.4%/-4.6%/-3.0%, HBM -5.4%/-6.0%/-4.3%로 전망한다. 시장과 가장 다른 시각은 테이크오어페이 조항과 해지 위약금을 포함한 구속력 있는 LTA가 과거 사이클보다 실적 가시성과 안정성을 크게 높인다는 점이다.
HBM 시장 주도권 확보가 가능한가. 제품 믹스 개선을 감안할 때 HBM 성장 여력은 아직 한계에 도달하지 않았다. HBM4 매출은 2026년 3분기에 전분기 대비 3배 이상 증가하고 하반기에는 HBM 매출의 60% 이상을 차지할 전망이다. 그 결과 하반기 HBM 점유율이 범용 DRAM 점유율과 유사한 수준에 도달해 AI 메모리 시장의 선두 지위를 확보한다.
컨센서스가 HBM 가격 상승 여력을 과소평가하고 있는가. 범용 DRAM 가격 상승과 타이트한 공급으로 HBM 가격은 범용 DRAM 가격을 따라잡을 전망이다. 내년 삼성전자 HBM 가격은 전년 대비 87% 상승해 Visible Alpha 컨센서스 52%를 크게 웃돈다. 스마트폰 마진 급락 위험은 존재하나 메모리 이익 증가가 이를 충분히 상쇄한다.
주주환원 상향 여력은 어느 정도인가. 메모리 사업의 강한 FCF 창출이 주주환원 확대로 이어진다. 2026-2028년 DPS 추정치는 블룸버그 컨센서스를 각각 22%/37%/18% 상회한다.
## 촉매
1) 자본 환원: 특별배당 또는 자사주 매입을 포함한 특별 주주환원 발표가 가까운 시일 내 예상된다.
2) LTA: 대형 AI 고객사 5곳과의 추가 LTA 체결 마무리로 다년간 선수금 확보.
3) HBM 물량 및 가격: 고객사 신규 HBM 수주와 2027년 HBM 가격 협상 타결.
## 밸류에이션 및 리스크
목표주가 49만원은 2026-2027년 EV/EBITDA 기반 SOTP로 산출했으며, 2026-2027년 평균 EPS 기준 약 9배 P/E에 해당한다. 우선주 목표주가 36만원은 보통주 대비 27% 할인율을 적용한 값으로, 2요소 모형 할인율과 최근 1개월 평균 할인율을 평균해 산출했다.
https://t.me/solve_liberate
출처: Goldman Sachs, Giuni Lee, 2026.08.02
1. 메모리 수요가 공급을 크게 앞서며 공급 부족이 2027년 확대되어 2028년까지 이어질 전망
2. 2026-2028년 영업이익 379조원/562조원/650조원, DRAM 영업이익률 80% 내외 유지 전망
3. 최근 40% 조정으로 2027년 기준 P/E 3.1배, P/B 1.2배, ROE 50% 수준의 위험보상 매력 부각
## 투자의견 및 목표주가
- 투자의견 Buy, APAC Conviction List 신규 편입 (2026.08.02)
- 보통주 목표주가 49만원, 현재가 262,500원, 상승여력 86.7%
- 우선주 목표주가 36만원, 현재가 191,000원, 상승여력 88.5%
## 핵심 논리
메모리 수요가 공급을 크게 상회하고 그 격차는 2027년에 더 벌어져 2028년까지 이어진다. 최근 40% 주가 조정으로 2027년 기준 P/E 3.1배, P/B 1.2배에 거래되고 있으며 이는 다운사이클 수준의 P/B에 가깝다. 같은 기준 ROE는 50%에 근접해 위험보상 구조가 양호하다.
2026-2028년 영업이익은 379조원/562조원/650조원으로 전망한다. 견조한 메모리 가격과 AI 및 서버 관련 수요가 실적을 견인한다. DRAM 영업이익률은 80% 내외를 유지하고 NAND 영업이익률도 60%를 상회할 것으로 본다. 계획 생산능력의 60-70%를 커버하는 장기공급계약(LTA)이 이를 뒷받침하며, 상당 규모의 선수금과 하한 가격 조항이 하방 위험을 방어한다.
## 주요 쟁점
메모리 사이클이 이미 정점인가. 사이클 지속성과 공급 과잉 우려는 인정하나 구조적 AI 수요와 제한적인 증설이 이를 상쇄한다. 2027년 범용 DRAM, NAND, HBM 수급은 모두 2026년보다 타이트해지고 공급 부족은 2028년까지 이어진다. 2026-2028년 공급 부족률은 DRAM -5.0%/-5.9%/-3.9%, NAND -4.4%/-4.6%/-3.0%, HBM -5.4%/-6.0%/-4.3%로 전망한다. 시장과 가장 다른 시각은 테이크오어페이 조항과 해지 위약금을 포함한 구속력 있는 LTA가 과거 사이클보다 실적 가시성과 안정성을 크게 높인다는 점이다.
HBM 시장 주도권 확보가 가능한가. 제품 믹스 개선을 감안할 때 HBM 성장 여력은 아직 한계에 도달하지 않았다. HBM4 매출은 2026년 3분기에 전분기 대비 3배 이상 증가하고 하반기에는 HBM 매출의 60% 이상을 차지할 전망이다. 그 결과 하반기 HBM 점유율이 범용 DRAM 점유율과 유사한 수준에 도달해 AI 메모리 시장의 선두 지위를 확보한다.
컨센서스가 HBM 가격 상승 여력을 과소평가하고 있는가. 범용 DRAM 가격 상승과 타이트한 공급으로 HBM 가격은 범용 DRAM 가격을 따라잡을 전망이다. 내년 삼성전자 HBM 가격은 전년 대비 87% 상승해 Visible Alpha 컨센서스 52%를 크게 웃돈다. 스마트폰 마진 급락 위험은 존재하나 메모리 이익 증가가 이를 충분히 상쇄한다.
주주환원 상향 여력은 어느 정도인가. 메모리 사업의 강한 FCF 창출이 주주환원 확대로 이어진다. 2026-2028년 DPS 추정치는 블룸버그 컨센서스를 각각 22%/37%/18% 상회한다.
## 촉매
1) 자본 환원: 특별배당 또는 자사주 매입을 포함한 특별 주주환원 발표가 가까운 시일 내 예상된다.
2) LTA: 대형 AI 고객사 5곳과의 추가 LTA 체결 마무리로 다년간 선수금 확보.
3) HBM 물량 및 가격: 고객사 신규 HBM 수주와 2027년 HBM 가격 협상 타결.
## 밸류에이션 및 리스크
목표주가 49만원은 2026-2027년 EV/EBITDA 기반 SOTP로 산출했으며, 2026-2027년 평균 EPS 기준 약 9배 P/E에 해당한다. 우선주 목표주가 36만원은 보통주 대비 27% 할인율을 적용한 값으로, 2요소 모형 할인율과 최근 1개월 평균 할인율을 평균해 산출했다.
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Forwarded from 꿈을 담는 단지
2. 컴퓨팅 수요는 가용 공급보다 여전히 강력한 상태를 유지하고 있습니다. 미국 4대 하이퍼스케일러 모두 지속적인 용량 제약을 강조했습니다. GOOGL은 수요가 자체 공급을 계속 초과하고 있다고 언급했고, MSFT는 Azure 수요가 가용 용량을 상회하고 있음을 재확인했으며, AMZN은 2026년 용량이 수요를 충족하기에 여전히 부족할 것이고 2027년 용량의 상당 부분도 이미 예약되어 있다고 밝혔고, META는 당분간 업계 전반의 컴퓨팅 가용성이 타이트하게 유지될 것으로 예상하고 있습니다. 중요한 점은 외부 클라우드 고객과 내부 AI 워크로드 모두에서 수요가 발생하고 있어, 전례 없는 속도의 인프라 배포에도 불구하고 수요 둔화의 징후는 거의 나타나지 않는다는 것입니다.
3. 클라우드 매출 성장률은 공급 제약에도 불구하고 가속화되고 있습니다. 클라우드 매출 성장은 더 이상 단순히 신규 용량 증설만에 의한 것이 아니라, 가동률 개선, 고부가가치 AI 서비스, 그리고 광범위한 클라우드 인프라 전반에 걸친 AI 기반 소비 확대에 따른 결과이기도 합니다. 구체적으로, Azure는 전년 동기 대비 +43%로 성장이 가속화되었으며, 경영진은 이러한 상향 요인을 CPU/GPU 플릿 전반의 효율성 향상, 프로세스 개선, 신규 용량의 빠른 배포 덕분으로 돌렸고, Azure의 신규 추가 용량은 즉시 수익화되었습니다. GCP는 기업용 AI 제품, AI 인프라 서비스, 핵심 GCP 워크로드, 그리고 TPU 시스템 판매의 기여도 확대에 힘입어 전년 동기 대비 +82%로 성장이 가속화되었습니다. AWS는 AI와 전통적인 클라우드 워크로드 모두의 지원을 받아 18개 분기 만에 가장 높은 성장률(전년 동기 대비 +37%)을 기록했으며, 경영진은 AI 도입이 스토리지, 데이터베이스, 네트워킹 및 핵심 클라우드 서비스 전반에 걸쳐 신규 소비를 점점 더 견인하고 있다고 강조했습니다.
4. CY26-CY27 ROIC(투자가자본수익률)에 대한 신뢰가 계속해서 향상되고 있습니다. 하이퍼스케일러 전반에 걸쳐, 경영진의 코멘트는 급격히 증가하는 투자 수준에도 불구하고 향후 수익성에 대한 확신이 여전히 높다는 것을 보여줍니다. GOOGL은 강력한 장기 수요 지표, 증가하는 수주 잔고 계약, 재계약, 그리고 더 높은 비용의 제3자 용량을 활용할 때조차 고객 대응을 통해 매력적인 수익을 거두고 있음을 강조했습니다. MSFT는 TAM(총 유효 시장) 확장, 인프라 효율성, 응용 프로그램 계층 최적화, 반도체 혁신, 모델 다변화 및 가격 결정력에 힘입어 신뢰도가 향상되고 있다고 지적했습니다. AMZN은 대부분의 AI 용량이 다년간의 장기 계약으로 묶여 있어 서버 투자가 3년 이내에 손익분기점을 달성하고 이후 의미 있는 FCF(순현금흐름)를 창출한다고 강조했으며, 경영진은 이제 한층 더 커진 장기 AWS 매출 기회를 향한 경로를 확인하고 있습니다. META 역시 소비자 경험, 기업용 상품, API, 에이전트 솔루션 및 직접적인 컴퓨팅 수익화 전반에 걸쳐 AI 인프라를 수익화하는 데 대한 확신을 강조하는 한편, 향후 배포 결정을 최적화할 수 있는 유연성을 유지하고 있습니다.
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