Bank of America: 스테이블 코인 - 현재 문제들을 해결할 새로운 혁신 해결법인가?

1) 빅테크 및 리테일 부문이 채택 확대를 주도할 가능성
- 최근 몇 주간, 기존 수익 모델이 스테이블 코인 채택 증가로 인해 훼손될 가능성에 대한 투자자들의 관심이 급격히 증가. 이는 여러 법안(GENIUS Act, CLARITY Act 등)이 미 의회를 통과 중인 상황과 아마존 및 월마트가 자체 스테이블코인 발행 검토 보도 이후 나온 흐름

-주요 리스크는 스테이블 코인 이자 지급 허용할지와 비은행 스테이블 코인 발급자들이 연준 지급결제 시스템에 접근할 수 있을지 여부

2) 은행 주도의 스테이블코인도 개발 중
- 은행들은 비은행과의 경쟁에서 동등한 규제 기준이 필요하다고 주장 (은행비밀법, 자금세탁방지 및 KYC등)

- 스테이블 실제 사용 가능? 국경 간 결제(달러 송금 시 상대적으로 마찰 없는 방식), 수익률을 지급하는 MMF 상품 연계, 리테일 업체의 로열티 프로그램 유사 상품 가능

- GENIUS Act는 스테이블코인에 대한 이자 지급을 금지하지만, 토큰화 된예금이나 MMF는 예외로 인정. 토큰화 예금은 은행 예금 규제, MMF는 SEC 증권 규제를 적용. 하지만 이러한 대규모 시장 기회를 실현하기 위해 상당한 수준의 인프라 구축이 필요

- 일부 은행들이 더 유리한가? 금융 시스템의 배관 역할과 디지털 전환에 민감하고 구조적 리스크 적은 기관들: BNY Mellon, Goldman Sachs 등이 좋은 위치. 한편 대형 은행들은 이미 일부 역량 보유 (JP Morgan Kinexys 블록체인 기반 결제 플랫폼 및 Citi의 통합 디지털 자산 플랫폼 등)

3) 기존 결제 네트워크(카드사)들은 위험한가?
- 스테이블 코인이 카드 대신 사용되기 위해서는 소비자에게 매우 강력한 가치 제안이 존재해야 한다는 것 (가맹점 할인 등). 그렇지 않다면, 특히 선진국에서는 비자/마스터카드 등 기존 사업자에 대한 중대한 위협은 없을 것. 반면, 은행 및 결제 시스템이 충분히 발달하지 않은 국가들에서는 POS 결제 수단으로서 스테이블코인이 더 많은 채택을 얻을 수 있음

4) 은행들이 판단하는 잠재적 리스크 요소, 그러니 승인되면 기회로 활용할 것
1) 결제 수수료 수입 감소, 2) 예금 유출

#REPORT

JP Morgan: 스케일업 네트워킹이 반도체 산업에 끼치는 영향

1. AI Networking 시장
- '29년까지 약 700억 달러에 이를 것이며 이는 스케일업 네트워킹에 의해 주도되는 추가 성장 때문. '24년 스케일업 네트워킹 지출은 미미했으나 '29년에는 약 250억 달러에 이를 것 (동일 시점의 스케일아웃 네트워킹(약 300억 달러) 과 유사)

2. Scale-up networking SAM 확대
- 스케일업에서의 콘텐츠 상승은 Broadcom의 이전 발언과 일치. 각 랙 기준 스케일업 네트워킹에 대한 기회가 약 4개의 컴퓨트 트레이 OR 8~16개의 스위칭 칩에 해당. 또한, 스케일업 네트워킹 칩의 가격은 스케일아웃 칩 대비 2~2.5배 높을 것으로 예상되며 필요한 스위칭 칩 수는 2~4배 많을 것(NVL72 랙 기준, 스케일업 네트워킹에 9개의 스위치 트레이, 스케일아웃에는 2개 트레이가 필요).

3. 이더넷은 운영 효율성과 다양한 벤더에 의한 생태계 형성
- 덕분에 장기적으로 스케일업 네트워킹 지배적인 네트워킹 프로토콜이 될 것으로 예상. 스케일업<>스케일아웃 간 주요 성능 및 기술 차별점은 '지연 시간'이며, 스케일업 네트워킹은 스케일아웃 대비 약 3분의 1 수준의 낮은 지연 시간을 제공 (Broadcom Ultra는 250ns > Tomahawk 5는 600~700ns 수준).

- 스케일업 네트워킹 내에는 NVLink, PCIe, UA Link, Ethernet 등 다양한 경쟁 기술 존재. 모든 클라우드 및 하이퍼스케일 사업자들이 장기적으로는 결국 이더넷으로 전환할 것(아마존은 PCIe 사용, 구글은 독자적인 연결 기술 사용).

4. 스케일업 네트워킹은 계속해서 구리를 주요 매체로 사용할 것
- 이는 최대 4개 랙 수준까지는 충분한 성능을 제공. 4개 랙을 넘어가는 구간부터는 광섬유 또는 CPO로 전환이 필요할 것. 리스크에 민감한 클라우드 및 하이퍼스케일 사업자들은 가능한 한 오랫동안 구리 기반 연결을 고수할 것

- Broadcom, Marvell, Astera Labs, Nvidia 등은 모두 스케일업 네트워킹 내 추가적인 SAM 기회로부터 수혜를 입을 것으로 전망.

* Scale-up networking: AI 데이터센터나 고성능 컴퓨팅 환경에서 사용하는 초저지연, 고대역폭 네트워크 구조

#REPORT

JP Morgan: 美 현지 고전압 전력 장비 전문가와의 콜

1) 미국 내 현지 생산 능력 증가는 제한적, 중국·인도산 장비 수입도 제약: 현지 생산 능력은 아직 뚜렷한 증가세를 보이지 않으며 중국과 인도로부터의 수입도 기술·정치적 이유로 매우 제한적

2) 고전압 전력 장비 가격 인상 가속화: 6월 이후부터 일부 장비의 가격이 전년 대비 10% 이상 상승했으며 이는 관세 반영과 재생에너지 수요 증가에 따른 영향

3) 수요는 연초 이후 강세 지속, 향후 데이터센터/재생에너지 주도 전망: 2025년 들어 현재까지 수요는 견조하게 유지되었으며 재생에너지 급속 설치 수요가 더해지며 추가로 탄력받는 중. '26~'27년까지는 재생에너지 확대 및 데이터 센터 건설에 힘입어 수요 강세 지속 예상. 이후에는 가스발전/원자력 발전소의 신규 전력망 연결 및 송전 인프라 투자 증가가 재생에너지 수요 둔화에 따른 공백을 메울 수 있을 것.

- 복수의 수요 동력 - "AI/데이터센터 붐, 재생에너지 전환, 전기화 확대에 힘입어 고전압 전력 장비 수요": 비록 재생에너지 발전소 신규 연결에 따른 수요는 향후 수년 내 정체될 가능성이 있지만 그 공백은 원자력/가스 발전소 신규 연결 수요와 데이터센터 연결 확대('24~'25년 승인 급증)로 충분히 메울 수 있을 것. 또한, 설비 교체 수요나 장거리 송전망 구축 수요는 아직 본격화되지 않았지만 중기적으로는 이러한 영역이 수요의 핵심 동력이 될 것. 2025년 연초 이후 현재까지 변압기 수요의 70% 이상이 신규 연결 또는 업그레이드에서 발생했고, 교체 수요는 약 25%에 불과하다고 추정

- 풍력/태양광 발전소 및 데이터센터의 급속한 설치 수요: 향후 2년간 변압기 및 기타 고전압 장비 수요는 특히 강세를 보일 것으로 예상하며, 이들 프로젝트는 대부분 2026~2027년에 본격 가동될 예정. 또한 고전압 장비의 리드타임이 여전히 길고, 단축될 조짐은 없다고 언급.

- 송전 인프라 투자 확대는 다음 단계 성장 동력: '25년 미국 내 송전 투자가 10% 증가할 것으로 전망하며 '26년에는 이보다 더 높은 성장도 가능하다고 전망. 다만, 장거리 송전망 확장에는 여전히 많은 장벽이 존재한다고 지적. 지난해 송전 정책이 변경되었음에도 불구하고 허가는 여전히 주요 장애물. FERC는 장기적인 지역별 송전망 계획을 의무화했지만, 이 계획 사이클은 수년이 소요될 수 있으며, 미국 전력망은 여전히 다음과 같은 도전에 직면: 1) 허가 절차 복잡성, 2) 대규모 상호연결 문제, 3) 연결 대기 해소 지연 등 -> 이러한 구조적 문제가 해결될 경우 송전 인프라 투자와 고전압 장비 수요 모두에서 의미 있는 상향 여지 존재

4) 관세 영향은 제한적:고전압 전력 장비는 가격 비탄력적 - 재생에너지 사업자들은 발전소를 전력망에 조속히 연결해야 하므로, 필수 장비 확보를 위해 더 높은 가격도 감수할 준비가 되어 있음을 시사. 공공 전력회사의 경우, 송전 투자 증가 → 전력요금 인상 → 매출 증가로 이어질 수 있기 때문에 가격 인상에 대한 부담도 상대적으로 낮음.

#REPORT

JP Morgan: 가스터빈 주문량 - 美 데이터센터의 엄청난 수요 (+소형 터빈의 장점)

1. 글로벌 가스터빈 주문
- '25년 상반기 글로벌 가스터빈 주문은 41.8GW로 전년 대비 +37% 증가. 이를 감안하면 2분기 주문량은 21.4GW로, 전년 대비 +28% 증가. 출력 10MW 이상 가스터빈 시장은 상반기 41.7GW(1분기 20.4GW)로 전년 대비 +36% 증가. 소형·산업용 터빈(100MW 미만) 주문량은 상반기 약 100% 증가했으며 이는 1분기 56% 증가에서 2분기 140% 증가로 가속된 것으로 추정('24년에는 1% 감소).

2. 미국과 중동이 주요 성장 동력 [그림1]
- 북미와 중동이 여전히 수요를 견인하며 상반기 주문의 68%를 차지. 특히 미국은 전년 동기 3.4GW에서 17.8GW로 +400% 이상 급증. 반면 북미와 중동 외 지역은 13.4GW로 전년(16.7GW) 대비 -20% 감소. 이는 국내 가스 공급이 부족한 지역에서 터빈 가격 상승이 수요를 위축시켰을 가능성.

3. 시장 점유율: 상위 3개사는 전체 시장의 89%를 점유
- 상반기 전체 가스터빈 시장에서 ENR은 점유율이 29%에서 40%로 상승했고, GEV는 35%에서 27%로 하락했으며, MHI는 25%에서 22%로 소폭 감소.

4. 리드타임 주목: 소형 산업용 터빈의 강한 성장세는 특히 인프라 구축을 서두르고 있는 데이터센터 고객의 경우
- 소형 터빈이 대형 터빈 대비 주문일과 가동일 사이의 중간 리드타임이 약 1년 더 짧음. 소형 가스터빈의 현재 리드타임은 2년을 약간 상회. 이는 Siemens Energy가 실적 발표에서 밝힌 메시지와 일치하는데, 리드타임이 짧아 소형 터빈에 대한 수요가 높았다는 것. 소형 터빈의 또 다른 장점은 데이터센터가 전력망에 연결되면 백업 전원용으로 더 적합하다는 점(대형 터빈은 기저부하용에 적합). 일부 지역에서는 데이터센터가 자체 백업 전원을 갖추고 있으면(예비 전력이 부족할 경우 쉽게 차단 가능) 전력망 연결을 더 빨리 받을 수 있음. 반면, 대형 가스터빈은 자체 발전소 건설을 계획하는 하이퍼스케일러들에게 더 유용.

5. 주요 기업 코멘트: 수요에 대한 긍정적 전망
- ENR 3분기 마진은 13.0%(컨센서스 11.8%)상회. 주문 증가의 주요 동력은 미국이었으며 전체 주문의 절반을 차지. ENR은 출력 15-500MW 범위의 가스터빈3 83기(대형 가스터빈 18기 포함)를 수주했고, 총 명목 용량은 9GW에 달했음. 경영진은 올해 들어 미국에서만 14GW의 주문을 수주했으며, 이 중 65%가 데이터센터용. 수주잔고(서비스 계약 SRA 포함)는 전분기 50GW에서 58GW로 증가. 회사는 앞서 소형 가스터빈 생산 능력을 확대하겠다고 발표했으며, 내년에는 전체 생산능력이 약 10% 늘어나고, 2028년에는 대형 가스터빈 생산 확장으로 25-30% 더 증가할 것이라고 언급.

* 참고) 가스터빈 시장 개요: 가스터빈 시장은 크게 두 가지 범주
1. 100MW 이하의 명목 용량을 가진 터빈은 ‘산업용 터빈’으로 불리며 주로 공정 산업에서 사용. 단일 사이클로 운전되며 열효율이 낮음. 산업용 가스터빈 시장에는 기동 시간이 빠른 ‘항공파생형’ 터빈도 포함되는데, 이는 특히 재생에너지 발전이 중단될 때 백업 전원으로 사용.

2. 100MW 이상의 정격 용량을 가진 가스터빈은 ‘대형’ 또는 ‘중대형’ 가스터빈으로 불리며 주로 기저부하용으로 사용. 중대형 가스터빈은 다시 세 가지 하위 카테고리로 구분: E급, F급, 첨단급(ENR과 GE의 H급, MHI의 J급)

- 첨단급은 가장 큰 가스터빈으로, 일반적으로 복합사이클로 운전되며 약 65% 수준의 최고의 효율을 제공. E급과 F급 터빈은 이미 오래된 기술이며, 일부 경우 제3자 업체가 서비스를 제공할 수 있음. 반면 첨단급 터빈의 서비스 시장은 OEM만이 제공하는 ‘전속' 시장.

#REPORT

JP Morgan: OCP Summit - 1) 전력 소비 증가(고전압 전원 공급), 2) 열 관리(액체 냉각), 3) 네트워킹, 4) 첨단 패키징

1. AI데이터센터 클러스터 확장이 전력 및 냉각 영역 혁신 견인
- 대규모 데이터센터는 50~100MW를 소비하며 일부는 AI 서버를 호스팅하기 위한 기준(최대 전력 공급, 하중 지지 바닥 면적 등)을 충족 못함. 따라서 CSP들은 올해 Capex와 신규 데이터센터 건설 쪽으로 믹스를 이동.
- 美 CSP 중 Meta는 교차 데이터센터 스케일 아웃을 줄여 AI 네트워킹 효율성을 높일 수 있는 Titan AI 클러스터를 몇 개 구축할 야심. 최초의 1GW+ AI 데이터센터는 '26년에 가동 시작 예정. 또 다른 AI 데이터센터인 Hyperion은 수년이 걸려야 완공될 예정이며 최대 5GW까지 확장이 가능. 신규 데이터센터들은 신규 전력 기술(Power rack + HVDC), 냉각 기술(L2A/L2L), 스케일 업 네트워킹을 특징.
- 이로 인한 수혜로는 Delta, Vertiv 및 발전소 벤더들 포함. 강력한 AI 클러스터 구축은 또한 수년 간 견조한 AI 투자 사이클 시사: 상위 4개 CSP 데이터센터 Capex 전망을 25/26년 각각 +55%/+25% YoY (+38%/+20%)로 상향

2. Bianca Ultra 보드 디자인 VR200에서 여전히 채택 중 – 향후 변화 가능성
- VR200 컴퓨트 보드는 두 가지 버전 예정: 1) 초기는 Bianca Ultra(GB300)와 유사한 레이아웃을 채택할 예정인데 시장 출시 속도를 우선시한 전략 때문, 2) 반면, 이후 버전은 GPU 소켓과 AST2700 BMC 채택과 같은 디자인 변화가 있을 것. 이는 GB300에서 VR200으로의 전환을 보다 원활하게 할 것이며, 전원 및 시스템 조립 벤더들에게는 긍정적인 신호. 현재 생산 계획은 ODM들이 '26년 중반경 VR200 서버의 대량 생산을 목표. 그러나 동일한 보드 레이아웃 유지라는 점은 소켓 및 QD 벤더들에게는 부정적.

3. DCMHS 서버 구조의 부상 – 모듈러 설계가 미래 트렌드
- DC-MHS는 다양한 워크로드를 최적화하기 위해 서버 하드웨어를 모듈화한 OCP 개발 플랫폼. 이는 확장성, 유연성, 비용 효율성을 강화. 인텔의 차세대 서버 플랫폼으로부터 DC-MHS 채택률이 높아질 것. 또한 DC-SCM은 DC-MHS의 빌딩 블록 중 하나이므로, 이는 ASPEED에 긍정적. AST2700과 I/O 익스팬더가 LTPI 기술과 시너지를 내기 때문.

4. 상위 4개 CSP를 위한 맞춤형 액체 냉각 솔루션, 향후 2년간 L2A가 주류 유지액체 냉각 설계에서 맞춤형 솔루션에 대한 수요가 증가하고 있으며, 이는 Delta 및 Quanta/Hon Hai 등과 같은 ODM/JDM 열 관리 시스템 벤더들에게 긍정적
- Amazon은 최근 표준화된 솔루션에서 벗어나 자체 열 관리 솔루션인 IRHX로 전환. IRHX는 펌핑 유닛, 물 분배 캐비닛, 팬 코일로 구성. Delta가 IRHX의 주요 ODM이라고 보지만, 회사가 일부 생산 주문을 다른 미국 벤더에 아웃소싱할 가능성도 있다고 판단.
- Google 또한 미국 및 아시아 부품 공급업체들과 함께 맞춤형 L2L CDU 설계 – Deschutes를 진행 중. L2L은 PUE를 더 개선할 수 있음 (L2A의 1.2-1.3x 대비 1.05~1.1x). 그러나 AI 서버 클러스터에서는 데이터센터 인프라 재설계가 필요하기 때문에 L2L 채택은 제한적일 것으로 예상
- 흥미롭게도, 일부 공급망 인터뷰에 따르면 CSP가 L2L CDU와 시설 장비를 서로 다른 벤더로부터 조달할 가능성도 있음. 이는 L2L 냉각 시대로의 전환 과정에서 Delta와 Liteon에 대한 경쟁 압력을 완화해줄 것.

5. 차세대 AI 서버에서 HVDC 전력 기술의 양분화 – 어느 진영이 승자가 될 것인가?
- Nvidia는 Vera Rubin Ultra 서버용 800V HVDC 설계를 추진하고 있지만 공급망(Delta, BBU 벤더)과 오픈소스 기여자들은 ±400V HVDC 전력 아키텍처에 더 집중.
- Microsoft: Meta 및 Google과 공동으로 Mt Diablo를 개발하여 공간 활용, 연산 확장성, 전력 효율을 최적화. Mt Diablo 400 랙은 분리형 전력 랙으로, 48Vdc 또는 ±400Vdc 기준 800kW에서 1MW+ 전력 소비를 지원
- 데이터센터 전력 엔지니어들이 EV 분야 경험을 활용해 800V를 적용할 수는 있지만, 새로운 표준과 규제 수립에는 시간이 걸리며 생태계는 아직 미성숙. 반면, ±400Vdc는 기존 데이터센터 관행을 따르면서 일부 구조적 재설계를 통해 공용 소재를 공유할 수 있기 때문에 더 용이. 어느 경우든, 고전압 데이터센터 구조로의 전환은 SiC 또는 GaN 부품 공급업체들에게 수혜를 줄 것

6. 예상보다 높은 Power Rack 내 콘텐츠 증가; DC/DC 아웃소싱 가능성
- CSP들이 전력 밀도 증가와 기타 부품 수용 필요성 때문에 내년에 사이드 파워 랙 설계를 도입할 것. 하지만 VR200 Ultra 서버 랙에서는 사이드 파워 랙 채택이 필수 요건이 될 것. 파워 랙은 단순히 전력 관련 부품(전원 선반, BBU/슈퍼 커패시턴스 선반)을 수용하는 것뿐만 아니라, 전력 전송을 위한 파워 버스바 및 전력 분배 장치도 필요. 여기에 기계 부품까지 더해져 시스템 벤더들에게는 수혜. 더 중요한 점은, 전력 밀도가 높아지면 DC/DC 파워 브릭 설계가 더 어려워지고, 이로 인해 Nvidia가 해당 제품을 외부 파워 모듈 공급업체에 아웃소싱할 가능성이 큼.

7. HVDC 전력 설계 로드맵 – 최종 목적지는 SST
- 로드맵에 따르면, HVDC의 1단계는 사이드 파워 랙 형태로, 짧은 크로스링크 케이블을 통해 IT 랙에 연결. 중간 단계에서는 HVDC 랙이 시설실에 설치되어, HVDC 배전 케이블을 통해 IT 랙에 전력을 공급. 최종 단계에서는 EoR SST가 AC 그리드 전력을 HVDC 전력으로 직접 변환하여 HVDC 버스바를 통해 IT 랙에 공급하게 되며, 이 단계에서는 사이드 파워 랙이 더 이상 존재하지 않게 됨.
- 높은 복잡성을 고려할 때 어느 방식이든 선도적인 전력 벤더들이 핵심적인 역할을 할 것. Delta는 수직 통합 역량을 갖추고 있어 고효율 전력 토털 솔루션을 고객에게 제공할 수 있음. 이러한 높은 진입 장벽이 상당한 부가가치와 마진 창출할 것.

8. 차세대 가속기에서의 수직 전력 채택?
- 수직 전력 전달은 전력선을 짧게 설계해 전력 손실을 줄이고, 보드 레이아웃 설계에서 더 많은 공간을 확보할 수 있는 고도화된 맞춤형 솔루션. 현재는 Google의 TPU만이 수직 전력 DC/DC 컨버터를 채택. AI 가속기의 전력 소모가 점점 커지면서 전력 효율성은 더욱 중요. 수직 전력 전달 채택률이 증가할 것으로 전망. AI 컴퓨트 보드의 복잡성이 높아지는 것도 수직 전력 채택을 촉진할 것. CSP들이 차세대 AI ASIC에서는 Nvidia/AMD의 GPU보다 수직 전력 모듈 채택 인센티브가 더 강할 것. 이는 데이터센터 사용자들에게 전기 요금 절감 효과가 크기 때문.

#REPORT

BNP PARIBAS: Deep Dive into Nuclear

1. 원자력으로의 회귀
1) 새로운 물결의 신호: 오늘날 가동 중인 세계 원자로 대부분은 1960년대에서 1990년대 사이 설치 붐의 유산. 그러나 이번 물결은 과거의 급격한 확장에 비해 훨씬 더 온건.

2) AI 데이터센터 수요: 미국 주도의 AI 사용 붐은 전 세계 전력 수요를 급격히 늘리고 있음. 기본 시나리오 상, '30년까지 미국 AI 데이터센터 전력 수요는 318TWh에 이를 전망. 이를 충족하기 위해 하이퍼스케일러들은 원자력 투자를 확대.

3) 빅테크 기업들의 주도: 첫 계약 체결 후 1년 만에, 전 세계 원자력 전력구매계약(PPA)은 주로 미국에서 주도되어 4.3GW에 달했음. 메타는 초기 선도자로 등장. 6월에는 아마존이 지금까지 가장 큰 오프사이트 원자력 PPA를 발표. 구글도 뒤처지지 않고 7월에 획기적인 핵융합 계약을 발표. 앞으로 원자력 PPA는 미국 시장을 넘어 확대될 것으로 예상.

2. 전력 수요와 환경 우려의 균형
1) 신뢰할 수 있는 기저부하 전원: 세계적으로 지정학적 불확실성이 커지는 가운데, 에너지 안보는 핵심 우선순위. 원자력은 보통 80% 이상의 설비 이용률을 기록하며, 안정적이고 24/7 공급 가능한 전력으로, 간헐적인 재생에너지를 보완하기에 이상적.

2) 더 가벼운 채굴 강도: 한 연구소에 따르면, 1GWh의 원자력 전기를 생산하는 데 필요한 채굴 면적은 태양광 발전소의 약 30%, 육상 풍력의 약 20% 수준. 이는 원자력이 주로 고품위 철광석 광산과 암석 채석장에서 얻는 대량의 철강과 콘크리트에 의존하기 때문. 이들 원자재는 단위당 필요한 자재를 채굴하는 과정에서 상대적으로 폐석이 적게 발생.

3) 더 낮은 생애주기 배출량: 발전소 생애주기의 모든 단계를 고려할 때, 원자력은 kWh당 약 12g의 CO₂ 등가 배출량을 발생. 이는 육상 및 해상 풍력과 유사하며, 태양광보다는 낮고, 천연가스나 석탄보다는 현저히 낮음.

4) 효율적인 토지 이용: 원자력은 지상 태양광, 석탄, 대규모 수력발전 대비 단위 전력당 필요한 토지 면적이 훨씬 적음.

5) 핵폐기물: 원자력의 주요 환경적 우려는 수천 년간 방사능을 유지하는 연료 폐기물 발생. COP28 원자력 3배 확대 서약에 참여한 국가들은 장기적으로 연료 폐기물을 책임 있게 관리하겠다고 약속. 프랑스는 사용후 핵연료 재처리 분야의 선도국으로, 세계 최대 시설을 운영하며, 원자로에서 우라늄 연료 연소의 부산물로 형성된 플루토늄과 우라늄을 혼합산화물로 전환하여 고속증식로에서 전기를 추가 생산하는 데 재활용

3. 핵 투자 기회 포착
1) 성장하는 모멘텀: 10년간의 하락세 이후, 하이퍼스케일러뿐만 아니라 사모펀드와 벤처캐피털 역시 원자력 기술에 더 많은 자금을 투입. 동시에 정부들도 올해 들어 다수의 발표를 통해 더 큰 지원을 약속. 이러한 급증은 원자력이 상당한 규모의 자본 배치를 앞두고 있다는 신뢰가 높아지고 있음을 반영

2) 핵심 테마: 원자력 발전 부문은 기술적·규제적 진입 장벽이 높아 소수의 플레이어가 시장을 지배하는 집중된 구조. 투자자들은 다음과 같은 테마를 통해 원자력 투자에 노출될 수 있습니다:
a. 우라늄 공급: 우라늄 광산, 연료 생산업체 및 농축업체 포함.
b. 원자로 및 장비 제조사: 첨단 설계(SMR, 첨단 원자로, 마이크로 원자로) 기업 중 일부는 비상장사지만, Oklo Inc., NANO Nuclear Energy 등 최근 몇 년간 상장한 주목할 만한 기업들이 순수 플레이 투자 기회를 제공
c. EPC: 신규 원전 건설이 시작됨에 따라 EPC 기업들은 확대되는 파이프라인으로 혜택을 볼 수 있음
d. 발전: 기존 원자로 보유 혹은 신규 건설 계획이 있는 전력회사가 수혜 예상.
e. 폐기물 관리: 핵폐기물 처리, 저장 및 폐기 포함.
f. 핵분열: 모멘텀은 커지지만 여전히 과제 존재
g. 입증된 중추: 핵분열은 우라늄-235 같은 무거운 원자핵을 쪼개 열을 방출하는 과정으로, 현재 모든 상업 원자력 발전의 중추. 전 세계 운영 중인 거의 모든 원자로는 가압수형 원자로와 비등수형 원자로에서의 제어된 핵분열에 의존하며, 이 둘이 전 세계 원자력 발전 용량의 약 85%를 차지.
h. 현황: 2024년 말 기준으로 미국이 세계에서 가장 많은 가동 원자로를 보유하고 있으며, 프랑스와 중국이 그 뒤를 잇고 있음. 현재 전 세계적으로 약 65GW 규모의 원자로가 건설 중이며, 이 중 절반가량은 중국이 차지 [그림 1]. 건설 중인 원자로의 약 80%는 러시아와 중국 기술을 활용하고 있음.
i. 비용과 효율성: 최근 서방의 대형 원자로 프로젝트들은 비용 초과와 지연에 시달렸음. 예를 들어, 미국 보글 3·4호기는 약 5년 지연. 프랑스 플라마빌 3호기와 핀란드 올킬루오토 3호기는 10년 이상 지연되었으며 초기 예상 대비 비용이 크게 불어남. 반면, 중국의 원전 건설은 더 비용 효율적이고 신속하게 진행. 이는 낮은 금리로 인한 낮은 금융비용, 통합된 현지 공급망, 저렴하면서 숙련된 노동력, 그리고 최소화된 규제·정치적 지연 때문으로 풀이.

4. 핵연료: 우라늄 제약과 토륨의 잠재력
1) 공급 측 과제: 우라늄 현물 가격은 2024년 1월 파운드당 100달러 이상에서 7월 말 기준 약 70달러로 다소 하락했지만, 수급 불균형은 여전히 지속. 이는 주로 신규 원자로 건설과 기존 원전 수명 연장으로 인한 수요 증가에 기인. 공급 측면에서 전 세계 우라늄 생산은 카자흐스탄, 캐나다, 나미비아에 집중되어 있으며, 이들 3개국이 전 세계 생산의 약 70%를 차지. 지정학적 긴장 심화로 카자흐스탄의 생산이 점차 러시아와 중국으로 흘러갈 것. 또한 우라늄 광산 개발은 발견부터 생산까지 보통 10년이 걸리기 때문에, 현재의 공급 긴축은 단·중기적으로 지속될 가능성이 높음. 한편, 우라늄을 원자력 연료로 사용하기 위해 농축(우라늄-235 농도 증가)하는 글로벌 능력도 매우 집중되어 있으며, 국영 기업 4곳이 전 세계 농축 능력의 80% 이상을 차지. 이러한 집중은 지정학적 리스크를 증폭시키며 원자로 배치의 핵심 병목이 될 수 있음.

2) 토륨의 전략적 대안: 토륨은 자연에서 우라늄보다 약 3배 더 풍부. 가압수형 원자로, 고온가스로 등 다양한 원자로 설계에 연료로 도입할 수 있어 미래 활용에 유연. 토륨 기반 원자로는 우라늄 기반 원자로보다 장기 방사성 폐기물이 적게 발생.
기술적 장점 외에도 토륨은 전략적 다변화 기회를 제공. 전 세계적으로 토륨에 대한 관심이 높아지고 있음. 세계 최대 토륨 매장량을 보유한 인도 유럽·미국과 협력을 심화하고 있으며, 중국 역시 이 대체 연료를 탐색 중. 중국은 2024년에 2MW 토륨 기반 용융염 원자로를 성공적으로 가동했고, 이후 가동 중단 없이 연료 재충전을 완료

5. 핵융합: 플라즈마에서 전력으로
1) 별에서 오는 에너지: 핵융합은 수소 동위원소(삼중수소, 중수소)를 초고온으로 가열해 플라즈마라는 고온 이온화 기체 상태를 형성할 때 발생. 이 조건에서 원자핵들이 충돌해 헬륨과 중성자로 융합되며, 고에너지 입자에 의해 막대한 에너지가 방출. 핵융합은 기존 핵분열 기술에 비해 여러 장점. 1) 연료가 바닷물과 리튬에서 주로 얻을 수 있어 더 풍부하고 접근성이 높음. 또한 안전성 측면에서 융합 반응은 즉시 중단할 수 있으며, 핵분열과 달리 장기 방사성 폐기물을 발생시키지 않음. 그러나 지속 가능한 융합을 달성하는 것은 큰 과제. 플라즈마는 극도로 높은 온도를 장시간 유지해야 하며, 에너지 투입보다 더 많은 에너지 산출이 이뤄지는 상태(순에너지이득, net energy gain)를 확보해야 함.

2) 배치 마라톤: 주요 선진국들은 약 2040년까지 핵융합 에너지 상업화를 목표. 경쟁 기술 중에서는 magnetic confinement fusion이 가장 많이 연구. 이 방법은 자기장을 이용해 고온 플라즈마를 가두며, 연구는 1980년대까지 거슬러 올라감. 반면, inertial confinement fusion은 고에너지 레이저를 집중시켜 연료를 압축하는 방식으로, 미국 국립점화시설(NIF)이 2022년에 순에너지이득을 달성하면서 다시 주목을 받았음.

#REPORT

JP Morgan: 데이터센터 전력 수요, 사이클 초반부에서 조기 변곡점 형성

1. 美 전력 유틸리티 지출에 대한 수년 간 지속될 우호적 전망
- 전력 수요 성장 전망은 계속 상향 조정되고 있으며 '27년 이후 데이터센터 증설에 따른 본격적인 변곡점이 나타날 것으로 예상. 이는 아직 공식 전망치에 반영되지 않은 대규모 GW급 파이프라인이 존재하고 실제로 전력이 공급이 개시된 시설 규모가 전체 예상 수요 대비 극히 일부에 불과하다는 점에서도 확인. 예컨대 ERCOT 통계에 따르면 205GW 규모의 대형 부하 파이프라인 대비 실제 전력이 공급 중인 부하는 약 5GW에 불과.
- 이러한 흐름은 Capex 증가에 압력을 가하며 점차 발전과 송전 부문에 집중되고 있으며, 두 부문 모두 두 자릿수 성장으로 전망됨. 반면 배전 Capex는 한 자리수 초반 성장 속에서 대체로 횡보하는 흐름. 다만, 전력 부하 증가로 매출 증가 기대가 높아지면서 O&M 예산도 확대될 가능성이 있으며 T&D 지출 비중이 큰 만큼 관련 기업에게는 긍정적 요인.

2. '20년대 말로 갈수록 전력 수요 성장 가속, 데이터센터 수요는 여전히 초기 단계
- 전력 수요는 과거 無성장 전망에서 현재 낮은 자리수 성장으로 전환되었고, '20년대 말로 갈수록 성장 속도가 더욱 가속될 전망. - 지난해 전기화와 제조업 투자가 수요 변곡점을 주도했지만 올해는 논의의 중심이 데이터센터로 완전히 이동. 다만, 논의 강도와 달리 실제 데이터센터 전력 수요 증설은 아직 초기 램프업 단계에 머물러 있음.

3. 발전·송전 중심의 Capex 상승 지속
- 발전 투자 확대와 송전 시스템 업그레이드에 힘입어 유틸리티 Capex 예산은 지속적으로 증가 중이며, 배전 부문은 대부분 큰 변화가 없음. '26년 Capex는 10%, 2027년은 7% 성장할 전망이며, 이는 10월 초 예비 전망 당시의 5~6% 전망 대비 큰 폭 상향.

- 발전 부문에서는 단기적으로 저장장치가 보완적 해법이 될 수 있으나, 장기적으로는 가스 및 원자력 기반 기저부하 전원 확보가 필수라는 인식이 확산되고 있으며, 이것이 Capex 확대를 구조적으로 밀어올리고 있음. 데이터센터 고객들은 최근 피크 전력 구간에서 일부 AI 자산을 감축 가동하는 수요반응에 더 적극적인 태도로 전환하고 있으며, 이를 통해 5년 내 더 많은 DC 부하를 조기에 유입시키고, 장기적으로 더 대규모 인프라를 구축할 수 있는 여건을 만들고 있음.

- 이는 전력이 여전히 데이터센터 가동의 핵심 제약 요인임을 보여주는 동시에, 고객들이 이를 창의적으로 해결하며 단계적 가동을 수용하고 있음을 의미. 송·배전 관점에서는 여전히 송전이 배전보다 우위에 있으며, 단기 성장률은 송전은 낮은 두 자릿수, 배전은 낮은~중간 한 자릿수가 예상. 다만 전력 판매 증가에 따른 O&M 예산 확대는 T&D 전반에 긍정적.

4. 기존 고객의 요금 부담을 보호하기 위한 대규모 부하 요금제
- 유틸리티들은 대규모 부하 고객용 요금제를 도입하고 있으며, 이는 다음을 포함
1) 최소 사용량 약정 75~80%, 2) 15~20년 장기 계약, 3) 중도 해지 수수료, 4) 신용 보강 조항
- 이는 대규모 데이터센터 고객이 기존 고객들의 전기요금 부담에 영향을 주지 않도록 하기 위한 구조. 공급/수요 여건상 데이터센터 고객들은 이러한 조건에도 거의 주저하지 않는 모습. Southern Company는 초기 도입 시 이탈했던 고객이 최근 다시 돌아와 계약을 체결했다고 밝혔고, Dominion은 현재 DC 전력 연결에 3~7년이 소요되고 있다고 설명(과거 2~4년 대비 증가). 그럼에도 수요는 사상 최고 수준이며, 이탈 고객은 즉시 대체 가능한 상황.

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JP Morgan: 에너지 전환 "우라늄"

1. 공급 부족, 생산 감축, 가격 지지 요인: 우라늄 시장은 현재 공급이 부족하며 현물과 장기 계약 가격이 연초 대비 약 5% 상승. 주요 생산업체들이 생산을 줄이고 있음. Kazatomprom은 '26년 생산을 10% 줄여 7,700만 파운드로 낮추고, Cameco는 MacArthur River 광산 생산을 1,800만 파운드에서 1,300만 파운드로 감축.

- 한편 호주의 일부 소규모 광산들은 운영상의 문제에 직면하면서 공급 부족이 심화. 현재 우라늄 시장은 수십 년 만에 처음으로 신규 광산 공급 확대 능력에 의존하는 중요한 국면. 과거에는 정부 비축분 및 재농축 등 2차 공급이 공급 격차를 메웠으나, 이는 '21년 전체 공급의 50%에서 '25년에는 약 15%로 줄었고, '30년까지 더 줄어들 전망. 따라서 신규 광산 개발을 유인할 만큼 높은 가격이 필요하기 때문에, 향후 몇 년간 우라늄 가격은 강하게 지지될 것. 다만 美/EU의 유틸리티들은 약 3년 치 재고를 보유하고 있어 공격적으로 계약을 체결할 필요는 없음. 시장 균형은 '28~'29년경에 맞춰질 것으로 예상.

2. 중국 주도의 강한 수요 성장: 전 세계 우라늄 수요는 '25년 1억 8,800만 파운드에서 '30년 2억 3,000만 파운드로 증가할 것. 주요 동력은 중국으로, '30년까지 연평균 성장률 6.7%을 기록할 전망(기타 지역은 2.7~3%). 중국은 매년 약 6기의 신규 원자로를 건설하고 있으며, 현재 62기에서 '30년까지 93기로 늘리고 원자력 발전용량을 61GW에서 94GW로 확대할 계획. 미국, 일본, 인도, 한국 등도 원자력 발전소를 확충하거나 재가동하고 있음.

3. 미국 정책, 에너지 안보, 기술 수요: 미국 정부는 전략적 우라늄 비축을 구축하고 자국 내 원자력 공급망을 지원하고 있음. 트럼프 대통령의 행정명령은 현재 약 100GW 수준의 미국 원자력 발전용량을 2050년까지 400GW 이상으로 확대하는 것을 목표. 인공지능과 데이터 센터에서 증가하는 전력 수요도 원자력에 대한 관심을 높이고 있음. 예를 들어, 메타는 Constellation과 20년간의 가상 전력구매계약(PPA)을 체결해 Clinton Clean Energy Center 원자로의 출력을 확보했고, 아마존은 Talon Energy로부터 AWS 데이터 센터에 nearly 2GW 규모의 원자력 공급을 계약.
- 또한 여러 주정부와 유틸리티들은 기존 발전소 수명 연장과 신규 원자로 건설을 검토하고 있으며, 이는 IRA 생산세액공제의 지원을 받고 있음. 美 에너지부는 첨단 원자력 기술을 위한 보조금과 대출 보증도 제공하고 있음.

4. 농축 용량, HALEU, 러시아 의존도: 첨단 원자로 기술, 특히 소형 모듈 원자로는 고농축 저농도 우라늄을 필요로 함. 고농축 저농도 우라늄은 기존 원자로(3~5%)보다 높은 최대 20%까지 농축. 전 세계 농축 수요는 현재 연간 5천만 SWU에서 '40년까지 연간 7,500만~1억 SWU로 증가할 것으로 예상. '23년 기준 러시아는 외국산 SWU 공급의 25% 이상을 차지했으나, 러시아 정지 협정, 수입 금지법, 러시아 대통령령 등 규제 프레임워크가 일부 예외를 두고 무역 흐름을 제한하기 시작. '28년 이후 러시아 공급이 상실될 경우 1,500만~2,000만 SWU의 공급 부족이 발생할 수 있으며, 평균적으로 1,800만~2,400만 SWU 분량의 재고만 보유한 미국 클라이언트들에게 공급 취약성을 야기할 수 있음. 미 의회는 미국의 농축 용량을 확대하기 위해 27억 달러를 배정했으며, 이는 DOE의 HALEU 프로그램에 따른 IRA 자금 7억 달러와 함께 지원.

5. 지정학적 역학과 투자 촉매: 우라늄 광산 공급은 카자흐스탄(카자톰프롬) 약 40%, 캐나다 약 20%, 아프리카(주로 나미비아) 약 12%에 집중되어 있음(2025년). 카자톰프롬은 2030년 이후 매장량 고갈 문제에 직면할 것으로 예상되며, 캐나다는 NextGen과 Patterson Lake South와 같은 프로젝트가 2030년 이후 가동되면서 역할이 확대될 전망. 니제르의 자산 몰수와 같은 지정학적 문제는 아프리카 공급에 불확실성을 더함.

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Barclays: 아마존의 신규 데이터센터 물 사용 공개가 시사하는 높은 전력 소비

- 아마존이 최근 공개한 데이터센터 물 사용 및 냉각 전략을 통해 아마존의 '25년 데이터센터 전력 소비량을 약 91TWh로 역산할 수 있었음. 이는 Meta(18TWh), Microsoft(30TWh), Google(32TWh)를 크게 상회하는 수준으로 세계 40위권 국가 수준.

- 직접적인 물 소비의 원인은 액체 냉각이 아닌 증발식 냉각: 1) 맞춤형 냉각 기술: 수년간의 투자로 냉각 시스템 효율을 높임, 2) 데이터센터 온도 허용 범위 확대: 서버가 더 높은 온도에서도 작동하도록 설계하여 연중 약 90% 기간 동안 Free Air Cooling을 활용할 수 있게 되었고 가장 덥고 습한 시기에만 증발식 냉각을 사용. 이는 전력망 제약이 심화되는 환경에서 전체적인 환경 영향을 최소화하기 위한 접근법.

- 갈라지는 하이퍼스케일러 전략: Meta와 Microsoft는 직접적인 물 사용을 최소화하는 전략을 채택한 반면, Amazon과 Google은 일부 지역에서 물 사용을 허용해 전력 소비와 간접적인 물 사용을 줄이는 전략을 택하고 있음.

- 91TWh의 전력 사용량은 약 13GW의 IT 컴퓨팅 용량에 해당하며, 아마존은 '27년까지 데이터센터 용량을 다시 두 배 확대할 계획

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JP Morgan 및 Morgan Stanley: 양자컴퓨팅 Overview

- 양자컴퓨팅은 중첩, 얽힘 및 간섭이라는 양자역학적 특성을 활용해 기존 컴퓨터가 처리할 수 없는 방식으로 정보를 처리. 기존 컴퓨터 비트는 0 또는 1 중 하나의 상태만 가질 수 있지만, 큐비트는 0과 1을 동시에 포함하는 중첩 상태를 가질 수 있어 n개의 큐비트가 동시에 2ⁿ개의 상태를 표현 가능.

- 얽힘은 여러 큐비트를 하나의 시스템처럼 연결해 연산이 전체 시스템에 동시에 적용되도록 만들고, 간섭은 올바른 계산 결과는 증폭하고 잘못된 결과는 상쇄. 이러한 특성 덕분에 양자컴퓨터는 분자 및 신소재 시뮬레이션, 대규모 최적화 문제 및 암호학과 같은 특정 분야에서 기존 컴퓨터 대비 지수적 또는 매우 큰 다항식 수준의 속도 향상을 제공할 것으로 기대. 다만 양자컴퓨터는 기존 컴퓨터를 대체하는 기술이라기보다, 특정 고부가가치 작업을 처리하는 전문 가속기로 이해하는 것이 적절.

- 현재 양자컴퓨터는 NISQ(Noisy Intermediate-Scale Quantum) 시대: 알고리즘 개발, PoC, Quantum Advantage를 구현할 정도의 성능은 확보했지만, 아직 대부분의 상업적으로 중요한 문제를 해결하기에는 부족. 가장 큰 제약은 Error. Physical Qubit는 매우 불안정하고 노이즈에 취약하기 때문에 실질적인 계산을 위해서는 Quantum Error Correction 기술이 필요. 이는 여러 개의 물리 큐비트를 하나의 안정적인 Logical Qubit로 묶는 기술.

- 현재 업계 전체가 구현한 논리 큐비트는 100개 미만에 불과하지만, 신약 개발이나 정밀 분자 시뮬레이션과 같은 상업적으로 의미 있는 응용은 일반적으로 수백~수천 개의 논리 큐비트를 필요. 따라서 산업은 초기 Fault-Tolerant 시스템 > Utility Scale > 대규모 Fault-Tolerant 시스템으로 단계적으로 발전할 것으로 예상되며, 각 세대의 하드웨어가 출시될 때마다 상업적 가치도 순차적으로 확대될 전망.

- 컨설팅 기관들에 따르면, '40년까지 양자컴퓨팅이 약 8,500억 달러의 경제적 가치를 창출할 것으로 전망. 하드웨어, 소프트웨어 및 서비스 기업들은 최종 사용자 가치의 약 절반 정도를 수익으로 가져갈 것으로 예상. 반면 현재 글로벌 양자컴퓨팅 시장 매출은 수십억 달러 초반 수준에 불과해, 대부분의 시장 기회는 2030년 이후에 집중.

- 과거 컴퓨팅 혁신이 기업 수요를 중심으로 성장했다면, 양자컴퓨팅은 국가안보와 산업 경쟁력 확보를 위한 정부 투자가 산업 성장을 이끌고 있음. 현재 전 세계 정부의 공식 투자 계획은 500억 달러 이상이며, China, Japan, United States가 대표적인 투자 국가. 또한 National Institute of Standards and Technology의 양자내성 암호 표준 제정, 국방 전략, 직접적인 연구개발 지원 프로그램 등 정책 지원도 빠르게 확대. 다만 이러한 지원은 업계 전체에 고르게 분배되는 것이 아니라, 기술력이 검증된 소수 기업에 집중되는 추세.

- 기업들의 참여도 빠르게 확대: '24년 기준 산업계에서 진행 중인 양자컴퓨팅 PoC 프로젝트는 100건을 넘어섰으며, 이는 '20년 대비 약 3배 증가한 수준. 적용 분야도 항공우주, 자동차, 헬스케어, 금융, 신소재, 물류, 에너지 등으로 빠르게 확대되고 있으며, 점점 더 많은 글로벌 대기업들이 자체 양자컴퓨팅 연구 조직을 구축. 다만 현재 대부분의 지출은 생산 IT 예산이 아니라 R&D 및 혁신 예산에서 집행되는 탐색적 투자 단계. 실질적인 대규모 기업 매출은 양자 하드웨어가 Utility 단계에 도달해야 가능할 것으로 보임.

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